誰在做空中國股票？券商自營大舉做空滬深300指數期貨為現貨套保；自稱堅守價值投資的投資者融券做空個股；海外機構香櫞和渾水圍獵中概股專盯“有縫的蛋”——這三種方式顯然已成為做空中國股票的三大主流模式。
在不少人眼里，無論股市漲跌，總有長袖善舞者能通過做空市場獲利。證券時報記者調查卻發(fā)現，作為目前做空滬深300指數期貨的絕對主力，券商套保自營盤其實結結實實承受了市場下跌的壓力；國內投資者融券做空是基于價值投資的堅定奉行，并多出于對股價被嚴重高估的判斷；香櫞和渾水等海外機構做空中概股，殺手锏是伺機曝光海外上市中國企業(yè)的欺詐和造假行為。
券商自營：
做空期指只為現貨套保
每逢滬深300指數出現非理性下跌，期指往往成為被懷疑對象，券商自營的套保盤也往往難自證清白。而實際情況卻是，在股市持續(xù)下跌中，堪稱做空主力的券商自營套保盤雖做空期指逾兩百億元，A股持倉部分卻虧損累累。
中金所和多家券商自營部門負責人均認為，期指單邊持倉占用的保證金規(guī)模不足百億元，不可能帶動市值超過20萬億元的股票現貨指數下跌，單向做空的主力機構并不存在。
不少投資者對券商自營套保盤的理解主要源自諸如此類數據：例如，截至昨日，中證期貨、國泰君安期貨和海通期貨三大券商系期貨席位持有空單量分別高達11386手、9336手、6967手，所持空單量遙遙領先其他期貨公司席位，合約價值總額達到183.58億元。而據記者調查發(fā)現，這其中75%左右的空單量確實為其股東券商的自營套保盤。
巧合的是，券商自營總是在指數下跌時快速增持空單。以今年6月20日以來上證指數本輪下跌為例，公開數據顯示，6月20日，上述三大期貨席位持有空單量分別為7610手、6146手和5677手。而經過兩個多月的快速下跌，截至昨日，這三個席位持空單量分別達到11386手、9336手、6967手。這期間滬深300指數跌幅13.84%，創(chuàng)出本輪調整新低。
粗略估計，在6月20日至9月4日期間的下跌過程中，中信證券、國泰君安證券和海通證券通過做空期指獲利超過20億元。業(yè)界難免會得出結論：眾券商自營通過做空指數獲利。
真相并非如此。記者發(fā)現，與公募基金等機構等待底部形成后的右側交易機會不同的是，國泰君安證券等多家大型券商不僅在下跌中維持了較高的倉位，還在下跌過程中選擇了加倉。但為避免股價繼續(xù)下跌帶來的損失，這些券商同時為部分倉位進行了套保操作。
“這表明券商自營通過期指套保穩(wěn)定了現貨市場。”中金所相關人士說。他認為，如無券商自營維持了較高的倉位并在近期增持了部分股票，上證指數應該早已跌破2000點了。
券商自營會否通過做空期指大獲其利？中金所和眾多券商自營部門負責人均稱，“絕無可能”。因為按照目前的相關規(guī)定，期指套保的額度必須小于持有股票的市值，券商自營仍有20%~50%的倉位并沒有進行套保。由于已套保的現貨和期指組合方向相反，因此盈虧只能基本平衡。未套保的自營盤是否盈利完全取決于股價變動，股價上漲仍是券商A股自營唯一的獲利方式。
既然券商自營無做空期指謀利的可能，是否存在其他機構做空了期指？多位券商自營人士表示，沒有哪家金融機構敢在期指上單向做多或者做空，實際上除券商自營盤的空單外，其他席位的多空單也基本平衡，不存在大型機構單向做空的可能。中金所的相關人士也表示，監(jiān)測數據并不支持部分投資者通過做空期指進而做空A股市場的猜測。
A股融券做空者：
信奉價值投資
截至目前，滬深交易所融券余額已穩(wěn)定在10億元以上，盡管與超過600億元的融資余額相去甚遠，但這些融券做空行為還是被業(yè)界奉為做空A股的萌芽。光孚投資管理公司投資總監(jiān)黃生即是其中具有代表性的一位，今年以來，他做空了A股上市的中信證券、蘇寧電器以及在香港上市的SOHO中國，屢屢得手。
中信證券股價暴跌已經過去，但引發(fā)的思考卻遠未結束。因在中信證券暴跌前高調做空而一戰(zhàn)成名的職業(yè)投資者黃生成為廣受關注的對象，他的新浪實名微博吸引了23多萬名粉絲。不少投資者認為，黃生是投機分子和謠言的獲利者。
但黃生接受記者采訪時表示，做空中信證券完全是因為他是價值投資的堅守者。“一個真正的價值投資者，面對股價被嚴重高估的股票是不會無動于衷的，融券賣出正是獲利的有效途徑�！彼嬖V記者，股價被嚴重高估和被嚴重低估同樣都有投資機會。
黃生表示，中信證券收購里昂證券時支付價格過高，后續(xù)還將面臨兩種企業(yè)文化沖突、歐債危機導致資產惡化可能加大、人員流失率高等不利因素。
此外，借助揭露財務欺詐，在海外市場上一度攻城拔寨的渾水和香櫞兩機構也給了黃生很多啟發(fā)。黃生稱，今年3月份做空蘇寧電器時，主要依據除了該公司占用供貨商的短期資本進行房地產的長期投資，犯財務上的短融長投這一大忌外，蘇寧在財報中把資產負債率與凈負債率混為一談也是原因之一。
多家券商兩融業(yè)務負責人也表達了相同的觀點。根據他們的經驗，目前融券者往往比融資者投資水平更高，且都是價值投資的信奉者，這類投資者對公司的了解程度、研究能力和對價值判斷能力均高于一般投資者。
值得一提的是，除了由券商主導的市場以外，融資融券還存在一個場外市場。記者調查發(fā)現，在這個場外市場中，券種的借入者基本為包括機構和個人在內的職業(yè)投資者，而借出方主要為大小非和被嚴重套牢的投資者，而這一現象也被不少營業(yè)部負責人證實。
記者調查顯示，這種場外市場的操作方式是，交易雙方簽訂買回協議。按照協議，借出方將賬號、密碼告知借入方，借入方可擇機賣出，但要在約定時間買回股票，大小非股票一般要在半年報和年報披露前1個月之前買回，年成本約為10%，由營業(yè)部負責賬戶監(jiān)測。
黃生承認，目前兩融的場外市場規(guī)模不容易判斷，這個市場雖由來已久，但未來融券交易的主戰(zhàn)場還是券商主導的場內市場。
深圳市上善若水投資合伙企業(yè)投資總監(jiān)侯安揚表示，根據他對海外機構做空機制的長期研究，國內做空者目前使用的做空模型和研究水平要達到國外同行的水平，尚有很長的路要走。
海外機構獵殺中概股：
專盯有縫的蛋
2000年，中概股元年。新浪、網易、搜狐分別于這一年的4月13日、6月30日和7月12日赴美上市。
隨后的10年，不少中資企業(yè)紛紛效仿三大門戶網站，通過直接上市和反向并購（將資產注入休眠狀態(tài)的殼公司）遠赴美國掛牌交易。公開資料顯示，截至2010年，僅在交易狀態(tài)的中概股就達到120家。
好景不長，就在2010年，美國專門做空中概股的機構突然增至40家以上，香櫞、渾水就是其中“杰出代表”。接受記者采訪的投資界人士均認為，由于美國上市采用備案制，為了實現財富夢想，不少抱有僥幸心理的企業(yè)在上市過程中屢現財務欺詐、合同不實等重大問題，最終遭到做空機構獵殺。
與國內上市公司研報通過粉飾企業(yè)獲益不同，香櫞和渾水專門通過揭露企業(yè)財務欺詐等惡劣行為獲取暴利，因此被稱為中概股殺手。另一方面，由于他們的揭露，綠諾科技、中國高速頻道等7只中概股不得不接受被摘牌、退市的命運，因此這類機構又被稱為市場“清道夫”。
“蒼蠅不叮無縫的蛋�！睋碛邢愀圩C券市場從業(yè)經歷的興業(yè)證券首席策略分析師張憶東認為，香櫞和渾水做空中概股完全是基于嚴謹的研究和踏實的調研，在美國言論自由法案的保護下，他們最終可以將高質量的研究變?yōu)榫揞~利益。
自2006年至今，香櫞做空的中國海外上市公司已超過20家，其中16家股價跌幅超過80%，東南融通、雙金生物、中國高速頻道等7只個股退市。成立于2010年6月的渾水也有不俗戰(zhàn)績，至今共出手做空中概股8次，除展訊通信外，多數個股當日跌幅即超過30%，其中綠諾科技、多元環(huán)球水務等4家企業(yè)退市或暫停交易。在與被做空企業(yè)的官司中，渾水和香櫞從未輸掉任何訴訟。
長期研究香櫞和渾水的侯安揚認為，這些中概股存在財務造假是香櫞和渾水對其做空的重要原因，其次是合同不實，但絕非不看好中國經濟，不過，香櫞和渾水也絕非市場上的活雷鋒，“謀取巨額利益才是他們最大的動力�！�
侯安揚表示，海外做空已經形成了一個產業(yè)鏈，除了先做空再揭丑的渾水等研究機構以外，中概股要面對的還有對沖基金等做空方、幫助渾水調查的外來顧問，以及后續(xù)與渾水等研究機構打官司時需要對其支付高額訴訟費的律師事務所。而中概股屢遭揭發(fā)并被做空帶來的后果之一是，海外投資者對中國企業(yè)的興趣驟然降溫。