2011年下半年以來，全球范圍的國際資本流動處于周期低點。這在國內(nèi)突出表現(xiàn)在幾個方面：一是人民幣匯率由此前的單邊升值到當前的區(qū)間波動；二是國內(nèi)金融機構(gòu)月度新增外匯占款由此前數(shù)年的連續(xù)正增長到目前的正負增長交替出現(xiàn)；三是過去持續(xù)快速增長的外商直接投資增速開始下降，2011年下半年以來轉(zhuǎn)變?yōu)樾》蓉撛鲩L。筆者預(yù)計，受歐美和日本寬松貨幣政策推動，在歐元區(qū)金融體系逐步修復(fù)的條件下，2013年國際資本將回流包括中國在內(nèi)新興經(jīng)濟體，人民幣有望保持升值趨勢，國內(nèi)新增外匯占款有望達到1.5萬億人民幣。
人民幣匯率仍將保持升值趨勢
從2011年第四季度開始，人民幣匯率由此前的升值預(yù)期轉(zhuǎn)為貶值預(yù)期，有觀點認為人民幣將進入長期貶值趨勢。但2012年10月以來，人民幣匯率快速升值，多次觸及交易上限。我們認為，其背后的主要原因是發(fā)達國家推行的寬松貨幣政策及其金融體系的修復(fù)，人民幣匯率在今年四季度內(nèi)仍將維持升值趨勢。
展望2013年，無論從利差、貿(mào)易盈余規(guī)模，還是經(jīng)濟增速等方面考慮，人民幣匯率尚不具備貶值的條件，整體上仍將維持升值趨勢。就利差而言，美聯(lián)儲QE3和歐洲央行OMT計劃意味著明年外圍國家的市場利率仍將維持在極低的水平；而國內(nèi)由于通脹壓力仍存，貨幣政策依然以穩(wěn)健為主，放松空間有限，因此全年國內(nèi)外利差呈收窄趨勢的可能性較低。
根據(jù)對2013年進出口增速的預(yù)測，明年貿(mào)易順差規(guī)模不會低于2012年的水平，因此貿(mào)易順差規(guī)模的擴大仍是人民幣升值的動力來源之一。2013年國內(nèi)經(jīng)濟形勢依然好于歐美等主要發(fā)達國家，全年人民幣升值幅度約在2%左右。
2013年人民幣匯率的主要風險因素來自歐洲金融體系穩(wěn)健程度的波動。歐債危機自爆發(fā)以來，一直都是影響全球風險偏好的首要因素。歐洲局勢惡化，全球資金回流歐美市場，構(gòu)成風險貨幣的貶值壓力，一旦歐洲局勢好轉(zhuǎn)，資金又逆向流動，重回新興市場國家，推動風險貨幣普遍升值。2012年上半年人民幣的弱勢表現(xiàn)就與此相關(guān)。
外匯占款增長中樞降低
我們預(yù)計2013年外匯占款增量在1.5萬億元左右，外匯占款增長中樞已經(jīng)降低，相對2011年2.78萬億元的增量下降近一半，但是相對于2012年前11個月僅為3601億元的增量，明年的新增外匯占款將好于今年。
外匯占款增量好于今年的預(yù)測依據(jù)之一是2013年經(jīng)常項目順差規(guī)模有望小幅回升。從2007年開始，中國經(jīng)常項目順差占GDP的比重開始逐年下降，2011年為2.1%，但2012年有望略有回升。展望2013年，該比重也將與今年相當。據(jù)此推測，2013年的經(jīng)常項目順差規(guī)模在1.4至1.7萬億人民幣左右，這是我們預(yù)測新增外匯占款的重要依據(jù)。
預(yù)測依據(jù)之二是發(fā)達國家寬松貨幣政策和金融體系穩(wěn)定狀況改善。影響中國新增外匯占款的國際因素進一步可細分為歐美央行的貨幣政策取向和歐美金融體系的穩(wěn)定狀況。如果將歐美央行的貨幣政策比喻為水泵，從源頭上決定釋放還是回收流動性，以及流動性的規(guī)模，那么可將金融體系比喻為水渠，決定了水泵泵出的水能否四通八達。
傳統(tǒng)的研究一般僅關(guān)注央行的貨幣政策，但從實踐看，同樣重要的還包括金融體系的穩(wěn)定狀況。最好的例證就是，次貸危機中的發(fā)達經(jīng)濟體信貸凍結(jié)和2011年8月前后出現(xiàn)的歐元區(qū)銀行體系“美元荒”。雖然2011年歐美央行多次聯(lián)手向金融體系“注水”，但是寬松的貨幣政策無法有效傳導(dǎo)至金融體系中，實體經(jīng)濟的信貸規(guī)模不斷萎縮。與此同時，歐洲商業(yè)銀行在歐央行的隔夜存款規(guī)模不斷上升，形成“堰塞湖”。這種情況在2012年8月以來明顯改善，為捍衛(wèi)歐元區(qū)金融體系的穩(wěn)定性，歐央行行長德拉吉表態(tài)“盡一切努力捍衛(wèi)歐元區(qū)”。隨后，歐洲央行進一步搭建了歐洲穩(wěn)定機制框架。為避免主權(quán)債務(wù)違約，歐洲央行還于9月推出了直接貨幣交易計劃(OMTs)。這些政策和措施的出臺有助于穩(wěn)定市場信心，并有效推動歐元區(qū)金融體系的修復(fù)。歐洲商業(yè)銀行在歐洲央行的隔夜存款規(guī)模迅速下降，歐元區(qū)銀行間同業(yè)拆借利率和隔夜指數(shù)掉期利率間的利差不斷收窄，國際資本從2012年7月底開始重新流入新興市場。預(yù)計隨著歐元區(qū)穩(wěn)定機制框架的不斷完善，歐元區(qū)各國財政整固和銀行業(yè)聯(lián)盟的建立，2013年歐元區(qū)金融體系會延續(xù)修復(fù)進程。
鑒于歐美經(jīng)濟在2013年仍將是弱勢復(fù)蘇的基本趨勢，因此歐美央行將保持超寬松貨幣政策的主基調(diào)不變。美聯(lián)儲在剛剛結(jié)束的議息會議上已開始加碼QE3，在原有每個月購買400億美元MBS基礎(chǔ)上，再購買450億美元美國國債，以替換今年年底到期的扭轉(zhuǎn)操作。美聯(lián)儲稱，只要失業(yè)率高于6.5%且通脹預(yù)期不超過2.5%，就將維持當前利率不變，市場預(yù)期美聯(lián)儲在2015年中之前加息的可能性都比較低。同時，市場也在憧憬，新任日本首相安倍晉三對日本央行施加壓力，迫使其進一步放寬貨幣政策空間。
預(yù)測依據(jù)之三是全球直接投資的恢復(fù)性增長。隨著全球經(jīng)濟的企穩(wěn)，國際領(lǐng)域的投資并購和直接投資活動有望恢復(fù)增長。2012年上半年，盡管中國商務(wù)部統(tǒng)計的實際利用外商直接投資數(shù)據(jù)同比出現(xiàn)下降，但根據(jù)聯(lián)合國[微博]貿(mào)易和發(fā)展組織的統(tǒng)計，中國再次超越美國成為全球外資直接投資的最大標的國。這表明，目前的中國國際資本流入規(guī)模下降有其全球周期性因素。預(yù)計隨著2013年中國經(jīng)濟進一步復(fù)蘇，中國依然是全球外資直接投資最有吸引力的市場之一，外商直接投資的流入和結(jié)匯也有助于推高新增外匯占款。