歐洲央行的3年期長期再融資操作(LTRO)提前還款規(guī)模超過市場預(yù)期，顯示歐元區(qū)銀行業(yè)流動性形勢有所改善，持續(xù)多年的歐債危機(jī)正在得到緩解。
這是否意味著歐洲央行進(jìn)一步降息的可能性已被排除？歐洲央行行長德拉吉又會在本周四的貨幣政策會議后說些什么？
他很可能會再次強(qiáng)調(diào)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇正在萌芽，但放松警惕仍為時過早。正如他在上個月的新聞發(fā)布會上所說，現(xiàn)在要判斷“市場的積極情緒”是否正傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)還太早。隨著銀行提前償還LTRO導(dǎo)致貨幣變相緊縮，歐元不斷升值打擊出口可能會成為歐洲央行考慮進(jìn)一步降息的最新理由。
LTRO提前還款致變相緊縮
歐洲央行上周五(2月1日)表示，本周三(2月6日)有27家銀行將再償還34.8億歐元?dú)W洲央行的三年期貸款，使歐洲央行的資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)一步縮減。多家銀行上周已共計歸還1370億歐元。1月30日已有278家銀行參與第一輪三年期LTRO的第一批提前還款，還款數(shù)量約為1372億歐元，占當(dāng)時借貸銀行總數(shù)的一半以上，還貸總額占首輪LTRO貸款總額的28%，占兩輪LTRO總貸款額的將近14%。
為避免信貸危機(jī)，歐洲央行在2011年12月和2012年2月先后實(shí)施了兩輪三年期LTRO，放款規(guī)模超過1萬億歐元。根據(jù)規(guī)定，銀行可選擇提前還款。從今年2月27日起，借貸的歐洲銀行也可以償還第二輪LTRO貸款。
LTRO還款可能大幅縮小歐洲央行的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模。在本周銀行還款后，歐洲央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)�？赡芤虼丝s減至約2.8萬億歐元，為2012年2月以來最低。
這一還款規(guī)模超出了此前市場預(yù)期。因為市場此前假設(shè)，此次參與提前還款的銀行中，核心成員國的銀行應(yīng)該占據(jù)絕大多數(shù)，這些銀行獲取廉價流動性的主要目的是預(yù)防性的，當(dāng)市場環(huán)境改善就會償還。
然而，歐元區(qū)貨幣金融機(jī)構(gòu)(MFI)和歐元區(qū)中央支付體系Target
2的最新存款數(shù)據(jù)顯示，銀行間融資市場改善讓歐元區(qū)外圍國家的一些狀況良好的金融機(jī)構(gòu)也開始償還LTRO貸款。外圍國家銀行業(yè)可能在1410億歐元的提前還款中貢獻(xiàn)了不小的份額。當(dāng)?shù)诙喨昶贚TRO本月末可以提前還款時，同樣情況也可能發(fā)生。如果這一積極的市場趨勢在未來幾個季度能延續(xù)下去，LTRO還款會進(jìn)一步激增。
在經(jīng)濟(jì)基本面仍然脆弱的時候，市場的過度反應(yīng)讓貨幣狀況出現(xiàn)了實(shí)際上的緊縮。雖然銀行已經(jīng)選擇減少對央行流動性貸款的依賴，但歐洲央行仍需繼續(xù)保證流動性狀況與宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境相適應(yīng)。
經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)依然嚴(yán)峻
既然市場環(huán)境已經(jīng)改善，是否可以排除歐洲央行再次降息的可能性？
這么說還為時過早。事實(shí)上，歐元區(qū)的宏觀經(jīng)濟(jì)背景還遠(yuǎn)沒有那么樂觀。近期數(shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)消費(fèi)者和生產(chǎn)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)信心的確已溫和改善，但這僅僅反映出2012年第四季度時的經(jīng)濟(jì)預(yù)期有多糟糕。
市場情緒的改善和貨幣的實(shí)際緊縮，再加上美日等央行的極度寬松貨幣政策，讓歐元對其他主要貨幣不斷升值，對歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成了一項最新挑戰(zhàn)。自去年7月24日歐元匯率跌至低谷以來，歐元的貿(mào)易加權(quán)匯率已經(jīng)上升了逾11%。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)規(guī)律，如此大幅度的升值將主要通過降低出口打擊歐元區(qū)GDP，將在一年內(nèi)削弱GDP約1個百分點(diǎn)。因此，強(qiáng)勢歐元將在未來數(shù)個季度中讓歐元區(qū)出口部門很難真正復(fù)蘇。
與此同時，歐元區(qū)銀行業(yè)在去年第四季度也進(jìn)一步收緊了信貸標(biāo)準(zhǔn)。正如過去幾個季度的歐洲央行銀行信貸調(diào)查報告顯示的那樣，銀行認(rèn)為各行業(yè)前景疲軟是其收緊信貸標(biāo)準(zhǔn)的主要原因。如果經(jīng)濟(jì)對信貸需求疲弱，那么銀行也不會供給信貸，如果銀行不供給信貸，那么經(jīng)濟(jì)將加速去杠桿化，進(jìn)而經(jīng)濟(jì)對流動性的需求將進(jìn)一步下滑……這可能正是歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)所面對的困境。這基本上意味著，歐元區(qū)實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動并未真正復(fù)蘇，金融市場改善如何傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍然是個難題。
在通脹方面，歐洲統(tǒng)計局（Eurostat）上周五預(yù)計歐元區(qū)通脹從去年12月的2.2%降至今年1月的2%，這是2010年11月以來的最低水平。由于能源和食品價格的基數(shù)效應(yīng)，今年歐元區(qū)的通脹水平很可能會進(jìn)一步下降。
這將會給歐洲央行更多空間降息——如果該行認(rèn)為有必要抵消近期LTRO還款和歐元升值的影響。