2013年4月12至17日，中國(guó)央行讓人民幣升值236個(gè)基點(diǎn)，一路創(chuàng)下多個(gè)紀(jì)錄高位。而2012年全年，人民幣升值幅度僅為154個(gè)基點(diǎn)。
    從即期匯率看，自2012年10月以后，美元兌人民幣即期匯率就開(kāi)始緊貼強(qiáng)邊。從遠(yuǎn)期匯率看，自2012年10月以后，美元兌人民幣1年期遠(yuǎn)期匯率（NDF）也顯著下行了1000個(gè)基點(diǎn)。
    有分析稱(chēng)人民幣強(qiáng)勢(shì)是由市場(chǎng)所決定的，是在追尋均衡匯率水平。但我們認(rèn)為，人民幣的三個(gè)價(jià)格：在岸價(jià)格、離岸價(jià)格、遠(yuǎn)期價(jià)格，這三個(gè)價(jià)格都不是完全的市場(chǎng)價(jià)格，其波動(dòng)關(guān)系到均衡匯率的說(shuō)法有待商榷。
    中國(guó)央行對(duì)人民幣中間價(jià)的管理，早已融入人民幣匯率形成機(jī)制本身，成為匯價(jià)決定的最重要因素之一。
    美元兌人民幣每日的即期匯率收盤(pán)價(jià)與次日央行給出的中間價(jià)是不連續(xù)的，即每個(gè)交易日開(kāi)始，央行公布人民幣外匯中間價(jià)，這個(gè)價(jià)格并不等于上一個(gè)交易日市場(chǎng)的收盤(pán)價(jià)。
    中央銀行制定人民幣外匯中間價(jià)的原則不是一套透明的技術(shù)規(guī)則，相反非常抽象。源自2005年7月21日所確立的人民幣匯率形成機(jī)制改革方案指出，人民幣匯率改革的目標(biāo)是“促進(jìn)國(guó)際收支基本平衡，維護(hù)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的穩(wěn)定”，實(shí)現(xiàn)上述目標(biāo)的方式是“以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，參考一籃子貨幣匯率變動(dòng)，……保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定”。所以人民幣中間價(jià)的決定可能取決于央行對(duì)于宏觀(guān)的理解。
    2011年四季度到2012年三季度持續(xù)近一年的人民幣貶值預(yù)期，使得央行的貨幣政策操作很不適應(yīng)。經(jīng)濟(jì)主體行為由“資產(chǎn)本幣化、負(fù)債外幣化”轉(zhuǎn)向“負(fù)債本幣化、資產(chǎn)外幣化”后，外匯占款急劇萎縮，基礎(chǔ)貨幣的供給方式面臨挑戰(zhàn)；人民幣貶值預(yù)期自我實(shí)現(xiàn)，使得人民幣資產(chǎn)下行壓力加大，信用面臨全局性收縮。
    央行可能認(rèn)為，放任本幣貶值預(yù)期會(huì)招致經(jīng)濟(jì)泡沫破裂的宏觀(guān)風(fēng)險(xiǎn)。
    2012年四季度開(kāi)始，中央銀行策略明顯改變。開(kāi)始加強(qiáng)中間價(jià)管理，特別是注重營(yíng)造人民幣中間價(jià)的強(qiáng)勢(shì)，來(lái)引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。保持中間價(jià)進(jìn)二退一強(qiáng)勢(shì)，關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)向市場(chǎng)注入預(yù)期引導(dǎo)。央行在關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)的作為，往往給市場(chǎng)注入方向引導(dǎo)的強(qiáng)烈信號(hào)。
    特別是2012年12月之后，人民幣匯率與美元指數(shù)開(kāi)始呈現(xiàn)明顯反向關(guān)系，即美元強(qiáng)勢(shì)上漲，而人民幣強(qiáng)勢(shì)升值。
    貿(mào)易商因此不敢再屯匯，積極結(jié)匯；以前屯匯累積美元頭寸的貿(mào)易商，在人民幣強(qiáng)勢(shì)下，財(cái)務(wù)浮虧日趨嚴(yán)重，不得不減持回吐美元頭寸；境外資本可能也看清了央行意圖�？缇迟Y本的套息活動(dòng)開(kāi)始增多，入境后結(jié)匯買(mǎi)入銀行定存和短期理財(cái)產(chǎn)品，套取息差。今年一季度中國(guó)內(nèi)地對(duì)香港的轉(zhuǎn)口貿(mào)易增長(zhǎng)異常放大至74%，順差增長(zhǎng)達(dá)到78%，被認(rèn)為是這一活動(dòng)的明顯活躍。一季度新增外匯儲(chǔ)備1570億美元，而經(jīng)常賬盈余貢獻(xiàn)只有35%，資本項(xiàng)流入顯著。央行維持匯率強(qiáng)勢(shì)的意圖，某種程度為這一活動(dòng)做了“擔(dān)保”。以上所有這些，都強(qiáng)化了人民幣即期匯率的強(qiáng)勢(shì)。
    可見(jiàn)，央行對(duì)中間價(jià)管理早已融入人民幣匯率形成機(jī)制之中，成為人民幣在岸匯價(jià)決定的不可分割的重要因素。
    香港的人民幣離岸即期匯價(jià)也并不獨(dú)立，它脫離不了人民幣在岸匯價(jià)。而人民幣遠(yuǎn)期匯率價(jià)格（NDF）的形成，交易機(jī)構(gòu)實(shí)際上是在揣摩在未來(lái)變化的經(jīng)濟(jì)狀況下中國(guó)央行對(duì)匯價(jià)把控力和意愿。
    2008年金融危機(jī)后，日元兌美元升值了35%。2011年日本貿(mào)易出現(xiàn)48年以來(lái)的首次逆差，2012年在海外市場(chǎng)普遍低利率的背景下，海外投資收益大幅下降，經(jīng)常項(xiàng)目順差也大幅度下降并出現(xiàn)逆差。日本政府債務(wù)超過(guò)GDP200%，強(qiáng)勢(shì)日元和嚴(yán)重的人口老齡化導(dǎo)致日本競(jìng)爭(zhēng)力下降，直接威脅到其異常高的債務(wù)率的持續(xù)。為此日本新政府上臺(tái)后選擇了激進(jìn)的量化寬松政策推動(dòng)貨幣貶值來(lái)提振經(jīng)濟(jì)。
    對(duì)于巴拉薩-薩繆爾森經(jīng)濟(jì)體而言，理論上只有名義匯率貶過(guò)了頭，通貨膨脹才會(huì)來(lái)。其邏輯是貿(mào)易部門(mén)企業(yè)盈利復(fù)蘇會(huì)促使增加投資和就業(yè)，并有可能提高工資，日元貶值的空間有多大取決于日元高估的程度。自去年12月至今，日元兌美元貶值了20%，但對(duì)經(jīng)常賬刺激還不明顯，這意味著日元未來(lái)進(jìn)一步拓展貶值空間的概率非常大。
    和過(guò)去幾十年不一樣的是，現(xiàn)在日本的高端電子產(chǎn)品、汽車(chē)和工業(yè)產(chǎn)品是跟韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)和中國(guó)大陸等鄰近經(jīng)濟(jì)體直接競(jìng)爭(zhēng)。這種情勢(shì)有可能逼迫東亞其他經(jīng)濟(jì)體壓低本幣匯率。作為這個(gè)區(qū)域內(nèi)幾乎是唯一缺乏彈性的貨幣（人民幣）將顯著地放大這種風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)2013年中國(guó)的經(jīng)常賬戶(hù)構(gòu)成明顯壓力。