2013年以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)回暖勢(shì)頭疲弱，5月1日發(fā)布的4月份中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)再次驗(yàn)證了整體經(jīng)濟(jì)仍在延續(xù)弱勢(shì)復(fù)蘇。在此背景下，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和投行對(duì)中國(guó)的悲觀情緒卷土重來，認(rèn)為中國(guó)投資積聚的房產(chǎn)、財(cái)政、貨幣及地下金融等“四大泡沫”終將破滅，下一個(gè)危機(jī)點(diǎn)就在中國(guó)。但與此同時(shí)，4月以來人民幣匯率升值步伐明顯加快。
截至4月份最后一個(gè)交易日（4月26日），人民幣對(duì)美元中間價(jià)報(bào)6.2208，較2013年初的6.2897上漲1.1%，相當(dāng)于2012年全年漲幅0.25%的4.4倍；僅4月當(dāng)月累計(jì)漲幅就達(dá)0.74%。而5月以來，人民幣對(duì)美元中間價(jià)及現(xiàn)匯價(jià)屢創(chuàng)匯改以來新高，5月8日和5月9日，人民幣對(duì)美元中間價(jià)連續(xù)兩天破6.2關(guān)口。
雖然中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)尚不明朗，但年初以來外匯資金流入洶涌，前3個(gè)月金融機(jī)構(gòu)人民幣外匯占款累計(jì)增長(zhǎng)12154億元，比2012年全年還多出逾7200億元。3月份金融機(jī)構(gòu)新增外匯占款2363億元，雖較前兩月顯著回落，但仍處在歷史高位水平，并已連續(xù)四個(gè)月保持增長(zhǎng)。據(jù)外匯局近期公布數(shù)據(jù)，一季度我國(guó)國(guó)際收支資本和金融項(xiàng)目順差(含凈誤差與遺漏)為1018億美元,與2012年國(guó)際收支“經(jīng)常項(xiàng)目順差、資本和金融項(xiàng)目逆差”格局相比（2012年全年資本和金融項(xiàng)目為逆差1173億美元），跨境資本短期流動(dòng)變化明顯。2012年四季度以來，我國(guó)貿(mào)易順差增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)持續(xù)，帶來經(jīng)常性項(xiàng)目的大量美元盈余。同時(shí)，在主要發(fā)達(dá)國(guó)家量化寬松政策推動(dòng)下，國(guó)際資本持續(xù)流入我國(guó)，資本和金融項(xiàng)目重新轉(zhuǎn)為順差。
由此可見，短期國(guó)際資本流入可以在很大程度上解釋人民幣階段性快速升值的現(xiàn)象。
在中國(guó)A股市場(chǎng)慘淡、房地產(chǎn)市場(chǎng)受到嚴(yán)厲調(diào)控的當(dāng)下，推動(dòng)短期國(guó)際資本流入中國(guó)的驅(qū)動(dòng)因素，主要是低利率環(huán)境下的利差套利交易和人民幣升值預(yù)期。
首先,從利差交易來看，目前美歐日的基準(zhǔn)利率在0-1%左右，而中國(guó)一年期人民幣存款基準(zhǔn)利率為3%、銀行間市場(chǎng)年化7天資金利率均值約3.2%，為短期國(guó)際資本提供了進(jìn)行利差套利交易的土壤。在券商等金融機(jī)構(gòu)“去杠桿”、財(cái)政存款上繳、節(jié)前現(xiàn)金需求上升等因素帶動(dòng)下，4月國(guó)內(nèi)貨幣市場(chǎng)利率持續(xù)走高（7天回購(gòu)利率月末一度達(dá)到4.98%年內(nèi)高位），加大了資金短期套利空間。同時(shí)，遠(yuǎn)掉期市場(chǎng)人民幣對(duì)美元貶值預(yù)期減弱（年初至4月末約300個(gè)點(diǎn)），大幅降低了套息交易成本，持續(xù)吸引美元、日元等外資涌入，推動(dòng)人民幣升值。
其次,人民幣升值預(yù)期增強(qiáng)。外匯市場(chǎng)凈結(jié)匯壓力依然較大，境內(nèi)美元資金供遠(yuǎn)大于求的局面，使人民幣承受升值壓力。美國(guó)財(cái)政部4月12日公布半年度《國(guó)際經(jīng)濟(jì)與匯率政策》報(bào)告，指出人民幣仍然被明顯低估；4月17日，央行副行長(zhǎng)易綱在IMF春季會(huì)議中表示“當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境適合考慮擴(kuò)大人民幣浮動(dòng)幅度”。這些政策信號(hào)都強(qiáng)化了人民幣升值的預(yù)期。去年前三季度，人民幣貶值預(yù)期明顯，機(jī)構(gòu)和企業(yè)紛紛增持外匯，銀行代客結(jié)售匯順差規(guī)�？傮w維持在100億美元以下，并且四次出現(xiàn)結(jié)售匯逆差。去年9月以后，人民幣升值預(yù)期再度出現(xiàn)，并于近期得到強(qiáng)化，企業(yè)和機(jī)構(gòu)紛紛拋售此前囤積的外匯，造成今年以來較大規(guī)模的結(jié)售匯順差。2013年3月，銀行代客結(jié)售匯順差446億美元，這是自去年9月份以來銀行代客結(jié)售匯連續(xù)第七個(gè)月出現(xiàn)順差。今年一季度，我國(guó)銀行代客累計(jì)結(jié)售匯順差已達(dá)1058億美元，已非常接近去年全年1096億美元的代客結(jié)售匯順差總規(guī)模。對(duì)于國(guó)際資本而言，進(jìn)入中國(guó)不但能夠獲得利差收益，還能獲得人民幣匯率升值收益。
展望下一階段人民幣匯率走勢(shì)，筆者認(rèn)為，在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇都較為乏力的大背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)仍很明顯，所以長(zhǎng)期來看，人民幣漸進(jìn)式升值壓力仍在。但就目前的經(jīng)濟(jì)基本面而言，當(dāng)前人民幣升值預(yù)期有被放大的成分，未來人民幣升值更可能是漸進(jìn)且溫和的。今年人民幣不太可能大幅升值，但上漲幅度會(huì)比去年更大。
值得一提的是，此次人民幣大幅升值出現(xiàn)在部分機(jī)構(gòu)看空中國(guó)的背景下。出于對(duì)影子銀行與融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)等方面因素的考慮，4月9日，惠譽(yù)公司發(fā)布報(bào)告，稱基于中國(guó)金融穩(wěn)定性的風(fēng)險(xiǎn)正在逐步增加、地方債務(wù)問題在去年再度恢復(fù)增長(zhǎng)、財(cái)政收入不穩(wěn)定及控制通脹能力不佳等多方面因素，決定下調(diào)中國(guó)的評(píng)級(jí)，將中國(guó)長(zhǎng)期本幣信用評(píng)級(jí)從AA-調(diào)降至A+。
實(shí)際上，“唱空做多”、“唱多做空”是國(guó)際投行的慣用手段。由于國(guó)際市場(chǎng)期待中國(guó)政府有新政策推出，今年年初以來不斷有外資涌向中國(guó)。但這些資金從涌入轉(zhuǎn)變?yōu)槌槌�，轉(zhuǎn)換速度是很快的。國(guó)際市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)上升有可能導(dǎo)致資金重新流入美元這樣的避險(xiǎn)市場(chǎng)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)可能成為另一重推動(dòng)人民幣匯率下行的力量，即便是美聯(lián)儲(chǔ)官員關(guān)于貨幣政策的表態(tài)，也足以改變?nèi)蛸Y金的風(fēng)險(xiǎn)偏好與流向。
倘若國(guó)內(nèi)二季度宏觀數(shù)據(jù)繼續(xù)下行，經(jīng)濟(jì)仍舊有較大下行壓力，則資金流出中國(guó)也在所難免。所以在人民幣大幅升值的情況下，仍需警惕未來人民幣可能出現(xiàn)的階段性貶值，要防止人民幣匯率雙向?qū)挿▌?dòng)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成的沖擊。