盡管業(yè)界普遍判斷今年出現(xiàn)系統(tǒng)性違約的可能性較小，但例如中小企業(yè)私募債、中小企業(yè)集合票據(jù)以及個(gè)別處于邊緣行業(yè)、民營(yíng)背景的企業(yè)發(fā)行的公司債，仍有可能出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)事件。這些風(fēng)險(xiǎn)的暴發(fā)，足以給整個(gè)信用債市場(chǎng)造成流動(dòng)性枯竭，給機(jī)構(gòu)造成估值壓力。
新年伊始，交易所信用債出現(xiàn)明顯調(diào)整。各類(lèi)負(fù)面信用事件紛至沓來(lái)，包括信托無(wú)法兌付傳聞、中小集合債發(fā)行人出現(xiàn)兌付危機(jī)、多只公司債面臨暫停交易等等，均促使投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好受到壓制。
分析人士指出，現(xiàn)階段信用債的風(fēng)險(xiǎn)仍在積聚，收益率還遠(yuǎn)低于安全邊際，未來(lái)只有經(jīng)歷較大幅度調(diào)整，信用債才具有投資價(jià)值。
信用事件不斷發(fā)酵
近期，不論是中誠(chéng)信托30億元兌付危機(jī)的消息，還是中小企業(yè)集合債券到期代償事件的頻現(xiàn)，這一連串的負(fù)面效應(yīng)，都在加劇投資者對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。
來(lái)自中金公司的研究觀點(diǎn)認(rèn)為，如不考慮外部兜底因素，僅從債券發(fā)行人自身償債壓力考量，2014年很可能是中國(guó)信用債市場(chǎng)近九年以來(lái)基本面風(fēng)險(xiǎn)最大的一年。
首先，過(guò)去數(shù)年企業(yè)一直處于加杠桿過(guò)程中，資產(chǎn)負(fù)債率等財(cái)務(wù)杠桿指標(biāo)呈持續(xù)上升態(tài)勢(shì)并屢創(chuàng)新高。而盈利和現(xiàn)金流等指標(biāo)雖然整體有所改善，卻遠(yuǎn)未達(dá)到可以積累盈余現(xiàn)金扭轉(zhuǎn)資產(chǎn)負(fù)債表困境的程度，貨幣資金對(duì)債務(wù)的覆蓋能力仍在弱化。
其次，公募信用債領(lǐng)域和信托等影子融資領(lǐng)域2014年到期量都很大，再配合融資利率的大幅提升和債務(wù)存量擴(kuò)張后利息支付壓力的劇增，加上未來(lái)影子銀行融資的管制風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)的外部流動(dòng)性情況也不容樂(lè)觀。
值得一提的是，盡管距離年報(bào)披露截止日還有兩個(gè)多月的時(shí)間，可當(dāng)前年報(bào)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)開(kāi)始逐步兌現(xiàn)。從券商提供的數(shù)據(jù)來(lái)看，截至目前，在已經(jīng)披露業(yè)績(jī)預(yù)告的100余家交易所債券發(fā)行人中，業(yè)績(jī)預(yù)減、略減、續(xù)虧、首虧的比例合計(jì)達(dá)到40%。
與此同時(shí)，近期債券發(fā)行人的評(píng)級(jí)下調(diào)在經(jīng)過(guò)了2013年四季度的相對(duì)平穩(wěn)期后，又呈現(xiàn)出回升態(tài)勢(shì)。如在今年1月公告的6項(xiàng)評(píng)級(jí)行動(dòng)中，有5項(xiàng)為負(fù)面行動(dòng)。
無(wú)疑，隨著信用事件的不斷發(fā)酵，違約風(fēng)險(xiǎn)已逐步成為市場(chǎng)關(guān)注的首要風(fēng)險(xiǎn)。
債市調(diào)整料將延續(xù)
事實(shí)上，包括申銀萬(wàn)國(guó)證券分析師屈慶在內(nèi)的多數(shù)券商研究員均認(rèn)為，對(duì)后期信用債市場(chǎng)仍應(yīng)保持警惕。
盡管業(yè)界普遍判斷今年出現(xiàn)系統(tǒng)性違約的可能性較小，但例如中小企業(yè)私募債、中小企業(yè)集合票據(jù)以及個(gè)別處于邊緣行業(yè)、民營(yíng)背景的企業(yè)發(fā)行的公司債，仍有可能出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)事件。這些風(fēng)險(xiǎn)的暴發(fā)，足以給整個(gè)信用債市場(chǎng)造成流動(dòng)性枯竭，給機(jī)構(gòu)造成估值壓力。
屈慶指出，當(dāng)前資金面已經(jīng)步入緊張的階段。即使央行會(huì)動(dòng)用逆回購(gòu)釋放資金，也只是邊際上緩和資金的緊張，并不能使資金更加寬松。而且更應(yīng)該警惕的是，央行已經(jīng)對(duì)信貸過(guò)快投放表示了關(guān)注，“早放貸早收益”的特點(diǎn)將引發(fā)央行和銀行對(duì)信貸更強(qiáng)的博弈，估計(jì)春節(jié)后央行將逐步加大流動(dòng)性回收力度。
不僅如此，目前機(jī)構(gòu)對(duì)信用債的主動(dòng)需求也并不旺盛�！皞鹪庥鲒H回壓力，沒(méi)有能力承接信用債的供給；保險(xiǎn)資金運(yùn)用范圍擴(kuò)大，而且熱衷信托產(chǎn)品；銀行理財(cái)方面，過(guò)去信用債的集中度較高，目前也在逐步降低比例�！鼻鼞c坦言，“信用債的整體需求不旺，即使近期供給不多，也無(wú)法改變其較弱的趨勢(shì)。”
再者，現(xiàn)階段包括中誠(chéng)信托兌付危機(jī)在內(nèi)的一系列事件都會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)心加劇。不管最終違約與否，信用債估值的調(diào)整趨勢(shì)都不會(huì)改變。
最后，打新收益對(duì)信用債的沖擊才剛剛開(kāi)始。多位券商研究員指出，新股申購(gòu)制度多次改革后，打新收益的提高將對(duì)信用債產(chǎn)生長(zhǎng)期的壓力。
“顯然，當(dāng)前的信用風(fēng)險(xiǎn)還只是存在于評(píng)級(jí)下調(diào)和非市場(chǎng)化的集合票據(jù)、信托理財(cái)方面，但是，隨著兩會(huì)后市政債定義的明確以及市場(chǎng)基礎(chǔ)制度的逐步完善，信用市場(chǎng)的分化和實(shí)質(zhì)性違約可能會(huì)逐漸浮出水面�！睎|莞銀行金融市場(chǎng)部分析師陳龍直言，“屆時(shí)，伴隨投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的調(diào)整和投資結(jié)構(gòu)的調(diào)整，信用市場(chǎng)可能會(huì)迎來(lái)首個(gè)沖擊波。”
陳龍進(jìn)一步稱，“在此之前，考慮到市場(chǎng)預(yù)期的漸漸明朗以及供給的沖擊，我們認(rèn)為，信用債市場(chǎng)的分化也將進(jìn)一步加劇。高等級(jí)的信用債或相對(duì)穩(wěn)定，中低等級(jí)的信用債可能會(huì)在價(jià)格上首先體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)因素，從而使其收益率的波動(dòng)性增加�！�
建議關(guān)注高評(píng)級(jí)短融
在部分業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，當(dāng)前信用債的信用利差仍處于歷史較低水平，未能體現(xiàn)其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
隨著債券市場(chǎng)的擴(kuò)容，越來(lái)越多較低信用資質(zhì)的發(fā)行人將發(fā)債融資。據(jù)券商的不完全統(tǒng)計(jì)，從債務(wù)到期量來(lái)看，2014年，信用債的到期規(guī)模共計(jì)21849.92億元，從2015年至2017年，企業(yè)債到期量將大幅增加，2017年或有3900億元以上的企業(yè)債到期，償本付息壓力可見(jiàn)一斑。
“因此，還是建議投資者關(guān)注信用資質(zhì)較高且期限較短的信用債。同時(shí)要及時(shí)跟蹤行業(yè)景氣度變化以及地方債務(wù)可能引發(fā)的低評(píng)級(jí)債券違約，合理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)�！倍辔皇茉L的一線交易員表示，具體到投資策略上，從防御性的角度考量，目前持有短融仍然是較好的選擇。
來(lái)自南京銀行金融市場(chǎng)部的研究觀點(diǎn)亦認(rèn)為，拉長(zhǎng)持有期來(lái)看，鑒于今年全年資金面會(huì)維持緊平衡的判斷，長(zhǎng)期資金利率料持續(xù)處于較高水平，短期資金利率盡管中樞抬升，但波動(dòng)幅度會(huì)比較大，而短融會(huì)跟隨著短期資金利率的變動(dòng)而變動(dòng)，能夠提供更多的波段機(jī)會(huì)，進(jìn)可攻，退可守�！�
另外，券商還建議配置資金加大對(duì)城投債的關(guān)注，因?yàn)槟壳氨O(jiān)管層對(duì)城投債的態(tài)度偏正面，整體風(fēng)險(xiǎn)暫無(wú)憂，2013年12月以來(lái)城投債發(fā)行利率大部分在8%以上，投資者可以遴選資質(zhì)較好地區(qū)發(fā)行的城投債，收益率對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償作用已經(jīng)較高。