上周滬深300指數(shù)與股指期貨受到人民幣匯率貶值以及部分銀行取消房地產(chǎn)夾層貸款的不利影響，大幅走低。周一周二連續(xù)兩天出現(xiàn)了2%以上的跌幅，不僅將春節(jié)以來的漲幅全部抹去，股指期貨更是跌破了2150點這一重要支撐，創(chuàng)出近7個月來新低。雖然隨后3個交易日里大盤走勢趨于平緩，但是多空雙方的分歧依舊明顯，不僅股指期貨成交量大幅放大，市場對于后市走勢判斷也截然不同。
下跌邏輯存在疑問
從上周開始，人民幣兌美元即期匯率一改單邊升值的狀態(tài)，出現(xiàn)了意外的下挫，而這個時點恰好碰上國內(nèi)部分信托面臨違約風(fēng)險，結(jié)合國外機(jī)構(gòu)一再鼓吹的中國房地產(chǎn)、地方債務(wù)崩盤論，以及美國QE退出、全球資金大規(guī)模退出新興市場回流美國等消息，使投資者擔(dān)心節(jié)前發(fā)生在阿根廷的金融風(fēng)波即將在國內(nèi)重演，而在此邏輯下，直接導(dǎo)致了市場的大幅殺跌。
隨著時間的推移，以及部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的出爐，這個邏輯越來越站不住腳。根據(jù)周二晚些時候外匯管理局公布的數(shù)據(jù)：銀行即期結(jié)售匯順差733億美元，遠(yuǎn)期結(jié)售匯（簽約）順差254億美元，均創(chuàng)歷史新高。也就是說國外的所謂熱錢并沒有大量抽身而去，反而繼續(xù)涌入國內(nèi)，熱錢出逃的說法基本站不住腳。那么關(guān)于人民幣貶值惟一合理的解釋就是央行有意而為之。雖然外管局在報告中如慣例否認(rèn)了類似操作，但是市場卻一直在傳聞。本周一，外匯交易中有兩家大型中資銀行大舉買入美元，態(tài)度十分堅決，與此同時，人民幣中間價也順勢不斷調(diào)高，夯實了人民幣貶值的事實基礎(chǔ)。
另一方面，有關(guān)興業(yè)銀行叫停房地產(chǎn)開發(fā)貸款的傳言目前來看也并不屬實，事實是興業(yè)銀行僅僅停止辦理房地產(chǎn)夾層融資業(yè)務(wù)，而原來的房地產(chǎn)開發(fā)貸、個人住房按揭等傳統(tǒng)房地產(chǎn)貸款項目運行正常。
綜上分析，造成市場下跌的兩個重要原因基本上都站不住腳，而下跌的邏輯的不存在意味著后市繼續(xù)大幅下跌的可能性將會明顯減少。
“末日效應(yīng)”重出江湖
所謂“末日效應(yīng)”也叫交割日效應(yīng)，指的是部分金融期貨品種在最后交割日，由于標(biāo)的資產(chǎn)價格的變化，導(dǎo)致其衍生產(chǎn)品價格出現(xiàn)暴漲暴跌，進(jìn)而引發(fā)全市場的大幅波動。在中金所股指期貨上市前，市場曾經(jīng)擔(dān)憂股指期貨也會出現(xiàn)末日效應(yīng)，但是由于中金所股指期貨最終結(jié)算價設(shè)置為“滬深300指數(shù)最后兩小時的交易價格的算術(shù)平均”，較為有效地規(guī)避了這一問題，因此該效應(yīng)并未出現(xiàn)。
但是在最近的幾個月里，每當(dāng)股指期貨合約到期時，行情都會出現(xiàn)一定的轉(zhuǎn)向。比如2013年10月18日、11月15日以及2014年的1月17日與2月21日，多個股指期貨合約到期后，市場立即出現(xiàn)了明顯的轉(zhuǎn)向。此次行情的下挫正好碰上IF1402合約到期，似乎預(yù)示“末日效應(yīng)”已經(jīng)出現(xiàn)。不過這種“末日效應(yīng)”與傳統(tǒng)的“末日效應(yīng)”有所不同，一般來說“末日效應(yīng)”指的是交割日當(dāng)天出現(xiàn)的行情突變，而現(xiàn)在的情形是一旦遭遇最后交割日，則市場整體的走勢發(fā)生結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變。
筆者猜測，這很可能是機(jī)構(gòu)的套保頭寸在合約到期之前面臨平倉與移倉的問題，到底是平還是移往往由到期之前的市場走勢決定，一旦前期行情走強(qiáng)，出于保值需要往往做空；一旦前期行情走跌，很可能采取買入套保策略。而且這樣的操作很可能被同期的多空消息所放大，形成結(jié)構(gòu)性行情。但正如筆者之前一直強(qiáng)調(diào)的，股指期貨的走勢最終是由滬深300指數(shù)中300只個股的走勢決定的，一旦市場發(fā)現(xiàn)錯誤會很快糾正。因此，本次因人民幣貶值以及銀行政策調(diào)整而出現(xiàn)的下跌行情繼續(xù)下去可能性不大。
空頭持倉逐步撤離
從最新持倉情況看，股指資金糾錯速度迅速，周三開始連續(xù)兩個交易日里，空頭主力前20位就開始不斷減倉，26日減倉3199手，27日減倉2443手。即使在28日的反彈中，空頭也沒有多少斗志，繼續(xù)減倉215手。顯然空頭操作的思路是順勢而為后的點到為止，選擇了戰(zhàn)略撤退。
另一方面，從股指期權(quán)仿真交易看，隱含波動率在經(jīng)歷兩天的走高后各個執(zhí)行價格上均出現(xiàn)了回落，相對而言，看漲期權(quán)波動率稍高，買入看漲期權(quán)的意愿更高，顯然是對后市是頗具信心的。