2014年軍工行業(yè)投資主線之一，是軍工研究所改制和核心軍工資產(chǎn)證券化，這兩點(diǎn)足以支持今年軍工股的偏高估值。
軍工集團(tuán)資產(chǎn)證券化率是重點(diǎn)
軍工上市公司受益研究所企業(yè)化改制與核心軍工資產(chǎn)證券化的程度主要由四大因素決定。第一，大股東資產(chǎn)與上市公司資產(chǎn)規(guī)模比；第二，大股東可能注入上市公司的資產(chǎn)比例；第三，軍工上市公司購買大股東資產(chǎn)的溢價率；第四，注資完成后上市公司估值變化。
航天系、電科集團(tuán)、兵工集團(tuán)資產(chǎn)證券化率相對較低，在新一輪軍工資產(chǎn)證券化過程中機(jī)遇更大。軍工集團(tuán)（一般是一級企業(yè)，而軍工上市公司一般為三級企業(yè)）的資產(chǎn)證券化率，是資產(chǎn)證券化受益標(biāo)的重點(diǎn)范圍的有益參考。目前，航天科技、航天科工、電子科技、兵器工業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)證券化率都在20%左右，相對較低，而中航工業(yè)、中船重工、中船工業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)證券化率較高，已經(jīng)達(dá)到40%-60%。
路線圖浮出水面
在國家推進(jìn)事業(yè)單位改制的大背景下，2014年年中以前，主要軍工集團(tuán)研究所企業(yè)化改制范圍和進(jìn)度有望初步明確。
我們認(rèn)為，在研究所企業(yè)化改制范圍不明確的情況下，以大股東資產(chǎn)規(guī)模相對上市公司更大為標(biāo)準(zhǔn)選擇標(biāo)的；但一旦范圍明確后，則需要依據(jù)實(shí)際轉(zhuǎn)企范圍，以及大股東是否有動力推進(jìn)轉(zhuǎn)企后資產(chǎn)證券化為選擇標(biāo)準(zhǔn)。
大股東推進(jìn)資產(chǎn)證券化的兩個驅(qū)動力分別是：1，集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)大力支持；2，大股東由于原產(chǎn)武器裝備需求下降，國家投入減少，又面臨民營企業(yè)競爭，需要依賴一部分自籌資金實(shí)現(xiàn)發(fā)展�；谑袌龅囊恢骂A(yù)期，中航工業(yè)集團(tuán)董事長林左鳴是軍工集團(tuán)一把手領(lǐng)導(dǎo)中推進(jìn)資產(chǎn)證券化最積極的，因此，而中航工業(yè)集團(tuán)旗下航電系統(tǒng)公司的資產(chǎn)規(guī)模較大，因此，建議關(guān)注中航工業(yè)集團(tuán)旗下中航電子；同時，中國兵器工業(yè)集團(tuán)主要生產(chǎn)陸軍戰(zhàn)車、單兵裝備，在國家裝備投入逐漸向海、空、天兵種傾斜的趨勢下，兵器工業(yè)集團(tuán)旗下企業(yè)面臨國家投入減少、民營企業(yè)競爭加劇的雙重壓力，需要依賴一部分自籌資金實(shí)現(xiàn)發(fā)展，因此，建議關(guān)注光電股份。
資產(chǎn)證券化驅(qū)動兩大集團(tuán)公司估值抬高
根據(jù)公開資料，測算主要軍工集團(tuán)旗下重點(diǎn)研究院的資產(chǎn)規(guī)模，并整理了典型軍工上市公司購買大股東資產(chǎn)的歷史溢價率，國際主要軍工集團(tuán)的估值情況。測算得知，在假設(shè)大股東將大部分研究所資產(chǎn)轉(zhuǎn)制并注入上市公司的情況下，航天長峰、航天科技、四創(chuàng)電子受益程度最大。
分析軍工研究所改制的路線圖和改制進(jìn)程中的動力、阻力、不確定因素，我們認(rèn)為：在研究院所改制范圍正式明確以前，無法證偽哪些研究所資產(chǎn)不能改制，因此，可以依據(jù)大股東與上市公司資產(chǎn)規(guī)模比值大小選擇標(biāo)的。基于比值越大，上市公司可能受益越多考慮，推薦航天科技（000901）、航天長峰（600855）、四創(chuàng)電子（600990）。樂觀情況下，假設(shè)大股東將旗下80%的資產(chǎn)注入上市公司，注資溢價率為1.5，注資完成上市公司市凈率（PB）為3.5倍，上述3家公司的每股價值有望達(dá)到27.1、29.9、49.6元。
大股東推進(jìn)資產(chǎn)證券化的兩個驅(qū)動力分別是：1、集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)大力支持；2、大股東由于原有武器裝備需求下降，國家投入減少，面臨民營企業(yè)競爭，需要依賴一部分自籌資金是實(shí)現(xiàn)發(fā)展；對應(yīng)標(biāo)的分別為中航工業(yè)集團(tuán)旗下中航電子、兵器工業(yè)集團(tuán)旗下光電股份。若假設(shè)大股東將100%資產(chǎn)以1.5倍溢價率注入中航電子，注資后其PB仍可以保持4倍，那么其每股價值有望達(dá)到27.0元。