我們認(rèn)為，當(dāng)前股市處于政策面和基本面博弈中，地產(chǎn)鏈向下壓力大，政策力度和累積效應(yīng)需等待。從大類資產(chǎn)角度看，債市優(yōu)于股市，投資時鐘衰退期特征明顯。從股市看，今年以來上證指數(shù)波動率僅9.9%，歷史最低的年波動率是23.3%，下蹲后的起跳有望成為全年最好波段。
    穩(wěn)增長推進(jìn)落實(shí)中，股市機(jī)會仍需等待。6月6日，李克強(qiáng)總理主持召開部分省市經(jīng)濟(jì)工作座談會時強(qiáng)調(diào)“狠抓已出臺政策措施的落實(shí)，務(wù)求早見實(shí)效”。國務(wù)院6日發(fā)出通知，部署對穩(wěn)增長、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生政策措施落實(shí)情況開展全面督查。回顧2011、2012、2013年經(jīng)濟(jì)增長回落、政策出手、股市反彈的歷史，均呈現(xiàn)“先政策底、市場底，最后經(jīng)濟(jì)底”的特征。市場底往往更接近經(jīng)濟(jì)底。我們認(rèn)為，本輪政策底已經(jīng)出現(xiàn)，但經(jīng)濟(jì)增長向下未變，拖累本輪需求的地產(chǎn)鏈基本面回落壓力仍大。
    緊密跟蹤地產(chǎn)基本面和政策變化。目前房地產(chǎn)鏈基本面和政策環(huán)境與2011年10月類似。銀監(jiān)會副主席王兆星表示，將大力支持首套住房需求，抑制投資和投機(jī)性的住房需求。考慮長周期人口結(jié)構(gòu)拐點(diǎn)，本輪地產(chǎn)鏈基本面惡化程度可能更大。因此，需要跟蹤后續(xù)貨幣、地產(chǎn)政策變化。地產(chǎn)鏈基本面逼近底部、政策最強(qiáng)時，股市機(jī)會有望出現(xiàn)。
    “平周期”仍有大類資產(chǎn)輪動，債券牛市反映衰退特征。2012年以來，經(jīng)濟(jì)增長和通脹波幅小，以這兩個變量很難刻畫經(jīng)典美林時鐘的四個區(qū)間�；仡櫞箢愘Y產(chǎn)的表現(xiàn)，卻呈現(xiàn)明顯的輪動規(guī)律。2014年以來，債券市場表現(xiàn)較好，房價和理財產(chǎn)品收益率下降，呈現(xiàn)典型衰退期的大類資產(chǎn)表現(xiàn)特征。衰退的主要拖累力量源于地產(chǎn)鏈。雖然5月以來穩(wěn)增長類政策不斷，但債市表現(xiàn)繼續(xù)優(yōu)于股市。由此可見，資金的風(fēng)險偏好仍較低，金融市場反映的現(xiàn)狀是衰退特征延續(xù)。
    就股市而言，目前未到最佳投資時機(jī)。大類資產(chǎn)配置仍呈現(xiàn)衰退期特征，債市優(yōu)于股市。本輪需求回落主要源于地產(chǎn)鏈，雖然政策拐點(diǎn)出現(xiàn)，但力度弱，仍需警惕經(jīng)濟(jì)底前市場的再次回調(diào)。2014年以來，上證指數(shù)的波動率僅為9.9%，遠(yuǎn)低于歷史上的年度最小波動率。我們預(yù)計后幾個月會打破波動區(qū)間，向下概率更大。如果有下蹲反彈，則有望迎來全年最好的波段行情。
    短期防風(fēng)險，中期關(guān)注一線成長股、地產(chǎn)股。投資時鐘衰退期，“降倉防風(fēng)險”是最有效策略。配置上，抗周期、高分紅的電力，需求剛性的醫(yī)藥相對占優(yōu)。
    中期角度看，一線成長股逐步進(jìn)入左側(cè)買套期。我們從TMT、醫(yī)藥、環(huán)保、食品、高端裝備中精選的白馬成長組合，動態(tài)市盈率已經(jīng)回到25倍。如果地產(chǎn)鏈波動，這些白馬成長股跟隨大盤下跌將是很好的布局時機(jī)。
    我們認(rèn)為，人口結(jié)構(gòu)的變化、技術(shù)周期更替、環(huán)境約束倒逼不以人的意志為轉(zhuǎn)移，對應(yīng)醫(yī)療服務(wù)、高端裝備、健康食品、信息化和互聯(lián)網(wǎng)、新能源汽車仍是中期焦點(diǎn)。未來地產(chǎn)政策強(qiáng)拐點(diǎn)和基本面見底時，地產(chǎn)板塊機(jī)會將出現(xiàn)。