自7月份以來，在經(jīng)濟(jì)預(yù)期和相關(guān)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)暖的雙重提振下，上證綜指在三個(gè)半月時(shí)間內(nèi)上漲超過15%，其他主要股指也有10%以上的漲幅。然而，近期在外圍下跌困擾和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不振影響下，導(dǎo)致連續(xù)調(diào)整，引發(fā)了投資者關(guān)于階段性趨勢(shì)的新一輪討論。我們認(rèn)為，A股在四中全會(huì)“政策托底”預(yù)期下，再加上無風(fēng)險(xiǎn)利率穩(wěn)步下行、貨幣政策保持寬松和改革穩(wěn)步推進(jìn)，后市無須太在乎短期調(diào)整，中期向上已成為未來趨勢(shì)。
短期：市場(chǎng)忌憚融資盤風(fēng)險(xiǎn)
近期A股市場(chǎng)之所以出現(xiàn)如此走勢(shì)，表面看是外圍市場(chǎng)波動(dòng)加劇了A股市場(chǎng)投資者的心態(tài)波動(dòng)。其實(shí)，下行整理的風(fēng)險(xiǎn)跟融資融券的新規(guī)律有關(guān)。我們統(tǒng)計(jì)兩融數(shù)據(jù)后，發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)本身已經(jīng)具有下行的風(fēng)險(xiǎn)。融資余額在2014年初才3300多億，到了8月份也僅4400億左右，但10月9日已達(dá)到6400億以上了，距離年初的資金額度差不多翻了一番。融資額度上升過快，本是做多能量提升的體現(xiàn)，但臨近年底，市場(chǎng)對(duì)融資盤平倉的擔(dān)憂也與日俱增，導(dǎo)致很多資金搶先兌現(xiàn)，以鎖定今年的收益，引發(fā)市場(chǎng)調(diào)整。
而且，我們統(tǒng)計(jì)中還發(fā)現(xiàn)一個(gè)“融資和風(fēng)險(xiǎn)”的新規(guī)律：那就是融資額達(dá)到流通市值10%左右，短期走勢(shì)阻力會(huì)加大，一般會(huì)引發(fā)股價(jià)階段性回落。例如小盤股怡亞通、榕基軟件、友阿股份和大盤股蘇寧云商和樂視網(wǎng)，都是出現(xiàn)這樣的情形后明顯滯漲和整理的。
另外，估值統(tǒng)計(jì)顯示，小市值個(gè)股的高風(fēng)險(xiǎn)期已經(jīng)臨近。按照估值的峰值和風(fēng)險(xiǎn)來劃分，可以看出在市盈率70倍左右處于高風(fēng)險(xiǎn)集中釋放區(qū)間。而10月中旬創(chuàng)業(yè)板綜合指數(shù)估值在73倍附近，中小板指數(shù)的估值也在68倍左右，小市值股估值接近歷史風(fēng)險(xiǎn)高位區(qū)域，調(diào)整的可能性就非常大了。我們預(yù)計(jì)，即便調(diào)整結(jié)束后小市值股調(diào)整還會(huì)延續(xù)。
中期：改革與轉(zhuǎn)型兩個(gè)行情邏輯不變
不過，我們認(rèn)為，上證指數(shù)近期調(diào)整只是上升趨勢(shì)中的一次正常調(diào)整，其調(diào)整深度無須過度擔(dān)憂。一方面因?yàn)樨泿耪叩尼槍?duì)性使得市場(chǎng)中期無憂。7月底，央行向國開行注入3年期1萬億元的抵押補(bǔ)充貸款PSL，9月中旬向5大行注入3月期5000億的備用借貸便利SLF，10月中旬再次向五六家股份制銀行注資2000億的常備借貸便利SLF，不到3個(gè)月供定向注資17000億。央行的這一系列舉措顯然表明一種態(tài)度，即平滑流動(dòng)性波動(dòng)，后續(xù)無須擔(dān)憂市場(chǎng)流動(dòng)性吃緊局面的出現(xiàn)，貨幣政策的寬松預(yù)期封堵了A股大跌的可能性。
另一方面，本輪行情的主線是“改革和轉(zhuǎn)型”的預(yù)期，而不是估值型的“純粹業(yè)績?cè)鲩L”�？v觀本輪行情，始終依仗“改革和轉(zhuǎn)型”的預(yù)期，支撐起階段性上漲�！案母锖娃D(zhuǎn)型”不僅帶給市場(chǎng)信心，更加重要的是帶給股市再度活躍和上漲的核心動(dòng)力和熱點(diǎn)效應(yīng)。3D打印、大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)金融、土地流轉(zhuǎn)、移動(dòng)支付、新能源電動(dòng)汽車、文化傳媒、高鐵建設(shè)、上海自貿(mào)區(qū)、國企改革和滬港通等改革轉(zhuǎn)型概念股加速啟動(dòng)，相繼成為市場(chǎng)主流熱點(diǎn)。近期眾多機(jī)構(gòu)和投資者在衡量風(fēng)險(xiǎn)和上漲邏輯中，不斷加大了業(yè)績的風(fēng)險(xiǎn)干擾因素，尤其隨著上市公司三季報(bào)的披露，上市公司盈利增速回落導(dǎo)致市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)集中在業(yè)績層面，忘記了本輪行情發(fā)動(dòng)的緣起并非業(yè)績，而是國資改革的層層推進(jìn)、并購重組風(fēng)起云涌，以及經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的預(yù)期。本輪行情的原動(dòng)力依然是在“改革和轉(zhuǎn)型”的大旗下完成產(chǎn)業(yè)資本的進(jìn)一步優(yōu)化發(fā)展。因此，目前A股反彈邏輯沒有改變，隨之可以判斷本輪調(diào)整不會(huì)因?yàn)闃I(yè)績低于預(yù)期而進(jìn)一步大跌。相反，“改革和轉(zhuǎn)型”預(yù)期仍是行情再次啟動(dòng)的契機(jī)，場(chǎng)內(nèi)外資金圍繞這兩大主線展開結(jié)構(gòu)性行情是未來行情的必然趨勢(shì)。
更何況，經(jīng)濟(jì)趨弱早就不應(yīng)該是判斷行情的主要因素。10月15日至20日連續(xù)公布的三季度系列數(shù)據(jù)中，我們又看到了“經(jīng)濟(jì)下行的有力依據(jù)”。尤其從水泥價(jià)格、螺紋鋼價(jià)格和發(fā)電量等數(shù)據(jù)中，可以解讀出中觀經(jīng)濟(jì)依然偏弱，但股市操作策略不是“依葫蘆畫瓢”，用死的數(shù)據(jù)來衡量已經(jīng)熊了6年、透支了絕大部分風(fēng)險(xiǎn)的資本市場(chǎng)，因?yàn)榭偭拷?jīng)濟(jì)的短期波動(dòng)已經(jīng)不是決定本輪行情的主要因素�；谶@樣的判斷，我們認(rèn)為，當(dāng)下的整理不僅不是資金大舉出逃的最好時(shí)機(jī)，相反是再次布局未來強(qiáng)勢(shì)品種的好時(shí)機(jī)。
而且，政策優(yōu)化和制度轉(zhuǎn)型才是后市方向的不二選擇。因?yàn)槭袌?chǎng)看好的理由不是因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)見底而導(dǎo)致股市向上的判斷，而是在國家大政策優(yōu)化下，資本市場(chǎng)已成為企業(yè)加速轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)整合的一個(gè)大平臺(tái)和主戰(zhàn)場(chǎng)，在推動(dòng)新興產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展的同時(shí)，還要兼顧吸引社會(huì)資金對(duì)于財(cái)富的重新配置和降低其他金融工具的風(fēng)險(xiǎn)，這樣，我們可以看到的，就是短端利率下行風(fēng)險(xiǎn)后必然降低了經(jīng)濟(jì)下行的末端風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力依然在“改革和轉(zhuǎn)型”預(yù)期中。在此背景下，后市必然引發(fā)資金再次布局新標(biāo)的、股指創(chuàng)出新高點(diǎn)的過程。所以，目前A股的回落僅僅是一次技術(shù)整理。
操作：短中期結(jié)合尋找新標(biāo)的
基于上述判斷，在操作中，建議投資者一方面在調(diào)整中保持謹(jǐn)慎、降低倉位，一方面還要在震蕩中積極尋找新的投資機(jī)會(huì)。就目前來看，短中期結(jié)合尋找新標(biāo)的仍是當(dāng)前操作重中之重，比如基于三季度和四季度漲跌互補(bǔ)和估值切換等諸多因素判斷，我們發(fā)現(xiàn)以醫(yī)藥為代表的大消費(fèi)行業(yè)可能成為調(diào)整后新一輪熱點(diǎn)領(lǐng)漲品種，值得深度挖掘和布局。
另外，“弱市炒新”一直是A股市場(chǎng)的特征，更何況次新股還有年底高送轉(zhuǎn)預(yù)期。具有高送轉(zhuǎn)預(yù)期的次新股，既可以體現(xiàn)公司成長性和公司持續(xù)發(fā)展的信心，也可以反映出公司正處于快速成長周期。預(yù)計(jì)這類標(biāo)的將成為資金新寵。A股市場(chǎng)歷史顯示，每逢年底“高送轉(zhuǎn)”行情基本不會(huì)缺席，本輪整理剛好給予這樣的次新股一個(gè)買入良機(jī)。
