《關(guān)于深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見》于近日結(jié)束意見征求并于12日正式發(fā)布。從11月1日起，修訂后的《證券發(fā)行與承銷管理辦法》將正式實(shí)施。新改革措施主要包括進(jìn)一步完善報(bào)價(jià)申購和配售約束機(jī)制、擴(kuò)大詢價(jià)對象范圍充實(shí)網(wǎng)下機(jī)構(gòu)投資者、增強(qiáng)定價(jià)信息透明度、完善回?fù)軝C(jī)制和中止發(fā)行機(jī)制等幾個(gè)方面。
　　筆者認(rèn)為，這一改革朝著IPO制度更合理健全、尤其是新股一級市場價(jià)格形成機(jī)制更加健全的軌道邁進(jìn)了一步，但離市場預(yù)期的改革尚有距離。
　　關(guān)于IPO制度弊端與改革的討論呼聲由來已久，從各方關(guān)注焦點(diǎn)來看，市場先是由熱點(diǎn)問題的產(chǎn)生根源而追溯至制度層面。這些熱點(diǎn)問題集中于新股（包括增發(fā)等再融資行為）溢價(jià)過高、上市公司超募融資、承銷機(jī)構(gòu)對股價(jià)上市初期的操控空間過大等方面。
　　首先，超過上市公司估值的過高發(fā)行價(jià)格在一級市場制造了股市泡沫，成為二級市場不穩(wěn)定的一個(gè)隱患。脫離企業(yè)基本面的過高定價(jià)或使得二級市場股價(jià)虛高導(dǎo)致過度投機(jī)，或者向下“價(jià)值回歸”套牢原始投資者。
　　其次，過高定價(jià)使得上市公司超募融資，而享受了超高溢價(jià)的上市公司的過度融資行為，所募集的巨額資金超過企業(yè)的實(shí)際需要，根本不能為其項(xiàng)目投資與經(jīng)營正常需求所完全吸納，企業(yè)的業(yè)績成長步伐跟不上資本擴(kuò)張的步伐，使得二級市場股價(jià)泡沫無法被“自然擠壓”。從社會(huì)資金使用角度來看，大量閑置資金只能存在銀行獲取較低的利息收入，甚至被上市公司用來進(jìn)行主業(yè)外的投機(jī)、為公司員工發(fā)放福利等等，導(dǎo)致資源配置上的低效率。
　　其三，除一級市場的定價(jià)權(quán)之外，在二級市場股價(jià)形成方面，現(xiàn)行制度給參與股份承銷的機(jī)構(gòu)投資者賦予了過大的權(quán)限。早有市場有識(shí)之士指出，現(xiàn)行新股發(fā)行制度設(shè)計(jì)實(shí)際上形成了一種“莊家模式”，特別是設(shè)定新股上市首日不設(shè)漲跌停板制度，讓作為新股承銷商的機(jī)構(gòu)投資者在新股二級市場初始定價(jià)形成方面具備很大的操作空間，由于此，使得剛上市的新股市盈率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于市場平均市盈率，成為吹大“新股泡沫”的助推因素。
　　IPO某些不合理制度成為二級市場股價(jià)泡沫、尤其是新股泡沫的根源之一，必須加以解決。證監(jiān)會(huì)此次的改革細(xì)化了新股報(bào)價(jià)申購以及配售的約束機(jī)制，其所帶來的結(jié)果，主要是以增大單個(gè)機(jī)構(gòu)投資者新股配售數(shù)額的方式，促使其在價(jià)格申報(bào)時(shí)更加理性，以減少其只為能夠獲得配售而隨意報(bào)價(jià)的主觀動(dòng)機(jī)。但是，涉及上市公司超額募資以及二級市場新股價(jià)格形成等方面的根本問題尚沒有解決。我們希望這些問題在各方積極推動(dòng)之下最終能夠得以有效解決。