穩(wěn)健貨幣政策介于從緊貨幣政策和適度寬松貨幣政策之間，而除了抗通脹以外，我國(guó)經(jīng)濟(jì)眼下還面臨保增長(zhǎng)和調(diào)結(jié)構(gòu)的重任，筆者因此認(rèn)為，貨幣政策工具如何適應(yīng)政策從寬松到穩(wěn)健的轉(zhuǎn)向，將是我們面臨的重要問題。換言之，貨幣政策工具操作必須適應(yīng)經(jīng)濟(jì)的變化。
　　比如，面對(duì)復(fù)雜的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)大環(huán)境，貨幣政策工具必須相機(jī)抉擇。匯率和利率是央行重要的價(jià)格型工具，人民幣升值的幅度和快慢取決于貿(mào)易形勢(shì)的變化和國(guó)家外匯儲(chǔ)備變動(dòng)情況，如果經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目繼續(xù)保持雙順差，外匯儲(chǔ)備不斷增加，人民幣升值壓力會(huì)增加。人民幣匯率還受美元變化的影響，如果美元升值，人民幣升值壓力減輕；如果美元貶值，人民幣升值壓力將增加。此外，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)回升和市場(chǎng)加息預(yù)期，人民幣升值預(yù)期也進(jìn)一步上升，流入國(guó)內(nèi)的短期資本有所增加，這樣外匯供給將不斷增加，也會(huì)加劇人民幣升值壓力。但另一方面，人民幣升值還要依賴于外需的恢復(fù)情況，看起來短期內(nèi)主要發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇依然遲緩，外需恢復(fù)估計(jì)將是一個(gè)較長(zhǎng)的漸進(jìn)過程。正因?yàn)槿绱耍�人民幣匯率雙向變動(dòng)趨勢(shì)將更加突出，人民幣匯率彈性顯著增強(qiáng)。而人民幣匯率能否進(jìn)退有度，就看穩(wěn)健的匯率變動(dòng)將如何主導(dǎo)未來匯率走勢(shì)。
　　說到利率調(diào)控，通貨膨脹當(dāng)然是重要因素。如果貨幣信貸擴(kuò)張，通脹預(yù)期上升，央行加息便有利于遏制貨幣信貸擴(kuò)張和價(jià)格水平的上升。但提高利率，企業(yè)融資成本上升，可能會(huì)遏制經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和增長(zhǎng)的勢(shì)頭，影響投資者預(yù)期。此外，央行對(duì)利率的控制，也受限于人民幣對(duì)美元匯率的變化，目前主要發(fā)達(dá)國(guó)家維持低利率，央行提高利率，將會(huì)導(dǎo)致投機(jī)資本流入，人民幣升值壓力將進(jìn)一步上升，很顯然，人民幣升值和利率上調(diào)存在相互強(qiáng)化的機(jī)制。因此利率調(diào)整要綜合平衡，利率調(diào)整的幅度和頻率要內(nèi)外兼顧，既要考慮保增長(zhǎng)，又要注意防通脹。
　　由此帶來的貨幣政策的另一個(gè)特點(diǎn)：貨幣政策工具必須相互搭配、相互協(xié)調(diào)。早在1951年英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家米德（Meade）在其名著《國(guó)際收支》中就提出了政策搭配的思想，米德認(rèn)為，一種政策工具只能用來實(shí)現(xiàn)一種目標(biāo)，要同時(shí)對(duì)付多個(gè)相互獨(dú)立的政策目標(biāo)，就要有多種不同的政策工具。目前我國(guó)也面臨宏觀經(jīng)濟(jì)政策的多個(gè)目標(biāo)。一般來講，在物價(jià)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、充分就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這四個(gè)政策目標(biāo)中，有相互沖突的成分，非得通過政策搭配來實(shí)現(xiàn)多個(gè)目標(biāo)不可。穩(wěn)健的貨幣政策有利于控制通脹，積極財(cái)政政策有利于保增長(zhǎng)，積極財(cái)政政策和穩(wěn)健貨幣政策相互搭配，有利于保增長(zhǎng)和防通脹，是宏觀經(jīng)濟(jì)政策之間的相互協(xié)調(diào)。另外，央行貨幣政策工具的搭配使用，也能更加有效地實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。
　　目前我國(guó)央行控制貨幣和信貸的工具主要是公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)、法定準(zhǔn)備金率和利率，如果物價(jià)水平繼續(xù)上升，央行將提高法定準(zhǔn)備金和利率的頻率。一旦利率提高，熱錢流入會(huì)進(jìn)一步增加，外匯占款增加，央行又需要公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)與法定準(zhǔn)備金率工具配合使用，回籠流動(dòng)性。央行還需要在法定準(zhǔn)備金和利率工具之間平衡，為了控制利率水平上升，央行可能會(huì)更多地使用法定準(zhǔn)備金工具凍結(jié)流動(dòng)性，如最近央行兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和央票地量發(fā)行，都有利于維持貨幣市場(chǎng)利率的穩(wěn)定。當(dāng)然，在某些特殊情況下，央行還會(huì)通過其他金融工具，如發(fā)行央行定向票據(jù)，或通過人民幣特種存款等方式來調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性，這在2007年至2008年流動(dòng)性過剩和通貨膨脹上升的情況下都使用過。
　　再有，如何把握貨幣政策工具操作的節(jié)奏、重點(diǎn)和力度，大有講究。在我國(guó)，外匯占款增加和公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)釋放的資金，一直是基礎(chǔ)貨幣供給的主要來源，是貨幣擴(kuò)張的基礎(chǔ)。央行通過控制基礎(chǔ)貨幣的變動(dòng)來控制貨幣擴(kuò)張。我國(guó)央行主要通過數(shù)量型工具和價(jià)格型工具的有效搭配來調(diào)控貨幣和信貸。央行通過公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作控制資金投放的數(shù)量，通過央票發(fā)行和正回購(gòu)操作，回籠資金，基礎(chǔ)貨幣減少；央票和正回購(gòu)到期，釋放資金，基礎(chǔ)貨幣會(huì)增加。央行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作可以控制流動(dòng)性投放，保持貨幣和信貸適度增長(zhǎng)。目前我國(guó)央行周二的公開市場(chǎng)操作主要是發(fā)行1年期央票和28天期的正回購(gòu)；周四主要發(fā)行3個(gè)月、3年期央票和91天期的正回購(gòu)。通過不同期限的公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作，央行便能調(diào)控不同期限資金的投放和回籠，以控制資金投放和回籠的時(shí)間期限長(zhǎng)短。因此，通過對(duì)不同期限資金的對(duì)沖和釋放，央行能調(diào)節(jié)流動(dòng)性到期的數(shù)量和節(jié)奏，維持市場(chǎng)流動(dòng)性的充裕和均衡。公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)不僅可以調(diào)控流動(dòng)性數(shù)量，還可調(diào)整利率水平，引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。貨幣市場(chǎng)利率往往是存貸款利率調(diào)整的先行信號(hào)，央行調(diào)整和控制貨幣市場(chǎng)利率水平，也就引導(dǎo)了市場(chǎng)對(duì)利率變動(dòng)的預(yù)期。從需求角度來看，央行還可以通過調(diào)整存貸款利率，控制投資者對(duì)貨幣和信貸的需求，實(shí)行貨幣信貸的均衡增長(zhǎng)。
　　目前主要發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)恢復(fù)緩慢，失業(yè)率高企，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)蔓延；國(guó)內(nèi)貨幣信貸增長(zhǎng)較快，通脹預(yù)期上升，央行究竟如何增強(qiáng)貨幣政策調(diào)控的針對(duì)性、靈活性和有效性，把握好貨幣政策工具調(diào)控的節(jié)奏、重點(diǎn)和力度，進(jìn)而既保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，又要管理通貨膨脹預(yù)期和資產(chǎn)價(jià)格過度上漲，維持宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定健康地增長(zhǎng)，委實(shí)是場(chǎng)艱巨考驗(yàn)。
　　國(guó)人深切希望最終能看到一份讓人滿意的答卷。