央行將用什么樣的“池子”管理或吸收流動性，這個問題自央行行長周小川提出后，引發(fā)了市場的廣泛猜測與熱議。日前，周小川在北大的演講中揭開了謎底：這可以吸納因熱錢流入帶來的全部流動性，典型的“池子”是外匯儲備。但筆者認為，除了外匯儲備這個“池子”外，為了更有效地對沖熱錢流入，中國債券市場可以成為外匯儲備之外的另一個“池子”。
　　不難發(fā)現(xiàn)，“池子說”之所以引發(fā)當(dāng)前市場的高度關(guān)注，主要是因為當(dāng)前中國面臨大規(guī)模熱錢流入的壓力。由于人民幣升值和國內(nèi)資產(chǎn)價格上升潛力都較大，中國已經(jīng)成為國際熱錢首選的流入地之一，而大規(guī)模資本流入，必然會增大國內(nèi)通脹壓力，加大資產(chǎn)泡沫風(fēng)險。
　　目前，央行治理熱錢的典型做法是，通過發(fā)行央票對沖外匯占款的方式，減輕熱錢流入對實體經(jīng)濟的直接沖擊。這樣操作的結(jié)果，是中國大量增加外匯儲備，并積聚下巨額的外匯儲備，外匯儲備自然成了“資產(chǎn)池”。
　　但問題是這個“池子”在不斷擴大，外匯儲備也造成了越來越多的麻煩。迄今中國央行已持有的約2.5萬億美元外匯儲備正面臨匯率與利率的雙重損失。從匯率變動趨勢分析，由于中國外匯儲備主要以美元為主，但美元當(dāng)前正處于長期貶值通道之中，這意味著持有美元外匯儲備將遭遇重大損失。同時，從利率變動趨勢來看，當(dāng)前美國經(jīng)濟形勢仍然較弱，美聯(lián)儲選擇接近于“零利率”政策，并且這一政策還將可能持續(xù)更長時間，這預(yù)示了中國持有巨額美元儲備將承受中美利差的較大損失。也就是說，將外匯儲備作為一個典型的“池子”，其實也面臨了較大的金融風(fēng)險。
　　當(dāng)然，央行選擇對沖熱錢流入壓力的傳統(tǒng)方式，是不得已而為之，因為目前中國的金融市場仍然欠成熟，如果資本項目貿(mào)然開放，可能會帶來大規(guī)�？缇惩稒C，引發(fā)金融風(fēng)險。但在筆者看來，考慮到將外匯儲備作為“池子”也會面臨較大金融風(fēng)險，所以應(yīng)當(dāng)考慮尋找更多的“池子”，其中國內(nèi)債券市場可作為吸納熱錢流入帶來流動性的又一個“池子”。
　　之所以這么看，是因為當(dāng)前債券存量已達19萬億元的中國債券市場規(guī)模不可謂不大，所占GDP比重約為60%。但市場結(jié)構(gòu)仍然相當(dāng)不完善，國債、金融債和央行票據(jù)所占市場比重約為70%，公司債和企業(yè)債所占比重卻僅為7%，也就是說，中國企業(yè)從債券市場上籌集的資金量仍然相當(dāng)少。另外，目前中國債券市場的交易量也不高，這主要是由于大量流動性難以找到更好的債券投資標(biāo)的，使得國內(nèi)許多金融機構(gòu)選擇了“購買債券并持有到期”的投資策略。正是由于債券交易的不活躍，短期套利資本就不愿進入債市，所以國內(nèi)債券市場的主要交易者仍然是國有大型金融機構(gòu)。
　　當(dāng)然，正是目前中國債券市場的不活躍現(xiàn)狀，揭示了這一市場未來具有廣闊的發(fā)展?jié)摿�。首先，�?dāng)前市場流動性仍相當(dāng)充裕，國內(nèi)債券市場具有發(fā)行更大規(guī)模債券的巨大潛力；其次，鼓勵企業(yè)和地方政府從債券市場獲得更多資金，將有利于減輕銀行體系的壓力，為銀行系統(tǒng)轉(zhuǎn)移風(fēng)險提供了“減壓閥”；其三，能進一步開拓債券市場的投資功能，通過引進做空機制、為市場提供更多衍生品工具、完善進入和退出機制等措施，吸引短期套利資本的入場，減輕短期資本進入構(gòu)成對房地產(chǎn)等市場的壓力。
　　可見，從現(xiàn)有規(guī)模及未來發(fā)展前景來看，把中國債券市場作為吸納熱錢流入帶來流動性的一個“池子”， 是個不錯的選擇。將熱錢“滯留”在國內(nèi)債券市場內(nèi)，將有助于推動中國債券市場的長足發(fā)展，也將有利于增強中國金融體系的穩(wěn)定性。