雖然11月份CPI再度顯著超出市場預期約0.4個百分點，雖然未來物價仍將高位徘徊已成共識，雖然儲戶對物價滿意度跌至了有調查以來的歷史最低，雖然市場加息預期爆棚，但加息仍然未在數據公布前后如期而至！
　　一個普遍的猜測是：政策部門可能是擔心，在美國聯(lián)邦基金目標利率仍然無限接近于0的情況下，包括中國在內的新興市場的國際資本(人們稱之為“熱錢”)流入壓力本來就已很大，如果我國持續(xù)加息，中外利差的進一步拉大可能會進一步加劇這種壓力，使國內流動性管理更加困難。
　　上述看法存在著明顯的偏頗，利差的確對熱錢流動有一定影響，但重要的不是“政策利差”，而是“市場利差”，比起“市場利差”來說，對熱錢影響更大的是對人民幣的升值預期。
　　比如，在2008年1月至今這段中美利差迅速轉正并持續(xù)穩(wěn)定在不低于200bp的水平上的時期，外匯占款的環(huán)比增幅甚至比2005年2月至2007年12月這段中國政策利率低于美國的時期還要低。
　　如果說2008年1月至今，主要是因為金融危機，國際資本一度需要流回國內“救火”，因而即使我國政策利率高于美國，國際資本流入強度也未見加大，那么，在2001年11月至2004年12月這一段時期，中國政策利率持續(xù)高于美國，但與中國政策利率低于美國的2005年2月至2007年12月相比，外匯占款也未見更高。
　　實際上，這種現(xiàn)象在今年的數據中也表現(xiàn)得相當明顯。在4至9月份之間，中美“政策利差”是穩(wěn)定的，但大致以6月份為“分水嶺”，前后兩個階段外匯占款的變化卻迥異：4至6月份外匯占款是逐月下降的；7月份開始，外匯占款開始回升，此后繼續(xù)加速。
　　政策利差未變，而熱錢流動前后恍若隔世，主要原因是6月19日人民銀行宣布進一步推進人民幣匯率形成機制改革，點燃了市場的升值預期，而隨后人民幣對美元的確出現(xiàn)了更快的升值，由此加劇了熱錢的流入。
　　出現(xiàn)上述“政策利差”與國際資本流動不相關的現(xiàn)象，既在預料之外，又在預期之中。在意料之外，是因為所謂“熱錢”，就是對收益嗅覺高度靈敏、對利差高度敏感、并且行動迅速的資本，但根據資料，其似乎對“政策利差”的變化根本就不敏感；在預期之中，是因為既然對收益嗅覺敏銳，那么，只要有比政策利率更高的去處，“熱錢”就不可能老老實實僅僅呆在那兒只安心吃“政策飯”！從這個意義上說，通過不加息來努力控制政策利差，不過是在固守一條貌似固若金湯的“馬其諾防線”！
　　如果當局在通脹預期高企的情況下仍不加息(試圖保持“政策利差”不變)，考慮到目前國內金融機構的不少貸款種類(比如對大型央企、房地產抵押貸款等)仍不得不在實際上參照基準利率執(zhí)行，偏低的利率將直接造成對廉價信貸的過度需求，信貸資源配置失衡，中小企業(yè)和民間投資缺乏信貸支持，樓市之火久攻不下。而根據此前國家外匯管理局清查熱錢的結果，發(fā)現(xiàn)“熱錢”主要流向了股市和樓市，獲取資產價格上漲收益。作為所有資產定價的基準，偏低的政策利率無疑可能成為資產價格上漲的推動因素，這反倒可能加劇熱錢流入。因此，即便是從遏制熱錢流入來說，適當的加息仍然是有必要的。