不知什么原因，這次日本大海嘯讓我想到的第一件事竟是1995年的巴林銀行倒閉案。很多人都知道，巴林銀行的倒閉是其財(cái)務(wù)管理中的一個(gè)漏洞導(dǎo)致的，但也許很多人不知道，造成這個(gè)三百年老牌銀行巨頭倒閉的最后導(dǎo)火索，就是一次發(fā)生在日本的自然災(zāi)害——阪神大地震。
　　1995年以前，巴林銀行新加坡分行曾因交易指令錯(cuò)誤造成客戶損失，于是該分行管理者擅自設(shè)立所謂“錯(cuò)誤賬戶”，試圖靠“自力更生”彌補(bǔ)客戶損失，以避免巴林銀行總部知曉此事，從而對(duì)新上任的管理者不利，這顯然犯了財(cái)務(wù)管理的大忌。但真正可怕的還不止這些，為了自謀利潤填補(bǔ)錯(cuò)誤賬戶上的漏洞，巴林銀行新加坡分行不得不裸賣空日經(jīng)指數(shù)期權(quán)，用期權(quán)費(fèi)作為利潤來源。這回它犯的可是金融市場上的大忌，一個(gè)足以摧毀任何金融機(jī)構(gòu)的大忌，這就是期權(quán)裸賣空。
　　一般我們說的裸賣空，指的是在不擁有資產(chǎn)頭寸的情況下投資那些做空該資產(chǎn)的衍生產(chǎn)品，而期權(quán)交易中的裸賣空，則指在不具有支付資產(chǎn)（甚至不具有支付資金）的能力的情況下，單純?yōu)榱双@得期權(quán)費(fèi)而賣掉期權(quán)的做法。這種做法的危害在于，一旦標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)不利于期權(quán)空頭的劇烈變化時(shí)，期權(quán)空頭的損失遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過當(dāng)初空頭所獲得的期權(quán)費(fèi)，甚至在理論上，某些期權(quán)的空頭損失可以達(dá)到無窮大，這也正是市場參與者不可以輕易賣掉期權(quán)的原因。
　　巴林銀行新加坡分行當(dāng)時(shí)的處境，使得它只能靠賣掉期權(quán)來“賺錢堵漏”，否則，其他任何一種投資都不可避免地被總行知道。但新加坡分行的專家們也深知單純做空期權(quán)的巨大危險(xiǎn)，于是他們做了一個(gè)期權(quán)組合——跨式組合（或者寬跨式組合）的空頭來力爭將風(fēng)險(xiǎn)降到最低。具體說來就是，新加坡分行以某一時(shí)點(diǎn)的日經(jīng)指數(shù)為基準(zhǔn)，并以此為執(zhí)行價(jià)格分別賣出歐式看漲和看跌期權(quán)，或者，以一個(gè)高于基準(zhǔn)日經(jīng)指數(shù)的執(zhí)行價(jià)格賣出日經(jīng)指數(shù)看漲期權(quán)，同時(shí)以一個(gè)低于基準(zhǔn)指數(shù)的執(zhí)行價(jià)格賣出日經(jīng)指數(shù)看跌期權(quán)。這樣做的最大好處在于，巴林銀行新加坡分行可以避免單一做多或者做空日經(jīng)指數(shù)可能造成的因方向判斷錯(cuò)誤而帶來的巨大損失。新加坡分行所構(gòu)建的組合，實(shí)質(zhì)上不再是做多或者做空日經(jīng)指數(shù)，而是做空了日經(jīng)指數(shù)波動(dòng)率，只要日本經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)不發(fā)生巨變，或者市場沒有預(yù)期日本經(jīng)濟(jì)巨變，那么，這套期權(quán)空頭組合就可以賺取可觀的期權(quán)費(fèi)，而無需任何投入（除了承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)）。如此巧妙方案，不可不說聰明。但是，“人算不如天算”，在大原則不正確的情況下，任何聰明才智都只能是小聰明。一場意外的阪神大地震，使得日經(jīng)指數(shù)劇烈波動(dòng)，跌出了巴林銀行新加坡分行所設(shè)計(jì)的期權(quán)組合的安全區(qū)，跌到了組合巨額虧損區(qū)，一場“空手套白狼”的美夢就此終結(jié)。
　　巴林銀行倒閉案給我們留下的教訓(xùn)是深刻的、多方面的，其中，在期權(quán)交易方面的直接失敗再次證明了一個(gè)道理：絕不可以單純?yōu)榱似跈?quán)費(fèi)而做空期權(quán)！遺憾的是，直到今日，我們看到的各種版本的教科書上依然在循循善誘地告訴學(xué)生：之所以有人愿意出售期權(quán)是因?yàn)榭梢垣@得期權(quán)費(fèi)，而對(duì)單一期權(quán)空頭的巨大危害卻只字不提。這在令人費(fèi)解的同時(shí)更讓人擔(dān)心。
　　從金融工程的角度看，出售期權(quán)往往是由于某些特定資產(chǎn)組合方案的頭寸需求，或者，如投資銀行那樣，在有把握事先對(duì)沖期權(quán)空頭風(fēng)險(xiǎn)的情況下，才會(huì)做空期權(quán)。否則，期權(quán)空頭的劣勢終究會(huì)暴露出來，這與期權(quán)費(fèi)沒有關(guān)系。事實(shí)上，期權(quán)費(fèi)只是交易雙方根據(jù)當(dāng)前已獲得信息對(duì)期權(quán)價(jià)值的認(rèn)可結(jié)果，并不能代表期權(quán)未來盈虧風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，更不代表期權(quán)未來盈虧的概率。憑什么僅根據(jù)期權(quán)費(fèi)就慷慨地做空期權(quán)呢？
　　這樣的認(rèn)知，在華爾街上是被普遍接受的，那些投行銷售代表常常把一份粉飾得十分漂亮的組合方案推銷給金融人才相對(duì)匱乏的企業(yè)，而這些投行漂亮的方案背后常常將投行自身置于期權(quán)多頭位置，而將銷售對(duì)象置于期權(quán)空頭位置，并且不給足期權(quán)費(fèi)。其結(jié)果就是，要么投行的“合作對(duì)象”因期權(quán)空頭的虧損而巨虧，要么，投行可以從外部對(duì)沖中賺取期權(quán)費(fèi)差價(jià)。這樣的案例在我們身邊比比皆是，最典型的就是航空公司的套保巨虧案。據(jù)事后披露的一些信息看，航空公司套保方案的實(shí)質(zhì)往往是做空期權(quán)，而當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格不利于期權(quán)空頭時(shí)，巨虧就在所難免了。
　　這次日本大海嘯是否還會(huì)摧毀一家金融機(jī)構(gòu)，尚不得而知，相信事情也不會(huì)那么巧合。但幾乎可以肯定，此前做空日經(jīng)指數(shù)的那些投資者要吃些苦頭了，而在這些做空者中如果有人像當(dāng)年巴林銀行新加坡分行那樣，單純做空日經(jīng)指數(shù)（或日經(jīng)指數(shù)波動(dòng)率），而無任何對(duì)沖手段的話，那么這些投資者除了給我們再次提供解釋道理的鮮活案例外，恐怕就真的要血本無歸了。