溫家寶總理近日強調(diào)，今年在政府宏觀調(diào)控的各項工作中，把抑制通貨膨脹擺在第一位。早在本月5日，中國人民銀行副行長易綱曾表示：央行將通過調(diào)整存款準備金率、利率“雙率”等貨幣政策工具，來把流動性調(diào)整到一個比較合適的水平。
統(tǒng)計顯示，自去年11月15日以來，公開市場已累計凈投放資金上萬億元，在公開市場連續(xù)凈投放與春節(jié)后現(xiàn)金回流的支撐下，資金面相對寬松。而根據(jù)央行日前公布的數(shù)據(jù)，截至今年1月末，我國外匯占款余額達23.08萬億元。如果外匯占款增加繼續(xù)保持較高水平，央行將繼續(xù)運用數(shù)量型工具和價格型工具調(diào)控貨幣信貸，控制通貨膨脹預期上升。
實際上，數(shù)量型工具和價格型工具是相互影響、相互包含的。數(shù)量型工具有調(diào)節(jié)價格的功能，價格型工具也具備調(diào)節(jié)數(shù)量的功能。隨著基礎貨幣不斷增加，法定準備金率提高，貨幣乘數(shù)下降，貨幣信貸擴張的能力下降，貨幣信貸的投放會減少。也就是說，法定準備金率提高，商業(yè)銀行的可貸資金將減少，信貸下降，企業(yè)投資需求也會減少。
自2010年以來，為了控制貨幣信貸擴張，央行已連續(xù)8次上調(diào)法定準備金率，凍結不斷增加的外匯占款。但法定準備金率提高對利率也會產(chǎn)生影響，一是法定準備金率提高，銀行體系的超額準備金率下降，商業(yè)銀行的拆借市場資金供給會下降，貨幣市場同業(yè)拆借利率會上升；二是法定準備金率提高，商業(yè)銀行的運營成本上升，銀行會提高貸款利率，因此法定準備金率不僅僅是一個數(shù)量型工具，同時也具有價格調(diào)節(jié)的功能。
隨著我國存款準備金率的不斷上調(diào)，貨幣市場利率持續(xù)上行，二級市場央票利率與發(fā)行利率倒掛，最終導致公開市場業(yè)務萎縮，凍結資金的任務主要落在存款準備金率身上。法定準備金率上調(diào)，存貸款利率調(diào)整壓力也會相應增加，如商業(yè)銀行紛紛提高貸款利率水平，以抵消法定準備金率上升導致的成本增加。法定準備金率不斷調(diào)高，資金面出現(xiàn)緊縮，貨幣市場利率和存貸款利率都有上升壓力，量的緊縮必然會帶來價格的變化。
央行發(fā)行票據(jù)，回籠貨幣，對沖外匯占款，基礎貨幣減少，貨幣供應量下降，資金供給也相應下降，貨幣信貸也會相應收縮。但是發(fā)行央票的價格效應也很明顯，央票大量發(fā)行，央票的供給增加，要增加金融機構購買央票的吸引力，必須提高央票的收益率，否則就會出現(xiàn)發(fā)行量萎縮或流標的現(xiàn)象。去年年底和今年年初，央票一二級市場利率倒掛，央票地量發(fā)行，也說明金融機構對央票資產(chǎn)配置不感興趣，要恢復央票的沖銷功能，必須提高央票的發(fā)行利率，否則央行票據(jù)將難以發(fā)揮正常的功能。
同樣作為價格型工具，利率提高，金融資產(chǎn)的收益率上升，能夠扭轉(zhuǎn)負利率現(xiàn)象，但利率提高對貨幣信貸也有收縮作用。央行提高利率，企業(yè)和居民的借款成本上升，借款需求下降，投資和消費需求將下降，進而導致銀行體系貨幣信貸的收縮。也就是說，利率提高對貨幣信貸的收縮作用是通過對貨幣需求影響而起作用的，這一點與法定準備金率和公開市場業(yè)務是不同的，而法定準備金直接作用于貨幣供給。
自去年10月份以來，我國央行已3次上調(diào)存貸款利率，控制總需求和通貨膨脹上升。另一種價格型工具是匯率，人民幣升值，進口商品的國內(nèi)價格下降，有利于控制進口品的價格水平，防范輸入性通貨膨脹，這也是市場強調(diào)人民幣升值的一個主要理由。但隨著人民幣升值，人民幣升值的數(shù)量效應也將顯現(xiàn)，人民幣升值，外資流入增加，外匯占款將上升，基礎貨幣供給也會上升。自匯改以來，人民幣對美元匯率由去年6月21日的6.8275升值到3月16日的6.5718，升值了3.89%，升值幅度不斷上升。
數(shù)量型工具和價格型工具如何有效搭配將成為今年穩(wěn)健貨幣政策調(diào)控的關鍵，從短期來看，由于市場機制不完善，貨幣政策的工具之間往往是相互獨立的，但數(shù)量型工具和價格型工具是相互制約的，數(shù)量和價格并不能夠長期偏離，這是由市場供給和需求機制決定的。目前央行運用數(shù)量型工具和價格型工具的同時，要逐步理順數(shù)量和價格的關系，不能形成對某一種工具的過度依賴，否則其他工具的調(diào)控功能將會受到較大限制，要合理搭配使用貨幣政策各種工具。
一、提高貨幣市場利率，逐步恢復央票回籠資金功能。由于一二級市場利率倒掛，央票持續(xù)地量發(fā)行。央行3月16日發(fā)行了100億元人民幣一年期央票，中標利率3.1992%，上升20個基點，超過一年期定期存款3%，發(fā)行量也較上期大增90億元至100億元。通過提高利率，央票的回收流動性功能將逐步恢復。貨幣市場利率往往是存貸款利率調(diào)整的先行指標，貨幣市場利率持續(xù)上行，商業(yè)銀行融通資金的成本也會上升，央行提高利率的可能性會增加。由于3月份CPI可能會繼續(xù)走高，加息也有利于提高實際利率，因此不僅貨幣市場利率上行，存貸款利率上調(diào)預期會增強。
二、外匯占款增加，法定準備金率也會繼續(xù)上調(diào)。盡管2月份我國出現(xiàn)73億美元的貿(mào)易逆差，這主要是由于季節(jié)性因素和中國擴大進口緣故，后面月份貿(mào)易收支狀況可能會逐步改變。在人民幣升值和國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展的情況下，外資流入也會進一步增加。商務部3月15日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年1-2月份外商直接投資為178.23億美元，同比增長27.09%。此外，人民幣升值和央行加息預期，一些短期資本也會趁機流入。這樣外匯占款也會增加，央行仍然需要提高法定準備金率凍結流動性。
三、人民幣匯率將穩(wěn)步升值，不斷增加人民幣匯率彈性，促進經(jīng)濟結構轉(zhuǎn)型。最近有媒體引用貨幣政策委員夏斌觀點稱，不排除選擇較大幅度的、一次性的匯率調(diào)整，隨后夏斌在微博上強調(diào)這是不準確的。筆者認為人民幣對美元匯率將繼續(xù)保持穩(wěn)健升值態(tài)勢，并將逐步增加雙向浮動的頻率。人民幣匯率調(diào)整既要考慮有利于經(jīng)濟結構調(diào)整、也要考慮出口的穩(wěn)定增長。此外，人民幣匯率調(diào)整還要做到進退有度，經(jīng)濟情況不斷變化，如美元大幅度升值，人民幣升值的壓力就會減輕；美元貶值，人民幣升值的壓力就會加大，人民幣匯率并不是高度市場化的匯率，匯率調(diào)整要循序漸進，要有利于市場穩(wěn)定。
此外，人民幣升值還得考慮對我國香港、澳門通貨膨脹的影響。目前隨著人民幣對美元升值，人民幣對港幣、澳門元也隨之升值，香港、澳門物價水平有上升趨勢。港幣、澳門元和美元實行的聯(lián)系匯率制度，港幣、澳門元是釘住美元的，和美元保持一個穩(wěn)定的名義匯率，因此港元、澳門元的幣值隨著美元的幣值變化而變化，美元升值，則港元、澳門元升值；美元貶值，則港幣、澳門元貶值。人民幣對港幣、澳門元升值會導致香港、澳門的通貨膨脹加劇，因為香港、澳門從大陸的進口商品價格將會相應上升，特別是香港、澳門的肉菜食品大部分都是從廣東省和內(nèi)地進口。此外，在大陸物價指數(shù)上升的情況下，人民幣升值將進一步推高香港、澳門的物價水平。
貨幣政策工具的調(diào)控要關注每一種工具的“數(shù)量效應”和“價格效應”，綜合評估貨幣政策工具的效果，只有這樣，才能更好地實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟政策工具的搭配和應用�！叭省饼R動需要三種工具相互交錯使用，調(diào)整的力度和頻率要相互協(xié)調(diào)，實行“量”“價”聯(lián)動的協(xié)調(diào)統(tǒng)一，充分發(fā)揮貨幣政策工具箱每一種貨幣政策工具的作用，遏制通貨膨脹上升。