中國(guó)證券市場(chǎng)糟糕的不是市場(chǎng)化，而是利益鏈條下的偽市場(chǎng)。要解決新股發(fā)行、并購估值等一系列難題，不從切斷利益鏈條著手，不可能得到根本解決。而回到行政窗口定價(jià)，由政府指導(dǎo)價(jià)格，更是錯(cuò)得離譜，讓證券市場(chǎng)一步退回徹底的行政主導(dǎo)體制。
4月8日，由中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)、上海證券交易所和深圳證券交易所主辦的“新股估值定價(jià)研討會(huì)”在深圳召開。在會(huì)上，深交所理事長(zhǎng)陳東征表示，建立公平的估值定價(jià)環(huán)境，首要的工作是從制度上切斷新股發(fā)行過程中的利益鏈條，防止?jié)撛诶鏇_突的惡劣影響，可謂是點(diǎn)到了要穴。
券商給擬上市公司涂脂抹粉屢禁不止，不僅因?yàn)槿炭粗辛顺袖N或者保薦費(fèi)，更因?yàn)楝F(xiàn)在還有了更密切的利益關(guān)聯(lián)，就是券商直投或者保薦人個(gè)人投資，一二級(jí)市場(chǎng)幾何級(jí)數(shù)的溢價(jià)，才是這些中介商真正追逐之兔。到目前為止，以三高發(fā)行的創(chuàng)業(yè)板上市公司中，或者能夠看到券商直投的身影，甚至在進(jìn)入項(xiàng)目后上市前半年才開始所謂的“風(fēng)險(xiǎn)投資”，這哪里是風(fēng)險(xiǎn)投資，說白了就是利益輸送行為。
目前已有20多家券商先后獲得了直投業(yè)務(wù)試點(diǎn)資格，并紛紛成立了各自的全資子公司，例如國(guó)信弘盛、華泰紫金、海通開元、國(guó)泰君安創(chuàng)新分別為國(guó)信證券、華泰證券、海通證券、國(guó)泰君安旗下的直投公司，根據(jù)規(guī)則，券商直投業(yè)務(wù)范圍被限定在Pre－IPO，即只能對(duì)擬上市公司進(jìn)行投資，并且“投資期限不超過3年”。這使得券商必然成為摘桃子者。
2009年和2010年全年分別有9家和12家有券商直投公司背景的企業(yè)上市，2010年全年實(shí)現(xiàn)退出的12起券商直投案例獲得了平均5.72倍的賬面回報(bào)。較高的有中信證券的機(jī)器人和神州泰岳直投項(xiàng)目，根據(jù)華融證券發(fā)布的研報(bào)，以2010年11月30日收盤價(jià)計(jì)算，中信證券在這兩個(gè)項(xiàng)目上的收益率分別高達(dá)1106%和1071%。2008年6月和2009年5月，中信證券全資直投子公司金石投資分別動(dòng)用2560萬元、2772萬元，以8元/股和13.2元/股的價(jià)格認(rèn)購了機(jī)器人320萬股、神州泰岳210萬股權(quán)益。2009年10月底，機(jī)器人和神州泰岳聯(lián)袂在創(chuàng)業(yè)板上市，一年之后首發(fā)限售股解禁。進(jìn)入2011年，國(guó)信弘盛、金石投資、廣發(fā)信德和國(guó)元股權(quán)投資4家券商直投公司各自投資的7家公司均成功過會(huì)。與市場(chǎng)化PE11.30倍的回報(bào)相比，券商直投收益較低，這一事實(shí)的背后是，券商直投的風(fēng)險(xiǎn)也較低，同時(shí)券商的高價(jià)發(fā)行讓普通投資者付出了代價(jià)。
只要結(jié)成利益共同體，中介機(jī)構(gòu)與上市公司必然沆瀣一氣，律師事務(wù)所為了費(fèi)用，會(huì)計(jì)師事務(wù)所視上市公司為大客戶，券商更不必說，而律師與會(huì)計(jì)師跟投的也不在少數(shù)。表面上，A股的監(jiān)管之嚴(yán)世所罕見，實(shí)際上，在利益的刺激下，所有的監(jiān)管都形同虛設(shè)。所以，才會(huì)出現(xiàn)類似立立電子、勝景山河、國(guó)聯(lián)水產(chǎn)這樣匪夷所思的案例。只有把利益鏈條切斷，才能從根本上切斷中介機(jī)構(gòu)涂脂抹粉的沖動(dòng)，類似于券商直投加保薦這樣的明顯荒謬的制度，必須改變。
A股市場(chǎng)化程度不高，權(quán)貴身影如幽靈般時(shí)時(shí)閃現(xiàn)，此時(shí)加上券商直投等刺激利益共同體的制度推波助瀾，道德風(fēng)險(xiǎn)只會(huì)增加，不會(huì)減少；市場(chǎng)出現(xiàn)的結(jié)果必然是畸高，或者破發(fā)后崩潰。在A股市場(chǎng)上已經(jīng)出現(xiàn)了幾輪破發(fā)、暫停新股發(fā)行這樣的鬧劇。這不是市場(chǎng)化之害，而是偽市場(chǎng)化的惡性圈錢之害。
切斷利益共同體，讓各機(jī)構(gòu)為自己的行為負(fù)責(zé)也非常重要。如陳東征所說，建立獎(jiǎng)優(yōu)罰劣的監(jiān)管機(jī)制，淘汰報(bào)價(jià)質(zhì)量較差的詢價(jià)對(duì)象，提高詢價(jià)對(duì)象整體報(bào)價(jià)能力，最好的辦法是建立紅黑榜，類似于平安、中信等被市場(chǎng)質(zhì)疑、出現(xiàn)離奇保薦的機(jī)構(gòu)，數(shù)次上黑榜之后，必須有相應(yīng)的懲戒舉措，否則上市會(huì)變成業(yè)績(jī)加人情的大比拼，各地方政府“跑部錢進(jìn)”到部委爭(zhēng)項(xiàng)目，而券商則是跑步到監(jiān)管者、發(fā)審委處進(jìn)行游說。這樣的現(xiàn)象還少嗎？
王亞偉的建議值得考慮，新股詢價(jià)應(yīng)覆蓋到80%以上的詢價(jià)機(jī)構(gòu)，主承銷商應(yīng)該拿出大概相當(dāng)其承銷金額的3%，按詢價(jià)結(jié)果，購買所承銷股票。筆者建議更進(jìn)一步，讓高報(bào)價(jià)格者以自己所報(bào)的價(jià)格購買新股，用資金實(shí)實(shí)在在地體現(xiàn)什么叫做責(zé)任自負(fù)。這部分高出市場(chǎng)價(jià)的資金可以成為證券穩(wěn)定基金的來源。
建立切斷利益、價(jià)格自負(fù)的體系，為了自己的利益，詢價(jià)機(jī)構(gòu)與中介機(jī)構(gòu)也不敢胡作非為。激勵(lì)制度的改進(jìn)是新股發(fā)行改革的基礎(chǔ)。（原載4月9日《每日經(jīng)濟(jì)新聞》）