新股發(fā)行改革始于2009年6月，至今快兩年了。期間，雖波波折折，不能說沒有取得成績與進(jìn)步，但回過頭來看，若說取得了很大的改變，這恐怕是自欺欺人。新股發(fā)行改革意義非同一般，對證券市場的健康發(fā)展具有相當(dāng)重要的含義。但一個(gè)明顯的事實(shí)是，我們僅僅把它看成是發(fā)行改革而已。這從源頭上限制了我們的改革思路，僅僅從工具理性和實(shí)用主義的角度零敲碎打，如此這樣，自然難以取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。
　　新股發(fā)行涉及到誰有資格上市、承銷商應(yīng)該承擔(dān)怎樣的責(zé)任、發(fā)行價(jià)如何確定以及規(guī)則被違背后的責(zé)任追究等一系列問題。如果把這些環(huán)節(jié)肢解，技術(shù)性地就事論事，對不合意的方面、環(huán)節(jié)進(jìn)行調(diào)整、改革，那么，我們不可能跳出A股市場固有的窠臼。
　　新股發(fā)行是催生證券市場新分子的過程，承擔(dān)著承前啟后的歷史重任，不僅與常規(guī)的發(fā)行過程與環(huán)節(jié)有關(guān)，更依賴制度機(jī)制前端的調(diào)整與改革。從這個(gè)角度看，我們已經(jīng)錯(cuò)失了良機(jī)，要扳回來不容易。早在中小板上市之際，我們就迎來了重塑市場的契機(jī)。即使創(chuàng)業(yè)板登臺的時(shí)候，我們還可以亡羊補(bǔ)牢。但這一切較好的機(jī)會(huì)都靜悄悄地從我們身邊溜走了。
　　之所以出現(xiàn)如此令人窘迫的局面，原因很多。但最根本的原因在于我們對市場化的一知半解與斷章取義。在我們的觀念里，市場化就是IPO定價(jià)的隨行就市、發(fā)行量的隨意性；就是擴(kuò)大詢價(jià)隊(duì)伍、拓寬詢價(jià)區(qū)間；就是股價(jià)出現(xiàn)破發(fā)現(xiàn)象。而欺詐上市、過度包裝、信息披露不實(shí)、內(nèi)幕交易猖獗等市場頑疾并沒有根本性的改變。就此而言，我們的市場還是一個(gè)貓鼠游戲場。如果上市公司、中介機(jī)構(gòu)鼠性不改，老惦記著如何偷雞摸狗占便宜，我們的市場就不可能規(guī)范、成熟，不可能高效發(fā)展。
　　因此，我們必須回到原點(diǎn)上：市場化。市場化有著嚴(yán)格的學(xué)術(shù)含義，表示從本質(zhì)上徹底與計(jì)劃經(jīng)濟(jì)決裂的意思。因此，市場化的重點(diǎn)在于行為的性質(zhì)與結(jié)果，是某種狀態(tài)的學(xué)術(shù)性認(rèn)定。但是，對于轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)而言，市場化的重點(diǎn)是過程。因此，對于原有計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制而言，市場化的基本含義就是以市場為導(dǎo)向，即按照市場經(jīng)濟(jì)的要求以市場需求為指引，以競爭為手段，實(shí)現(xiàn)資源合理配制，從而達(dá)到效率最大化目標(biāo)。但是，市場化本身的過程與結(jié)果之間的關(guān)系與我們的設(shè)想相差甚巨。以證券市場為例，我們的證券市場發(fā)軔于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)。圍繞公司上市與證券市場建設(shè)，我們習(xí)慣性地確立了包括發(fā)行對象、發(fā)行價(jià)格、發(fā)行量等一系列計(jì)劃指標(biāo)與額度。如果市場出現(xiàn)困難與問題，在遵循大前提的情況下，針對具體情況進(jìn)行微調(diào)。至今，我們習(xí)慣了這種做法，并沿著這樣的路徑前行。我們似乎非常重視市場化的過程，希望在不斷市場化中完善我們所欠缺的。意外的是，我們一開始就走了岔路，結(jié)果將市場味很濃的證券市場弄得不倫不類。其后的修補(bǔ)、調(diào)整，也是不痛不癢。雖然我們一直在努力，但并沒有縮小我們與市場經(jīng)濟(jì)的距離。
　　證券市場的市場化內(nèi)涵豐富，包括IPO定價(jià)自由，監(jiān)管部門不能設(shè)限。但市場化不僅僅是價(jià)格問題。雖然我們在詢價(jià)、定價(jià)環(huán)節(jié)大做文章，采取包括擴(kuò)大詢價(jià)隊(duì)伍、擴(kuò)大價(jià)格波動(dòng)區(qū)間等做法，但僅此對整體資源配置效率的提高意義不大；市場化包括上市公司的生死命運(yùn)由市場決定，但是我們的市場既沒有生的自由，也沒有死的權(quán)力。市場化包含自由選擇與契約精神，包含以此為基礎(chǔ)的利益平衡機(jī)制，但我們的市場還是運(yùn)行在投機(jī)取巧、巧取豪奪的氛圍中。實(shí)際上，我們已經(jīng)走進(jìn)了市場化的迷霧中而不辨東西。
　　其實(shí)，市場化至少包含三個(gè)核心內(nèi)容，即產(chǎn)權(quán)私有化、行政干預(yù)弱化以及對違法行為的嚴(yán)厲懲處。
　　產(chǎn)權(quán)私有化是市場化的先決條件。對于以計(jì)劃經(jīng)濟(jì)為底色的市場而言，即使不可能實(shí)現(xiàn)絕對的私有化，也要在產(chǎn)權(quán)明晰上做足文章。但是，我們在國有企業(yè)、國有控股企業(yè)改造上市過程中，產(chǎn)權(quán)方面遺留的問題太多，權(quán)利約束力不強(qiáng)，由此形成了利益松懈、行政色彩過濃的市場基礎(chǔ)。后來的中小板、創(chuàng)業(yè)板雖然產(chǎn)權(quán)較為明晰，利益機(jī)制約束作用增大，但市場的主導(dǎo)機(jī)制還是管治國有企業(yè)的那一套。自然，中小板、創(chuàng)業(yè)板更習(xí)慣將錯(cuò)就錯(cuò)，省得創(chuàng)新，免得將自己拖上絕路。結(jié)果是主板市場的風(fēng)氣與習(xí)性在中小板、創(chuàng)業(yè)板市場蔓延。
　　在產(chǎn)權(quán)明晰而具有巨大約束力的前提下，原有的政企關(guān)系必須調(diào)整，要遵循“上帝的歸上帝、凱撒的歸凱撒”原則而祛除政府無所不包的行政監(jiān)管。但是，即使到了創(chuàng)業(yè)板時(shí)代，我們對上市公司還是放心不下，從頭到腳管到底。雖然審核制變換了名頭，從內(nèi)容審核流變?yōu)樾问綄彶�，但�?shí)施過程的含義并沒有實(shí)質(zhì)性變化。發(fā)行人還是要迎合各種要求以實(shí)現(xiàn)上市的目的。否則，上市之路是走不通的。而我們以原有的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)實(shí)施的監(jiān)管雖然看起來全面、嚴(yán)格，但幾乎不得要領(lǐng)。而且人治傳統(tǒng)下的協(xié)調(diào)、活動(dòng)空間大的特點(diǎn)得以保留，過了監(jiān)管關(guān)就等于通行無阻。這既為尋租預(yù)設(shè)了條件，也將上市公司架空而使其脫離了市場的監(jiān)督。上市公司與投資者脫節(jié)、一級市場與二級市場脫節(jié)、公司上市與后續(xù)發(fā)展脫節(jié)的根源就在于此。內(nèi)幕交易頑疾難除，根源也在于行政干預(yù)太多，而不是管得太少。
　　市場化并不是自由化，更不是去責(zé)任化，而是強(qiáng)調(diào)事后的嚴(yán)厲懲處。因此，法治是市場化的題中之義。我們在這方面似乎顯得非常仁慈，一幅菩薩心腸，既沒有健全嚴(yán)格的法律體系，更缺乏嚴(yán)格遵守法律準(zhǔn)繩的原則與精神。僅僅“公司可以上市，但不太容易退市”這一陋習(xí)就可以置證券市場于死地，從而徹底改變整個(gè)市場氛圍。而對弄虛作假處罰不到位，無疑給人以榜樣示范，以致弄虛作假現(xiàn)象禁而不絕。
　　證券市場已經(jīng)走過了20年，本來最市場化的市場，幾乎陷在市場化的泥潭里。不是市場化不好，而是我們從一開始就曲解了市場化，將其變成了隨心所欲與半推半就。