在緊縮政策和旺盛的基本實(shí)際需求影響下，我們預(yù)期中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)保持穩(wěn)定，2011-2012年的房?jī)r(jià)漲幅低于10%并且交易量增速在5%-15%之間。
為了給房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫，中國(guó)政府自2010年初以來(lái)推出了一系列緊縮政策。這些政策起到了作用。2010年全國(guó)房?jī)r(jià)漲幅從2009年的22.4%驟降至5.6%。近期數(shù)據(jù)表明住宅市場(chǎng)出現(xiàn)反彈。然而，我們預(yù)期2011年-2012年房地產(chǎn)市場(chǎng)既不會(huì)過(guò)熱也不會(huì)出現(xiàn)房?jī)r(jià)跳水的現(xiàn)象。因此，直至2012年末，房市對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響較為有限。
我們相信城鎮(zhèn)人口和家庭收入的迅速增長(zhǎng)將支撐起對(duì)房地產(chǎn)的強(qiáng)勁需求，從而避免市場(chǎng)出現(xiàn)大幅調(diào)整。鑒于人口基數(shù)龐大（2010年末人口達(dá)到13億）而且城鎮(zhèn)化進(jìn)程迅速（2010年的城鎮(zhèn)化率從2000年的36.2%升至49.7%；“十二五”規(guī)劃提出2011-2015年期間城鎮(zhèn)化率再提高4個(gè)百分點(diǎn)），中國(guó)住房需求的活躍增長(zhǎng)期還遠(yuǎn)未結(jié)束。此外，由于政府關(guān)注勞動(dòng)收入分配問(wèn)題，我們預(yù)期家庭收入未來(lái)幾年將加快增長(zhǎng)。2010年全國(guó)水平的房?jī)r(jià)收入比達(dá)7.1。保守假設(shè)未來(lái)5年的收入增速延續(xù)過(guò)去十年的平均水平（每年10.8%），那么2015年的收入水平將達(dá)到2010年的1.7倍。換言之，如果全國(guó)房?jī)r(jià)保持在2010年的水平，2015年末的房?jī)r(jià)收入比僅為4.2，表明未來(lái)的有效住房需求龐大。
新開(kāi)工面積的猛增說(shuō)明接下去幾年住房供應(yīng)量將繼續(xù)增長(zhǎng)，充足的潛在供給有助于穩(wěn)定房?jī)r(jià)。事實(shí)上，2011年4月份的累計(jì)住宅投資增速已從3月份的同比34.7%進(jìn)一步加快至36.4%。這部分反映出2011年1000萬(wàn)套保障房的建設(shè)成果（2010年為580萬(wàn)套）；2011-2015年期間的目標(biāo)是總計(jì)建設(shè)3600萬(wàn)套保障房。
配合中央政府維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定的政策，一些地方政府今年設(shè)定了房?jī)r(jià)漲幅不超過(guò)10%的目標(biāo)，我們相信這樣的目標(biāo)是可以實(shí)現(xiàn)的。此外，如果房?jī)r(jià)急劇上升，我們預(yù)期政府將推出進(jìn)一步措施加快房屋建造活動(dòng)。
提高二套房的抵押貸款首付比率和貸款利率以及限購(gòu)第三套以上房屋等諸多的緊縮政策，對(duì)降溫房地產(chǎn)市場(chǎng)起到了關(guān)鍵作用。特別是，限制抵押貸款的措施能夠非常有效地遏制過(guò)熱的市場(chǎng)。
鑒于近期房?jī)r(jià)出現(xiàn)反彈，我們認(rèn)為政府部門(mén)不可能很快放松目前的緊縮政策。中國(guó)百姓的投資選擇非常有限：股市仍然疲弱（上證綜合指數(shù)在過(guò)去6個(gè)月中有4個(gè)月出現(xiàn)下跌），負(fù)實(shí)際存款利率也使銀行存款不具吸引力。因此任何的政策放松都可能引發(fā)投機(jī)性資金再次流入房市，從而導(dǎo)致房?jī)r(jià)強(qiáng)勁反彈。
事實(shí)上，我們預(yù)期緊縮政策會(huì)繼續(xù)存在，未來(lái)幾個(gè)季度甚至可能進(jìn)一步緊縮。預(yù)期今年還有兩次加息并且2012年兩次上調(diào)貸款利率（共加息100個(gè)基點(diǎn)），因此借款成本會(huì)繼續(xù)上升（特別是對(duì)那些有約30%的資金來(lái)自銀行貸款的房地產(chǎn)開(kāi)放商而言）。
中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的總體數(shù)據(jù)可能掩蓋了各地房市的巨大分化。在那些嚴(yán)重過(guò)熱的市場(chǎng)，2010年的交易量在2009年強(qiáng)勁增長(zhǎng)后出現(xiàn)暴跌：2010年北京交易量同比下降36.1%（2009年增長(zhǎng)82.3%）、上海下降42.4%（2009年增長(zhǎng)48.9%）、杭州下降38.7%（2009年增長(zhǎng)107.3%）、深圳下降42.3%（2009年增長(zhǎng)73.4%）。中西部地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)仍相對(duì)活躍，交易量繼續(xù)上升。例如，太原2010年的交易量增速?gòu)?009年的17.4%升至39.6%；石家莊從13.2%升至37.6%；哈爾濱從24.4%升至29.2%。
此外，全國(guó)各地的房?jī)r(jià)承受能力也相差甚遠(yuǎn)。近年來(lái)一線城市和其他城市的房?jī)r(jià)收入比差距顯著擴(kuò)大。根據(jù)2010年的數(shù)據(jù)，北京居民買一套住宅要花費(fèi)超過(guò)16年的家庭可支配收入，上海則需要13.4年。然而，近年來(lái)全國(guó)的平均房?jī)r(jià)收入比相對(duì)穩(wěn)定，保持在7-8的范圍。由于一線城市和其他過(guò)熱市場(chǎng)的購(gòu)房者已經(jīng)不堪重負(fù)，如果發(fā)生任何的負(fù)面沖擊，我們認(rèn)為這些地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)更容易受到影響。
因此，我們認(rèn)為到2012年底這些過(guò)熱市場(chǎng)的房?jī)r(jià)可能會(huì)下降10%-15%，使房?jī)r(jià)重回2009年末的水平。我們相信這樣的調(diào)整對(duì)全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展而言都是有利的。鑒于2009年的最低首付比例為20%（2010年被上調(diào)至30%；2011年二套房首付比例上調(diào)至60%），我們相信過(guò)熱市場(chǎng)的房?jī)r(jià)下降10%-15%不會(huì)對(duì)銀行體系造成重大影響。此外，大規(guī)模的房地產(chǎn)建設(shè)和自住房需求應(yīng)該會(huì)刺激投資以及住房相關(guān)消費(fèi)。
�。▽O馳：野村證券中國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家；陳家瑤：宏觀研究組）