對(duì)于維護(hù)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行秩序和金融運(yùn)行秩序的穩(wěn)定，調(diào)控貨幣資產(chǎn)總量是至關(guān)重要的。從央行資產(chǎn)負(fù)債表上看，在“總負(fù)債”中，如果“貨幣發(fā)行”占比較高，就表明央行調(diào)控能力的主動(dòng)性較高，反之，則表明央行負(fù)債資金大量來自于借款，其調(diào)控能力比較被動(dòng)；在“總資產(chǎn)”中，如果央行的大部分資產(chǎn)在國(guó)內(nèi)配置，就表明央行的主要注意力在于展開國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行調(diào)控；但如果央行的大部分資產(chǎn)配置于海外，則表明了央行對(duì)國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行調(diào)控能力較低。
就理論層面而言，貨幣的內(nèi)涵是清楚的，可一旦介入實(shí)踐層面就模糊了。一個(gè)突出的實(shí)例是：在各國(guó)的貨幣統(tǒng)計(jì)中都將各類存款記為貨幣范疇。由此提出了三個(gè)問題：
第一，就各類主體將資金存入商業(yè)銀行的行為而言，對(duì)市場(chǎng)上的物價(jià)上行是起到推高作用還是抑制作用、對(duì)GDP的創(chuàng)造是起到推進(jìn)作用還是抑制作用？第二，存款在性質(zhì)上屬于各類經(jīng)濟(jì)主體的資產(chǎn)范疇，就“存入商業(yè)銀行”的行為而言，是他們彼此分散的自主行為，貨幣政策是否有足夠的能力改變這些資金的歸屬關(guān)系并影響這些經(jīng)濟(jì)主體將資金存放于商業(yè)銀行的行為？如果沒有這種能力，那么，為什么將這些存款列入貨幣范疇和貨幣政策調(diào)控范疇？第三，在各類經(jīng)濟(jì)主體將持有的資金大量存放于商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的條件下，按照M2計(jì)算的貨幣數(shù)量將明顯增加，但這是否意味著中央銀行的貨幣投放過多和通貨膨脹壓力增大，與此對(duì)應(yīng)，央行是否需要對(duì)由存款增加引致的貨幣數(shù)量增加實(shí)行從緊的貨幣政策，又如何實(shí)行？
將“存款”列入“貨幣”范疇也許有兩個(gè)解釋：其一，各類經(jīng)濟(jì)主體的“活期存款”有著支付功能，發(fā)揮著與貨幣相同的功能，更何況在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中已不可能存在大額購(gòu)物繼續(xù)選擇現(xiàn)金支付的方式。但這一解釋對(duì)定期存款是不合適的，即便對(duì)活期存款也只有部分的解釋力，面對(duì)中國(guó)商業(yè)銀行體系中各類存款有著50%左右為定期存款的結(jié)構(gòu)，這一理由顯然是不充分的。其二，以存款方式進(jìn)入商業(yè)銀行體系的資金在商業(yè)銀行運(yùn)作中又使用出去了，同時(shí)，M2中大于M0的部分實(shí)際上是由商業(yè)銀行信貸機(jī)制所創(chuàng)造的。但從這一角度研討已不是“存款資金”而是“信貸資金”了。信貸資金的發(fā)放屬于資金的再創(chuàng)造過程，既然如此，為什么不直接將信貸資金的投放規(guī)模列入“貨幣發(fā)行量”并以此作為調(diào)控貨幣發(fā)行量的政策抓手？從調(diào)控“貨幣總量”角度看，以“存款”為抓手的效應(yīng)可能不如以“信貸規(guī)�！睘樽ナ帧�(nèi)在機(jī)理是，不論是企業(yè)存款、居民存款還是政府存款在增加額和增長(zhǎng)率兩方面都受到當(dāng)年新增信貸規(guī)模和貸款增長(zhǎng)率的直接制約。就此而言，在實(shí)施貨幣政策中，也許以“信貸規(guī)�！睘樽ナ忠雀黜�(xiàng)貨幣政策工具更加有效。
保持幣值穩(wěn)定是貨幣政策的最終目標(biāo)，與其對(duì)應(yīng)，保持國(guó)內(nèi)物價(jià)穩(wěn)定和對(duì)外匯價(jià)穩(wěn)定也就成了貨幣政策目標(biāo)的實(shí)踐抓手。
在此背景下，防范和治理通脹（或通縮）屢屢成為貨幣政策當(dāng)局的首要任務(wù)。但問題隨之而來：第一，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，“貨幣投放量”是否是影響物價(jià)變動(dòng)的唯一因素？從發(fā)達(dá)國(guó)家19世紀(jì)以后的歷史看，在工業(yè)化和城市化進(jìn)程中物價(jià)上行是一個(gè)不以人們意志為轉(zhuǎn)移的客觀規(guī)律，其中，既包含了土地價(jià)格、勞動(dòng)力價(jià)格、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格和資源類產(chǎn)品等在貨幣化過程中引致的物價(jià)上行，也包含技術(shù)貶值、稅收調(diào)整、國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格變化（包含國(guó)際游資投機(jī)性炒作引致的大宗商品價(jià)格變化）和供求關(guān)系變動(dòng)引致的物價(jià)變動(dòng)。這一系列因素引致的物價(jià)變動(dòng)是否都可通過一國(guó)貨幣政策的調(diào)整予以消解？如果答案是肯定的，那么，貨幣政策就近乎是一個(gè)萬能政策了；如果答案是否定的，那么，可以得出結(jié)論，“保持幣值穩(wěn)定”在相當(dāng)多場(chǎng)合是不可能實(shí)現(xiàn)的。這意味著將“保持幣值穩(wěn)定”列為貨幣政策終極目標(biāo)是不切實(shí)際的。
第二，實(shí)施貨幣政策以維護(hù)幣值穩(wěn)定的目的何在？是為了維護(hù)貨幣的購(gòu)買力和政府信用，還是為了維護(hù)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行秩序的穩(wěn)定？如果是前者，實(shí)行固定價(jià)格制度也許是最有利的選擇，可是這樣一來，價(jià)格處于非變動(dòng)中，市場(chǎng)機(jī)制也就失去了發(fā)揮作用的基本條件。如果是后者，那么，物價(jià)穩(wěn)定從而幣值穩(wěn)定就不可能長(zhǎng)期存在，貨幣政策的最終目標(biāo)就應(yīng)進(jìn)行調(diào)整。
2008年的國(guó)際金融危機(jī)告訴我們——“金融穩(wěn)定”的重要性絲毫不低于“貨幣政策”。金融穩(wěn)定的實(shí)質(zhì)含義是金融運(yùn)行秩序的穩(wěn)定。在不影響金融運(yùn)行秩序穩(wěn)定的條件下，金融市場(chǎng)中交易規(guī)模的大小 、交易價(jià)格的高低、交易活躍程度的強(qiáng)弱以及金融機(jī)構(gòu)的多少等等不應(yīng)成為影響貨幣政策選擇和貨幣政策目標(biāo)的主要因素。同理，如果物價(jià)變動(dòng)尚處于大多數(shù)經(jīng)濟(jì)主體可承受的范圍內(nèi)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行秩序不會(huì)發(fā)生實(shí)質(zhì)性不穩(wěn)定，貨幣政策也就不見得進(jìn)入非調(diào)整不可的境地。實(shí)際上，保持貨幣穩(wěn)定，在大多數(shù)場(chǎng)合，是“資金”從保值增值角度提出的要求。由此，“保持幣值穩(wěn)定”這一貨幣政策最終目標(biāo)是反映了“資金”要求。
第三，貨幣政策作為需求總量的調(diào)控政策，在面對(duì)物價(jià)上行（或下落）走勢(shì)時(shí)，實(shí)行從緊（或從松）政策措施中是否只有積極效應(yīng)沒有負(fù)面效應(yīng)？在選擇和實(shí)施貨幣政策中是否需要深入分析和權(quán)衡各種利弊關(guān)系，以明確實(shí)施貨幣政策的取向、力度、節(jié)奏和時(shí)間，避免因“松”和“緊”之間的頻繁變動(dòng)給相關(guān)經(jīng)濟(jì)主體權(quán)益帶來較大的負(fù)面損失？
諸如法定存款準(zhǔn)備金率、利率等貨幣政策工具在理論上的分析是不徹底的，在實(shí)踐中屢屢發(fā)生誤解。從法定存款準(zhǔn)備金率來看，理論分析停留于提高法定存款準(zhǔn)備金率將資金從商業(yè)銀行收到央行手中，但這些資金到了央行手中，央行如何運(yùn)用卻不再繼續(xù)分析，似乎一旦資金收緊也就“蒸發(fā)”了。事實(shí)上，通過再貸款、再貼現(xiàn)、購(gòu)買外匯資產(chǎn)以及從商業(yè)銀行手中購(gòu)買證券等方式，央行通過提高法定存款準(zhǔn)備金率所收緊的資金是可能回流到商業(yè)銀行體系的。反之，在降低法定存款準(zhǔn)備金率的條件下，央行也可以通過減少再貸款、再貼現(xiàn)、購(gòu)買外匯資產(chǎn)和購(gòu)買證券等方式，使商業(yè)銀行系統(tǒng)中的資金保持不變。從利率來看，貨幣本身沒有價(jià)值也無追逐收益的內(nèi)在機(jī)制，它對(duì)利率高低不可能有反應(yīng)；對(duì)利率高低有反應(yīng)的應(yīng)當(dāng)是資金，利率機(jī)制的對(duì)應(yīng)面是資金。長(zhǎng)期以來，在運(yùn)用利率機(jī)制中有兩個(gè)問題是沒有說清的：
第一，“提高利率收緊銀根、降低利率放松銀根”并未說清“誰提高了誰的利率、收緊誰對(duì)誰的銀根；誰降低了誰的利率、放松了誰對(duì)誰的銀根”。這一命題的實(shí)際含義應(yīng)當(dāng)是“央行提高央行利率、收緊了央行對(duì)商業(yè)銀行的銀根；央行降低央行利率、放松了央行對(duì)商業(yè)銀行的銀根”。但在中國(guó)實(shí)踐中屢屢發(fā)生的是，央行直接決定商業(yè)銀行存貸款基準(zhǔn)利率，在此背景下，央行提高商業(yè)銀行的存貸款基準(zhǔn)利率不見得有收緊商業(yè)銀行信貸資金的功能，反之，央行降低商業(yè)銀行的存貸款基準(zhǔn)利率也不見得有放松銀根的效應(yīng)。第二，利率是否能夠有效影響資金流量？從此輪國(guó)際金融危機(jī)的演變歷程看，盡管美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲央行等已將利率降低到近乎為零的程度，但依然沒能有效緩解市場(chǎng)中的資金嚴(yán)重不足態(tài)勢(shì)，使經(jīng)濟(jì)和金融陷入了“流動(dòng)性陷阱”之中，以至于次貸危機(jī)轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑谖C(jī)。2010年11月3日，美聯(lián)儲(chǔ)推出了第二輪量化寬松政策�！傲炕瘜捤伞闭叩耐瞥觯瑯�(biāo)志著運(yùn)用利率機(jī)制調(diào)節(jié)資金流量的政策已經(jīng)失效。由此來看，利率政策并非解決資金流量問題的萬能機(jī)制。
經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的流量資金不足并不一定是資金數(shù)量不足。從次貸危機(jī)開始，美聯(lián)儲(chǔ)就向金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)投放了巨額資金，試圖緩解資金緊缺的狀況，但這些資金并沒有切實(shí)地流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)部門和資金緊缺的金融機(jī)構(gòu)，而是通過商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)又存入了美聯(lián)儲(chǔ)。在這種背景下，要走出“流動(dòng)性陷阱”，使資金數(shù)量轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y金流量，僅靠貨幣政策的放松是不夠的，還必須著力實(shí)施刺激經(jīng)濟(jì)的財(cái)政政策，以提高金融機(jī)構(gòu)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)部門供給資金的信心和投資者投資于金融市場(chǎng)的信心。從這個(gè)意義上說，貨幣政策的選擇和實(shí)施必須關(guān)注全社會(huì)的資金流向、流速和流量以及相關(guān)的影響因素。