德意志交易所（簡(jiǎn)稱(chēng)“德交所”）與紐約泛歐交易所集團(tuán)（簡(jiǎn)稱(chēng)“紐交所”）擬定金額達(dá)90億美元合并交易“美好愿景”現(xiàn)在又增添了幾分不確定。
　　歐盟于本月初對(duì)這項(xiàng)交易發(fā)出了“異議聲明”，在一定程度上迫使尋求合并的德、紐交易所雙方強(qiáng)化與歐盟反壟斷執(zhí)委會(huì)的溝通，以消除歐盟的重重疑慮。盡管德交所首席執(zhí)行官里拓·弗蘭西奧尼曾表示，這兩家全球最受尊敬、最成功的交易所運(yùn)營(yíng)商合并將給所有利益相關(guān)方創(chuàng)造極大的價(jià)值，并將通過(guò)構(gòu)筑全球最大的證券、期貨和衍生品交易平臺(tái)以引領(lǐng)全球資本市場(chǎng)的發(fā)展�？梢舱�是如此“宏大”的目標(biāo)，使得歐盟對(duì)這個(gè)可能的交易所合并巨頭將影響歐洲金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展及歐洲競(jìng)爭(zhēng)秩序的疑慮難消。
　　自上世紀(jì)八、九十年代以來(lái)，尤其國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)之后，全球范圍內(nèi)證券交易所合并特別是跨國(guó)、跨洲合并已蔚然成風(fēng)，多達(dá)三十幾次。深入探究，推動(dòng)全球主要證券交易所合并趨勢(shì)愈演愈烈的主要?jiǎng)恿Γ�是在�?shí)施公司化改革之后面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力和對(duì)于經(jīng)濟(jì)利益的孜孜追求。德、紐交易所稍早幾天在其官方網(wǎng)站上對(duì)歐盟“反對(duì)合并聲明”的回應(yīng)中就認(rèn)為，盡管歐盟在初步審查合并事項(xiàng)后對(duì)此予以否定，但他們?nèi)匀粓?jiān)信合并在為各方提供大量資金及低廉的交易成本的同時(shí)并未實(shí)質(zhì)性地改變歐洲的競(jìng)爭(zhēng)格局，是有助于實(shí)現(xiàn)歐洲資本市場(chǎng)募集資金及管理風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。
　　歐盟委員會(huì)根據(jù)合并條例的規(guī)定進(jìn)行的反壟斷審查，主要涉及以下幾方面：其一，德、紐交易所合并后是否將對(duì)歐洲市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)秩序產(chǎn)生負(fù)面影響，需要審查公司合并后是否取得在歐洲市場(chǎng)上的支配地位。如果可能導(dǎo)致個(gè)別市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)者占據(jù)歐洲市場(chǎng)主導(dǎo)地位即“寡頭壟斷市場(chǎng)”的經(jīng)營(yíng)者合并，歐盟委員將明確禁止。
　　具體而言，歐盟委員會(huì)審查合并事項(xiàng)的起點(diǎn)通常是結(jié)合各項(xiàng)因素界定商品或服務(wù)所在的“相關(guān)市場(chǎng)”，諸如尋求合并的公司是否為提供類(lèi)似商品或服務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)者，市場(chǎng)上的其他競(jìng)爭(zhēng)者在合并完成后進(jìn)入市場(chǎng)的難度或?qū)崿F(xiàn)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)的障礙是否增加，以及消費(fèi)者在合并完成后從其他商品提供者處獲取相同或類(lèi)似商品的能力是否受到影響。為準(zhǔn)確界定相關(guān)市場(chǎng)，歐盟委員會(huì)在必要時(shí)可以進(jìn)行針對(duì)合并的SSNIP測(cè)試（a small but significant non-transitory increase in relative prices test）。目前，歐盟競(jìng)爭(zhēng)執(zhí)委會(huì)與德、紐交易所雙方對(duì)于衍生品“相關(guān)市場(chǎng)”的界定大相徑庭。值得注意的是，歐盟在近年的實(shí)踐操作中表現(xiàn)出對(duì)商品所處的相關(guān)市場(chǎng)做狹義界定的趨勢(shì)。歐盟將相關(guān)市場(chǎng)界定為交易所上市的衍生品市場(chǎng)而非場(chǎng)外交易市場(chǎng)，因而，在評(píng)估并購(gòu)方案時(shí)未考慮場(chǎng)外衍生品交易。由于歐盟對(duì)相關(guān)市場(chǎng)的界定過(guò)窄，合并后交易所集團(tuán)在歐洲金融衍生品交易中占據(jù)的“支配”地位凸顯，這增加了合并獲得反壟斷審查通過(guò)的難度。
　　其二，德、紐交易所合并是否會(huì)削弱歐洲市場(chǎng)創(chuàng)新衍生產(chǎn)品及技術(shù)方案的能力。合并完成后的公司將成為全球首屈一指的交易所集團(tuán)，并主導(dǎo)歐洲乃至全球的金融衍生品業(yè)務(wù)。這一方面為市場(chǎng)上的消費(fèi)者提供具有創(chuàng)新性的金融產(chǎn)品并為歐洲已有的金融基準(zhǔn)產(chǎn)品創(chuàng)造頗具說(shuō)服力的價(jià)值，另一方面，由于合并后公司在金融衍生品交易上將取得絕對(duì)的市場(chǎng)支配地位，或?qū)��?dǎo)致市場(chǎng)缺乏有效競(jìng)爭(zhēng)并嚴(yán)重制約經(jīng)營(yíng)者創(chuàng)新金融衍生品及技術(shù)方案的能力。而這正是歐盟委員會(huì)對(duì)這項(xiàng)合并難消的疑慮。
　　其三，兩強(qiáng)合并對(duì)市場(chǎng)上的消費(fèi)者而言，究竟意味著操作上的更加有效性以及交易費(fèi)用的更加低廉，還是其不得不面臨因合并導(dǎo)致市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)者數(shù)量減少,對(duì)歐洲資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序的損害以及受其影響而喪失的“投資選擇”權(quán)益，尚難下結(jié)論。
　　歐盟將在今年12月13日前的若干工作日內(nèi)，就此項(xiàng)合并交易是否損害歐洲經(jīng)濟(jì)區(qū)內(nèi)的有效競(jìng)爭(zhēng)秩序做出最終判斷。在接下來(lái)的時(shí)間里，德、紐交易所雙方可通過(guò)密集溝通，對(duì)歐盟審查合并事項(xiàng)時(shí)存在的疑慮進(jìn)行檢討、完善，并提出有效補(bǔ)救措施。如果歐盟在此后的審查要求超出兩家交易所可以承受的范圍，那么將導(dǎo)致合并徹底失敗。
　　在全球化背景之下，證券交易所的發(fā)展與國(guó)家乃至區(qū)域發(fā)展緊密相關(guān)�；�于此，不管德、紐交易所集團(tuán)合并能否最終成功，我們都不能不正視這樣的事實(shí)：世界范圍內(nèi)證券交易所強(qiáng)者更強(qiáng)，弱者更弱，新興市場(chǎng)國(guó)家的交易所在與發(fā)達(dá)市場(chǎng)證券交易所合并后獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)并成為領(lǐng)導(dǎo)者后的競(jìng)爭(zhēng)中敗下陣來(lái)，實(shí)力與競(jìng)爭(zhēng)力逐步下降直至萎縮。對(duì)此，我們應(yīng)有深入思考，并早作準(zhǔn)備。