市場終于沒能等來美聯(lián)儲(chǔ)第三輪量化寬松(QE3)的答案，而是看到美聯(lián)儲(chǔ)揮動(dòng)起了另一種非常規(guī)貨幣政策工具——扭曲操作。按照最新方案，美聯(lián)儲(chǔ)將在2012年6月前減持3年期以下國債4000億美元，同時(shí)換購期限為6～30年的等量長期國債。美聯(lián)儲(chǔ)的目的非常明確：通過賣短買長延長手中所持國債期限，拉高長期債價(jià)格的同時(shí)壓低收益率水平，進(jìn)而降低長期融資成本以刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。
　　債券市場出色地策應(yīng)了“扭曲操作”所需要的效果。9月22日，美國10年期國債收益率觸及1.868%，為20世紀(jì)40年代來最低水平；與此同時(shí)，美國30年長期國債期貨價(jià)格觸及歷史新高，收益率劇降12個(gè)基點(diǎn)。然而，伴隨著債市收益率曲線的下墜，金融市場也同時(shí)上演了斷崖跳水的驚魂大戲。截至當(dāng)日收盤，美國股市三大股指均大跌2%以上；紐交所11月份交割的輕質(zhì)原油期貨價(jià)格重挫6.3%，創(chuàng)下6個(gè)星期以來的最低收盤價(jià)；12月黃金期貨價(jià)格合約每盎司暴跌101.9美元，創(chuàng)下5年來的最慘重單日暴跌，同日12月交貨的白銀期貨價(jià)格狂跌17.7%。創(chuàng)下自1984年以來的最慘重單日暴跌。
　　表面上看來，金融市場的過激反應(yīng)是對QE3期待落空的一次情緒宣泄，但實(shí)際上是對美國與全球經(jīng)濟(jì)的重大憂慮。一方面，在談到經(jīng)濟(jì)前景時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)在貨幣會(huì)議的聲明中前所未有地使用了“面臨重大下行風(fēng)險(xiǎn)”的嚴(yán)厲措辭；另一方面，國際貨幣基金組織在剛剛發(fā)布的《世界經(jīng)濟(jì)展望》報(bào)告中已將今年全球經(jīng)濟(jì)增長從4.3%下調(diào)至4.0%，并稱全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入了“危險(xiǎn)新階段”，下行風(fēng)險(xiǎn)“急劇上升”。兩種權(quán)威表態(tài)的疊加不能不令投資者惴惴不安，甚至市場將“扭曲操作”解讀為經(jīng)濟(jì)惡化加劇的信號(hào)并進(jìn)而采取了“用腳投票”的方式。
　　應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，“扭曲操作”存在著合乎邏輯的政策功效。一方面，以長換短只是增加了美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)組合中長期債券的比重，其2.85萬億美元的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模不變，這為日后美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步擴(kuò)充數(shù)量型貨幣政策空間留下了余地；另一方面，美國30年期國債的收益率就是房屋貸款利率的標(biāo)準(zhǔn)，因此拋短買長有助于減少企業(yè)借貸和居民貸款買房、買車與上學(xué)的成本，為未來企業(yè)和居民擴(kuò)大投資及消費(fèi)創(chuàng)造了寬松的環(huán)境。然而，所有的這些在投資者眼中只具有“畫餅”意義，在市場看來，美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)只有得到更多流動(dòng)性的刺激才能實(shí)現(xiàn)有效提振，而“扭曲操作”的拉動(dòng)作用相當(dāng)有限。
　　的確，從理論上分析，壓低長期利率可以讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲得抵押貸款和使資本支出的速度加快，但事實(shí)表明，超低的國債收益率卻并不一定能使私營部門的借貸和投資需求得到真實(shí)的滿足。觀察發(fā)現(xiàn)，基于對未來經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂和安全邊際的考慮，美國商業(yè)銀行的信貸投放功能正受到劇烈的擠壓。數(shù)據(jù)顯示，到今年8月底，美國銀行現(xiàn)金在全部資產(chǎn)中的占比從歷史平均的3.2%上升到11.3%，銀行的超額準(zhǔn)備金達(dá)到1萬億美元之多，而同期美國消費(fèi)信貸、工商業(yè)貸款、不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款增速卻均處于歷史最低水平，銀行放貸的能力或意愿甚至大大低于衰退之前。如果這種金融環(huán)境長期得不到改善，美國經(jīng)濟(jì)將難以獲得穩(wěn)定而持續(xù)的支撐力量。
　　因此，在“扭曲操作”并沒有為市場創(chuàng)造更多的流動(dòng)性需求，目前金融機(jī)構(gòu)信貸功能普遍萎縮的前提下，美聯(lián)儲(chǔ)手中的QE3就給人們制造了很大的想象空間。一定程度而言，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施“扭曲操作”帶有許多的無奈。資料顯示，今年8月，美國通脹率已漲至3.8%，核心通脹率達(dá)到2%的管理目標(biāo)上限，如果采取QE3增加流動(dòng)性，美聯(lián)儲(chǔ)將面臨著短期通脹增大的壓力；不僅如此，量化寬松政策已經(jīng)讓美聯(lián)儲(chǔ)引起了國際輿論的聲討以及美國國內(nèi)共和黨的抵制，從而迫使美聯(lián)儲(chǔ)在推出QE3問題上更趨謹(jǐn)慎。但是，如果在“扭曲操作”之后仍然沒有看到國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的實(shí)質(zhì)性改觀和就業(yè)的增長，或者說在通脹壓力得到有效緩釋之后，美聯(lián)儲(chǔ)勢必會(huì)推出QE3，依此觀察，如今的“扭曲操作”實(shí)際上是在為未來的QE3搭橋鋪路。