英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》中文網(wǎng)站近日刊登了一篇題為“市場(chǎng)的邏輯與政制的張力”的文章，探討當(dāng)下中國(guó)以貨幣政策為核心的金融體系所存在的問題，在論及民間借貸危機(jī)（尤其是高利貸）時(shí)，該文認(rèn)為，存款準(zhǔn)備金率過高造成了商業(yè)銀行資金供給不足，而基準(zhǔn)利率過低又造就了資金需求過大。這一小一大，恰就造成了資金的缺口，為高利貸提供了溫床。
　　對(duì)于這樣的觀點(diǎn)，我堅(jiān)決反對(duì)。論據(jù)有兩點(diǎn)：
　　一是資金缺口的邏輯問題。由于資源的稀缺性和人類創(chuàng)造并擁有財(cái)富的無(wú)限膨脹需求之間存在巨大矛盾。在人人都有獲得貨幣權(quán)力的條件下，人們對(duì)貨幣的需求幾乎可以達(dá)到無(wú)限大，而此時(shí)唯一可以制約貨幣需求的變量是投資所創(chuàng)造的市場(chǎng)價(jià)值。然而在這個(gè)問題上，早期研究貨幣需求的凱恩斯是弄錯(cuò)了的，他把貨幣的需求看成利率（資金成本）的函數(shù)，不僅忽視了投資需求的多樣性（凱恩斯認(rèn)為人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資需求是一種“非此即彼”的行為決策），更重要的是忽視了人們?cè)讷@得資源時(shí)的排他性與投資價(jià)值的制約性。正是由于這種前提性錯(cuò)誤，使得凱恩斯的貨幣需求理論從邏輯上就錯(cuò)了。
　　遺憾的是，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家至今依然沿用這個(gè)錯(cuò)誤思想體系來解析資金缺口，這就不可避免地要犯唯心主義錯(cuò)誤。就拿上文關(guān)于資金缺口的論述來說，基準(zhǔn)利率的低水平并非資金需求的原動(dòng)力，即便利率水平再高，資金需求也不會(huì)下降。這有兩個(gè)事實(shí)可以說明：一個(gè)是商業(yè)銀行的實(shí)際貸款利率水平，為了獲得足夠的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償，如今很多商業(yè)銀行都“巧立名目”變相提高貸款利率，比如加收一筆數(shù)目不菲的咨詢費(fèi)等，實(shí)質(zhì)上就是提高了貸款利率，而且水平不低（據(jù)說某些地方實(shí)際貸款利率可達(dá)年利率20%，與民間高利貸所差無(wú)幾）�？少Y金需求者不還是對(duì)商行信貸趨之若鶩嗎？
　　實(shí)際上，上文作者對(duì)此也很清楚，并把這種變相提高貸款利率批評(píng)為“過度市場(chǎng)化”，這就矛盾了。一方面批評(píng)基準(zhǔn)利率過低造成資金需求過大，另一方面又把實(shí)際利率偏高視為超市場(chǎng)化行為。這種邏輯上的自相矛盾，只能說明一點(diǎn)，是把資金需求視為利率的函數(shù)是錯(cuò)誤的。
　　另一個(gè)可以說明問題的事實(shí)，即便民間借貸那么高，不還是有人來借嗎？這怎么說明借貸利率與資金需求的因果關(guān)系呢？事實(shí)上，60年前莫迪利亞尼和米勒發(fā)現(xiàn)的MM第三定理，絕非超理性環(huán)境下的烏托邦，而是資金需求與融資成本實(shí)質(zhì)關(guān)系的真相揭秘，用他們的話說，資金的需求與融資的成本（利率）無(wú)關(guān)，而只與資金使用（投資）的預(yù)期收益水平有關(guān)。通俗些說，就是融資的成本再高也沒關(guān)系，只要能用這筆資金給所有者帶來更大的價(jià)值增加就是值得的（這恰恰是凱恩斯沒能理解的）。1997年的東南亞金融危機(jī)，不就很好地詮釋了MM的精髓所在嗎？
　　因此，用基準(zhǔn)利率偏低解釋資金需求過大，是沒有道理的。
　　即便是資金缺口確實(shí)存在，難道這就是高利貸的根源嗎？這就是我要說的第二點(diǎn)。拿資金缺口解析高利貸現(xiàn)象，F(xiàn)T中文網(wǎng)的這篇文章可算不上首創(chuàng)，早在兩年前陳志武教授在《金融的邏輯》中就是這么解釋的。而在我看來，利率不是貨幣供求的函數(shù)，這一點(diǎn)，前面的論述其實(shí)已經(jīng)說明了，只不過現(xiàn)在要用反函數(shù)的角度來解析。實(shí)際上，同樣是60年前，馬克維茨的資產(chǎn)組合理論就已經(jīng)解釋了利率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系。事實(shí)也證明：利率是風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，是資金供給方承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)。
　　試想那些高利貸者，他們并不了解借款人的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樾畔⒉粚?duì)稱，他們寧可相信借款人的風(fēng)險(xiǎn)很高，這就是經(jīng)濟(jì)學(xué)常說的逆向選擇。再試想商業(yè)銀行，放著央行規(guī)定的低利率不放貸，偏偏要變相提高貸款利率，同樣也是風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)男枨�。因此可以說，只要存在信息不對(duì)稱，只要存在高風(fēng)險(xiǎn)的投資行為，高利率就不可能因?yàn)樵黾淤Y金供給而消失。
　　現(xiàn)在，問題似乎只聚焦在一個(gè)點(diǎn)上了：當(dāng)今資金需求方的風(fēng)險(xiǎn)真的很大嗎？對(duì)此，似乎缺乏第一手?jǐn)?shù)據(jù)來加以科學(xué)的界定。但有一點(diǎn)可以肯定，就是在所謂的后金融危機(jī)時(shí)代，包括中國(guó)在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展究竟該怎樣走出低谷，仍是個(gè)未解的難題。改變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是一定的，但究竟怎么“變”、怎么“調(diào)”，都還在繼續(xù)探索。由此，把這種“變”和“調(diào)”視為充滿不確定性的市場(chǎng)機(jī)遇是有道理的。這種情況下，任何理性的資金供給方都不可能要求很低的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，這也恰恰符合當(dāng)下中國(guó)資金供求體系的實(shí)情。
　　當(dāng)然，這并不是說當(dāng)前的貨幣政策就沒問題了，我只想說，不能把資金缺口及其引發(fā)的高利貸歸結(jié)到當(dāng)前的貨幣政策上，更不可以把貨幣政策作為眼下矛盾日顯突出的高利貸問題的替罪羊。這不僅與事實(shí)不符，更不利于找到問題的真正根源。我絕不認(rèn)為高利貸是合理現(xiàn)象，問題是我們?cè)鯓硬拍芙�立一套風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制，使得宏觀經(jīng)濟(jì)中的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)有所下降。實(shí)話實(shí)說，我更愿意相信充分利用好資本市場(chǎng)，才是解決問題的關(guān)鍵所在。