9月中下旬以來，境內(nèi)外市場人民幣匯率出現(xiàn)倒掛的現(xiàn)象。2005年7月人民幣匯率形成機制改革，由于強勁的單邊升值預(yù)期，在香港美元兌換人民幣要比國內(nèi)便宜。到了今年9月中下旬，這種狀況突然逆轉(zhuǎn)，香港市場上美元變得比境內(nèi)貴，人民幣反而更便宜。在9月底10月初歐債危機高潮之際，美元現(xiàn)匯一度比國內(nèi)高出1500個點左右，無本金交割的遠期外匯交易美元也由貼水轉(zhuǎn)為升水。
同時國內(nèi)外匯市場上匯率也出現(xiàn)一些新的特點。到10月初，香港市場對國內(nèi)市場的影響開始顯現(xiàn)，人民幣匯率雙向波動加大，人民幣對美元匯率小幅走軟。在即期外匯交易中，大多數(shù)交易日出現(xiàn)美元的盤中價和收盤價高于開盤價100—200個點，表明市場有很強的美元買盤壓力。尤其最近幾個交易日，人民幣對美元一度跌停。在遠期外匯交易中，美元的貼水下降，1年期的貼水從1000個點左右降至100個點以內(nèi)，短期限的遠期美元還出現(xiàn)升水。
人民幣匯率倒掛是非常時期的非�，F(xiàn)象，國際金融市場動蕩是重要原因。避險情緒推動全球資金流向美元，形成美元搶購風(fēng)潮，美元流動性極度緊張，同時美元匯率走強。受危機影響的歐美機構(gòu)，減少在亞洲的資金頭寸，國際資本有撤退的跡象。由于擔(dān)心中國恢復(fù)人民幣對美元的穩(wěn)定，以及市場上出現(xiàn)炒作唱空中國經(jīng)濟的聲音，過去做多人民幣做空美元的套利投機者紛紛買進美元平倉。一些利用境內(nèi)外利差、匯差進行套利的國內(nèi)機構(gòu)和企業(yè)，境外外匯借款也面臨再融資的壓力。有一段時間香港市場上包括中銀香港在內(nèi)的所有機構(gòu)都無美元頭寸可售，市場幾近關(guān)閉，只能到國內(nèi)尋找美元，把壓力傳導(dǎo)到國內(nèi)市場。
美元對人民幣匯率在11月初突破6.32，后又升至6.35，一度被解讀為人民幣出現(xiàn)了貶值壓力。人民幣出現(xiàn)了一段時間的貶值是事實，從前面分析看是非常時期市場狀況的反應(yīng)，但并未同時形成貶值預(yù)期，很難說未來人民幣有貶值壓力。不過，這段時間的市場表現(xiàn)從一個側(cè)面說明，人民幣匯率目前已趨近均衡水平，匯率水平調(diào)整的目標(biāo)接近實現(xiàn)，為人民幣匯率彈性的擴大和市場發(fā)揮更大的作用奠定了重要的基礎(chǔ)。從經(jīng)濟基本面來看，只要中國經(jīng)濟保持穩(wěn)定和健康發(fā)展，未來人民幣依然是一種強勢貨幣。
外匯市場的變化對國內(nèi)宏觀經(jīng)濟有著重要影響。過去中國外匯儲備持續(xù)增長，央行購匯成為人民幣基礎(chǔ)貨幣投放的重要渠道，未來可能會發(fā)生逆轉(zhuǎn)。央行公布的數(shù)據(jù)顯示，10月份金融機構(gòu)的外匯占款凈減少249億元人民幣，其中央行的外匯占款凈減少893億元人民幣。也就是說，10月份央行外匯占款渠道不是凈投放而是凈回籠了人民幣，客觀上形成銀根收緊的效果。為了保持宏觀經(jīng)濟環(huán)境和政策的穩(wěn)定，央行必須采取措施對沖這種影響，由此就不難理解11月底央行下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率的用意。如果外匯占款減少還持續(xù)一段時間，央行很有可能進一步采取公開市場操作、調(diào)整存款準(zhǔn)備金率等政策加以對沖，不能簡單就此斷定為貨幣政策放松的信號。
這種變化也是對外匯儲備的壓力測試。2011年6月末，中國外匯儲備高達3.2萬億美元，對外凈資產(chǎn)為1.99萬億美元，這反映其中1.21萬億美元外匯儲備對應(yīng)的是對外負債，除了央行以外的其他部門特別是金融機構(gòu)和企業(yè)的外匯頭寸是負的，外匯資產(chǎn)小于負債。也就是說企業(yè)不僅把賺到的外匯賣給了央行，金融機構(gòu)和企業(yè)還通過各種方式從海外借外匯再賣給央行。原因是人民幣升值預(yù)期驅(qū)動套利活動，有很大的熱錢成分。當(dāng)前情況使得外匯儲備規(guī)模增速過快的問題得到緩解，適度的減少表明外匯儲備規(guī)模是可逆的。有巨大的存量作為基礎(chǔ)，這不僅不會有太大的風(fēng)險，反而有利于把其中的熱錢擠出去。同時，隨著人民幣升值預(yù)期的逐步消失，居民的持匯意愿增強，藏匯于民才有可能。
同時，人民幣國際化的泡沫也正在被擠出。國際金融危機爆發(fā)以后，人民幣國際化步伐加快，跨境貿(mào)易支付結(jié)算使用人民幣飛速發(fā)展。有一個現(xiàn)象值得注意，人民幣結(jié)算主要是進口支付而不是出口。進口支付人民幣，把本該付出去的外匯留在了國內(nèi)，造成外匯儲備增長壓力，形成了一種新的人民幣形態(tài)的熱錢流入。另外，一些進口企業(yè)以人民幣質(zhì)押在境內(nèi)外借入外匯，人為夸大人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算規(guī)模。最近市場的變化加上管理方面的加強，使得人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的異常增長得到遏制。這有利于客觀評價人民幣國際化進程，降低人民幣國際化風(fēng)險，使得人民幣國際化的基礎(chǔ)更加堅實。
