自11月30日以來(lái)，中國(guó)外匯交易中心人民幣對(duì)美元盤(pán)中交易價(jià)連續(xù)9日觸及跌停后，昨日盤(pán)中再度走低，離跌停點(diǎn)位只差毫厘。近日，關(guān)于熱錢正大量流出中國(guó)、國(guó)際資本大量做空等駭人聽(tīng)聞的論點(diǎn)也在不斷傳播，并且在不斷強(qiáng)化市場(chǎng)的貶值預(yù)期。筆者認(rèn)為，此輪人民幣即期匯率連續(xù)下跌的原因復(fù)雜，但與熱錢大量流出和國(guó)際資本做空并無(wú)關(guān)系。
　　形成本輪人民幣貶值預(yù)期的因素相對(duì)復(fù)雜。大體可以歸結(jié)為三個(gè)方面。一是國(guó)際上出現(xiàn)看空中國(guó)經(jīng)濟(jì)以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際增速放緩，從而看空人民幣�；�于中國(guó)趨緊的宏觀調(diào)控，特別是收緊流動(dòng)性和加強(qiáng)房地產(chǎn)調(diào)控，國(guó)際觀點(diǎn)認(rèn)為中國(guó)的投資增長(zhǎng)必然受到很大影響，尤其是地方融資平臺(tái)和房地產(chǎn)業(yè)可能出現(xiàn)大量不良貸款，這會(huì)迫使銀行進(jìn)一步收緊信貸，而信貸投放減少又會(huì)反作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)存在硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)。今年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速逐季下滑，預(yù)計(jì)四季度GDP同比增速會(huì)回落到9%以內(nèi)。
　　二是8月以來(lái)，由于歐債危機(jī)持續(xù)深化，全球資本重新青睞美元，紛紛回流美國(guó)，此時(shí)香港的美元也出現(xiàn)回流之勢(shì)，美元走強(qiáng)使得香港的人民幣即期匯率和NDF報(bào)價(jià)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，由此前顯示升值變?yōu)橘H值。這一變化發(fā)生在9月末，并很快傳遞到大陸的人民幣外匯市場(chǎng)。
　　三是由于人民幣外匯市場(chǎng)仍處于發(fā)育初期，極不成熟，市場(chǎng)預(yù)期容易出現(xiàn)一邊倒。無(wú)論是大陸還是香港的人民幣外匯市場(chǎng)，盡管后者的市場(chǎng)化程度很高、受管制較少，但是它們都是處于發(fā)育初期，交易量不大，市場(chǎng)缺乏深度和廣度，對(duì)人民幣匯率的預(yù)期容易出現(xiàn)一邊倒。
　　筆者認(rèn)為，從現(xiàn)有數(shù)據(jù)上看，無(wú)法得出熱錢大量流出的判斷。當(dāng)前出現(xiàn)外匯占款減少主要是因?yàn)橥鈪R收入和居民結(jié)匯相對(duì)減少所致，居民購(gòu)匯和外匯支出相對(duì)正常。根據(jù)國(guó)家外匯管理局?jǐn)?shù)據(jù)，10月份銀行代客售匯為1120.6億美元，與前幾個(gè)月相比基本正常；銀行代客結(jié)匯為1152.36億美元，相較前5個(gè)月均在1350億美元以上，其回落特別明顯，從而導(dǎo)致10月份銀行代客結(jié)售匯順差僅為31.76億美元，相較此前9個(gè)月平均每個(gè)月結(jié)售匯順差423.05億美元，減少了92.5%。10月香港人民幣存款余額比9月不增反減，凈減少37億元，而前9個(gè)月平均每個(gè)月增加341.44億元，這種逆轉(zhuǎn)相當(dāng)于使得大陸10月份外匯流入凈減少了約60億美元。
　　當(dāng)前，國(guó)際資本不敢大量做空人民幣。從大陸外匯市場(chǎng)來(lái)看，盡管早已經(jīng)實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目可兌換，但是這種可兌換是基于實(shí)際貿(mào)易合同才能購(gòu)買外匯，個(gè)人購(gòu)匯也受到額度管制，而資本項(xiàng)目下的居民購(gòu)匯更是受到嚴(yán)格管制，因此，在大陸不存在國(guó)際資本做空人民幣的機(jī)制。理論上，國(guó)際資本可以利用香港的人民幣外匯市場(chǎng)大量做空人民幣，但實(shí)際上，香港人民幣匯率的報(bào)價(jià)并非不受大陸人民幣匯率報(bào)價(jià)的影響，后者是前者的價(jià)值中樞，在這種情況下，國(guó)際資本絕不敢大量下賭注。實(shí)際情況也是這樣，自9月底以來(lái)，香港人民幣匯率報(bào)價(jià)還是相對(duì)穩(wěn)定的，盡管顯示遠(yuǎn)期略有貶值。
　　盡管人民幣對(duì)美元盤(pán)中交易價(jià)連觸跌停，但近來(lái)開(kāi)盤(pán)中間價(jià)相對(duì)堅(jiān)挺，已充分說(shuō)明了央行的意圖和決心。當(dāng)前情況下，央行不可能增加波動(dòng)區(qū)間，也不可能進(jìn)行所謂的順勢(shì)而為放任人民幣貶值。筆者認(rèn)為，當(dāng)前以及未來(lái)一段時(shí)間，我國(guó)仍將堅(jiān)持參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)的、有管理的浮動(dòng)匯率制度，維持人民幣匯率的相對(duì)穩(wěn)定。趙慶明