自12月22日起，歐洲央行將向歐元區(qū)銀行提供4891.9億歐元的貸款，這筆貸款為期1134天，利率為貸款期內(nèi)基準(zhǔn)利率的平均值，目前有523家銀行申請(qǐng)這一貸款。本次歐洲央行通過(guò)再融資操作（LTRO）向區(qū)內(nèi)銀行提供的貸款數(shù)量以及提出貸款申請(qǐng)的銀行的數(shù)量均創(chuàng)歐元區(qū)成立以來(lái)的紀(jì)錄。筆者認(rèn)為，歐洲央行LTRO可以緩解銀行流動(dòng)性緊張，避免大銀行倒閉引發(fā)的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，但其因無(wú)法解決償付性問(wèn)題，因此難以解決歐債危機(jī)。
　　之所以有如此多的銀行申請(qǐng)貸款，除了流動(dòng)性需求外，貸款利率極低也是重要原因。歐洲央行將該筆貸款的利率設(shè)定為貸款期內(nèi)歐洲央行基準(zhǔn)利率的平均值。歐洲央行目前的基準(zhǔn)利率為1%，歐債危機(jī)以及黯淡的經(jīng)濟(jì)前景可能會(huì)促使歐洲央行進(jìn)一步降息，因此歐元區(qū)銀行申請(qǐng)的三年期貸款的平均利率將低于1%，這幾乎相當(dāng)于一筆免費(fèi)資金。
　　歐洲央行如此做法的主要目的在于防范銀行流動(dòng)性出問(wèn)題，避免2008年系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)再度出現(xiàn)。此前英格蘭銀行的研究顯示，歐元區(qū)17國(guó)銀行明年需要籌集的債務(wù)比今年至少多出35%，2012年這些銀行有超過(guò)6000億歐元的債務(wù)到期，其中約四分之三的債務(wù)是無(wú)擔(dān)保的。
　　歐洲央行此舉相當(dāng)于變相量化寬松（QE）。由于歐洲央行自成立之初以控制通脹為首要任務(wù)，目標(biāo)單一，因而其獨(dú)立性頗高。金融危機(jī)以來(lái)，美國(guó)、日本、英國(guó)等國(guó)央行均采取超常規(guī)措施，將扶持金融系統(tǒng)、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇擺在首位，而歐洲央行則小心謹(jǐn)慎得多，在主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中最為保守。即使是歐債危機(jī)愈演愈烈，歐洲央行也只是小規(guī)模購(gòu)買重債國(guó)國(guó)債，但這不足以使嚴(yán)重的事態(tài)得以緩解。市場(chǎng)上對(duì)歐洲央行不肯效仿美聯(lián)儲(chǔ)大膽實(shí)施QE的指責(zé)頗多，如果歐洲央行延續(xù)此前謹(jǐn)慎做法，歐債危機(jī)失控的可能性將會(huì)大大上升，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)陷入中度甚至是重度衰退。既要緩解歐債危機(jī)、減輕實(shí)體經(jīng)濟(jì)的壓力，又要維護(hù)歐洲央行一貫的獨(dú)立性和良好的聲譽(yù)，權(quán)衡再三，歐洲央行采取了這一變通的做法。
　　傳統(tǒng)的QE政策是指中央銀行在實(shí)行零利率或近似零利率政策后，通過(guò)購(gòu)買國(guó)債等中長(zhǎng)期債券，增加基礎(chǔ)貨幣供給，向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性資金的干預(yù)方式，以鼓勵(lì)消費(fèi)者、企業(yè)增加開支和借貸。量化寬松政策所涉及的政府債券，不僅金額龐大，周期也較長(zhǎng)。一般來(lái)說(shuō)，只有在利率等常規(guī)工具不再有效的情況下，貨幣當(dāng)局才會(huì)采取這種極端做法。量化指的是擴(kuò)大貨幣的發(fā)行數(shù)量，寬松就是減少銀行儲(chǔ)備必須注資的壓力。當(dāng)銀行和金融機(jī)構(gòu)的有價(jià)證券被央行收購(gòu)時(shí)，新發(fā)行的貨幣便被成功地投入到私有銀行體系�？梢钥闯觯瑲W洲央行此次并沒有直接購(gòu)買成員國(guó)國(guó)債，而是以超低息貸款的形式向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性，“量化”意味低于傳統(tǒng)QE政策，但“寬松”意味與傳統(tǒng)QE相當(dāng)。
　　從操作規(guī)則來(lái)看，歐洲央行LTRO與QE差別不大，但可以降低歐洲央行在信譽(yù)和資產(chǎn)貶值上的雙重風(fēng)險(xiǎn)。按照歐洲央行給LTRO設(shè)定的規(guī)則，歐元區(qū)銀行必須將區(qū)內(nèi)成員國(guó)國(guó)債作為資產(chǎn)抵押，以此向歐洲央行申請(qǐng)貸款。這相當(dāng)于讓歐元區(qū)銀行代替歐洲央行大筆購(gòu)買重債國(guó)國(guó)債，同時(shí)還通過(guò)套息交易讓歐元區(qū)銀行而不是歐洲央行自身承擔(dān)國(guó)債貶值的風(fēng)險(xiǎn)，可謂一舉兩得。
　　歐洲央行希望歐元區(qū)銀行通過(guò)套利的方式來(lái)達(dá)到QE的效果（即緩解歐債危機(jī)、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇），但這一如意算盤能否奏效在很大程度上取決于歐元區(qū)銀行如何使用如此大量且廉價(jià)的資金�？傮w來(lái)說(shuō)，歐元區(qū)銀行使用這筆資金的方式包括償還到期債務(wù)，在區(qū)內(nèi)國(guó)債市場(chǎng)　、股市、商品市場(chǎng)上投資套利，同業(yè)拆借，向消費(fèi)者和企業(yè)放貸等。從目前的情況來(lái)看，參與借貸的銀行準(zhǔn)備利用廉價(jià)資金套利，但是遠(yuǎn)比以前謹(jǐn)慎，歐洲央行的如意算盤可能會(huì)打折扣。2009年6月，歐洲央行曾向歐元區(qū)銀行發(fā)放了一筆總額為4420億歐元的一年期貸款，結(jié)果是歐元區(qū)銀行將大約2200億歐元的貸款用于投資西班牙等高息國(guó)債以賺取利差。而這一次，雖然也有不少銀行會(huì)采取同樣的做法，但謹(jǐn)慎得多。據(jù)歐洲某大型銀行債券交易員透露，總部要求在做此類套息交易時(shí)，必須買進(jìn)同等額度的信用違約掉期（CDS）以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。
　　因此，歐洲央行LTRO可以緩解銀行流動(dòng)性緊張，避免大銀行倒閉引發(fā)的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，但因其無(wú)法解決償付性問(wèn)題，無(wú)法有效解決歐債危機(jī),其對(duì)金融市場(chǎng)的刺激也遠(yuǎn)比預(yù)期短暫。