央行在去年四季度貨幣政策報(bào)告中提出，今年M2增速預(yù)計(jì)約14%，高于去年底13.6%的增速，這表明今年貨幣政策條件將比去年略為寬松，但明顯低于過去央行每年初預(yù)計(jì)的16%的增速。這說明央行已認(rèn)識(shí)到我國中長期合理貨幣增速中樞下滑的現(xiàn)實(shí)。
2000年以來，央行一般都將M2增速的指導(dǎo)目標(biāo)定為16%，而今年卻定在14%。這背后的重要原因是，當(dāng)前我國M2增速的合理中樞已經(jīng)開始下降，央行需要審時(shí)度勢地下調(diào)合理貨幣增速，否則就很容易增大未來經(jīng)濟(jì)通脹和資產(chǎn)泡沫膨脹風(fēng)險(xiǎn)。而貨幣增速中樞下降的機(jī)理體現(xiàn)在以下方面。
第一，外需相對疲弱、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長方式和要素結(jié)構(gòu)逐步轉(zhuǎn)變，中國經(jīng)濟(jì)的潛在增長水平逐步趨緩，這意味著經(jīng)濟(jì)體系對貨幣的吸納能力將會(huì)降低，貨幣增速自然也應(yīng)該下降。很多國家的經(jīng)驗(yàn)都已經(jīng)證明這一點(diǎn)，韓國經(jīng)濟(jì)增速從上世紀(jì)80年代的年均7%下降到過去10年的年均4%，同期的實(shí)際M2增速也從14%下降到5%。
第二，當(dāng)前我國社會(huì)金融資產(chǎn)多樣化，尤其是直接融資的大發(fā)展會(huì)持久深遠(yuǎn)地導(dǎo)致貨幣增速下行。直接融資增加意味著企業(yè)對貸款需求減弱，會(huì)相應(yīng)降低銀行貸款創(chuàng)造的需要，這兩者都會(huì)降低貨幣乘數(shù)，銀行創(chuàng)造貨幣的能力也將減弱。
第三，我國金融項(xiàng)目可兌換步伐加快以及人民幣國際化加快，也會(huì)長久地降低國內(nèi)貨幣增速。2011年我國金融機(jī)構(gòu)外匯存款的增速超過人民幣存款，這將顯著降低我國未來外匯占款的水平。
盡管我國貨幣增速下降是比較確定的中長期趨勢，但就短周期而言，央行也有必要根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢需要，在短期內(nèi)實(shí)施貨幣政策逆周期操作，以刺激貨幣增速的回升，并穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長。就今年而言，M2指導(dǎo)目標(biāo)增速仍高于去年底，這意味著今年M2增速還有一定的上行空間。
從M2構(gòu)成來看，今年我國外匯占款對于M2的增量將進(jìn)一步減少。我國出口增速將進(jìn)一步降低，而進(jìn)口則受國內(nèi)政策激勵(lì)有望保持比出口更快的增速，這意味著2012年我國貿(mào)易順差將進(jìn)一步縮減。此外，隨著2012年我國貿(mào)易盈余的水平下降以及國內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的降溫，今年人民幣升值水平也有望降低，匯率波動(dòng)的彈性增大，相應(yīng)減弱熱錢流入國內(nèi)市場動(dòng)力。
因此，今年M2更多的新增量將來自于貸款新增，筆者預(yù)計(jì)，以去年M2增速對應(yīng)貸款增速來看，今年新增貸款將在8萬億人民幣左右，比去年多增5000多億。
春節(jié)后，央行的貨幣政策調(diào)整動(dòng)作加大，主要有以下原因。首先，春節(jié)后隨著食品價(jià)格的大幅度回落，2月CPI增速也將回落到4%之下，央行對于通脹的擔(dān)憂會(huì)有所減輕。其次，2月后我國經(jīng)濟(jì)面臨的下行壓力還會(huì)繼續(xù)增大。今年2月-4月，仍需釋放歐洲債務(wù)國償債高峰所帶來的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而各國為達(dá)到救助條件實(shí)施的財(cái)政緊縮以及由此引發(fā)的信貸緊縮會(huì)加劇歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)下滑，我國出口增長將會(huì)遇到更大的挑戰(zhàn)。此外，國內(nèi)房地產(chǎn)持續(xù)調(diào)控導(dǎo)致的房地產(chǎn)投資增速下滑風(fēng)險(xiǎn)也將在今年2月后顯現(xiàn)。今年2月后還將迎來地方融資平臺(tái)還債的高峰期，這也將給各地經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來較大壓力。
因此，近期央行下調(diào)存準(zhǔn)以增強(qiáng)2月后銀行信貸投放能力。2月之后，銀行的貸款同比將有所增加。但鑒于中長期合理貨幣增速中樞下降，短期央行政策調(diào)整引致的貨幣信貸增速空間將十分有限。上半年信貸增速雖然會(huì)從年初的15%回升接近16%，但隨著下半年國內(nèi)穩(wěn)增長措施逐漸奏效，央行為保持中長期貨幣信貸增速的穩(wěn)健可能再次進(jìn)行適度微調(diào)，貸款增速今年底有可能再次回落到年初水平。