以行長周小川為首的央行高官，本周一以“貨幣政策及金融改革”為主題在十一屆人大五次會議的記者會上回答中外媒體提問，透露的相關(guān)信息，頗值得回味。最關(guān)鍵的所在是，貨幣政策及金融改革是一項涉及一系列政治經(jīng)濟制度變革的長期而艱巨的任務(wù)，我們要越過的關(guān)口還不少。
比如，利率市場化的問題就很典型，即便從作為貨幣價格最為典型的標準來說，也未必是央行獨家努力可以完成的。確如央行副行長胡曉煉所言，“我們從1998年開始的十多年來，不斷增加貨幣市場同業(yè)拆放利率、銀行間債券市場的企業(yè)融資利率的靈活性，到目前為止，應(yīng)該說貨幣市場的利率和銀行間債券市場的融資利率已經(jīng)全部市場化了。貸款現(xiàn)在只管下限，上限可以隨著市場的供求情況自主浮動，存款現(xiàn)在也只管一個上限。外幣的存貸款利率，貸款也已經(jīng)放開了，只不過對一些小額的一年期以下的外幣利率還有管理。所以，整個利率市場化的進程是在有序地推進的。”這些成績當然是大家都看到的，但畢竟還只是局部的，還不能視之為中國利率市場化已經(jīng)制度化了。因為利率市場化有兩個必要的條件我們目前還都不具備。
第一，我們還沒有對金融市場平等準入的開放制度，而這顯然也不是央行可以獨立完成的，民間融資的合法化問題，就需要全國人大對金融市場進行新的立法。
第二，利率市場化其實是對一國貨幣當局的壟斷鑄幣權(quán)的限制，從本質(zhì)上說就是將貨幣政策從行政化管理，完全變成價格化管理；簡言之，央行只負責制定基準利率，而不再另行規(guī)定存款、貸款利率的上下限，以及被輿論高度質(zhì)疑的造成中國銀行(601988,股吧)業(yè)暴利的存貸款利差。因為這是市場交易者的權(quán)利。這一點，我們的觀念還很滯后。
綜上兩點，在人大金融立法缺失的情況下，要考察央行具體執(zhí)行利率市場化的意志和實際能力，取決于央行如何制定基準利率——即央行如何在市場上發(fā)現(xiàn)自己所發(fā)行的貨幣的市場價格。
但這也還存在大問題。
基準利率在全球市場的基本模式有兩種典型，一是倫敦銀行間同業(yè)拆借利率（LIBOR），二是美國聯(lián)邦基準利率。這兩者之間其實沒有本質(zhì)區(qū)別，都是由市場資金交易出來的利率曲線決定的。我國基準利率綜合了上述兩種模式，偏重于美國聯(lián)邦基準利率的模式，但現(xiàn)實表明，主要按照債券市場的國債發(fā)行利率來修正和制定基準利率的做法，在中國是比較難的。因為美國的債券市場，尤其是國債市場是對內(nèi)對外都開放的國際化市場，其投資人不僅有美國本土的各種機構(gòu)，也有像中國外匯儲備這樣的投資，因此其利率曲線市場價格結(jié)構(gòu)不僅面對了多層次的資金需求，資金價格交易也富含了匯率變化的因素。但中國債券的利率曲線相對單調(diào)，因為中國95%的國債交易發(fā)生在一個封閉的銀行間市場里。這個市場和匯率沒有市場交易，只有外管局的一個結(jié)匯出口。雖然銀行間市場有2000多家會員，有中外資銀行，有券商，但國有商業(yè)銀行占了絕對大頭，僅工行的交易就超過了25%。即使這些交易或多或少地反映了利率市場化的水平，但價格壟斷的嫌疑難免。而財政部是中國國債的唯一發(fā)行主體，它有控制國債發(fā)行成本的直接需要，利率是其最大的成本。從這個角度說，中國銀行間市場的利率真實性常常是打了折扣的，央行以這個市場的利率來決定的基準利率，其價格偏差可想而知。
在利率不能市場化的情況下，中國金融業(yè)出現(xiàn)了很多與宏觀經(jīng)濟相矛盾的現(xiàn)象。比如有人提到的中國銀行業(yè)最大的兩個問題，一是實體經(jīng)濟大面積滑坡，但銀行業(yè)利潤卻蒸蒸日上；二是十七大之后一再強調(diào)要增加國民財產(chǎn)性收入，可這兩年居民一般儲蓄始終處在負利率狀態(tài)下。這種高度不對稱的現(xiàn)象值得深思，尤其是負利率，它凸顯出中國利率非市場化的另外一個重要因素，是匯率的非市場化。
對此，周小川行長的解釋是，“在一些發(fā)達國家實行非常寬松的貨幣政策的情況下，全球流動性非常充裕，如果我國的利率上調(diào)太快的話，會導(dǎo)致大量的資本流入，世界上也有一些新興市場國家正面臨這樣的問題，因此可能會有一段時間的負利率�！彼越衲�2月走出了負利率下了一個結(jié)論，認為負利率“是個階段性的現(xiàn)象”。
而根據(jù)由諾貝爾經(jīng)濟學獎得主蒙代爾的M-F模型發(fā)展而來的三元悖論理論，一國的貨幣當局在利率、匯率和購買力系數(shù)這三個組成部分中只能控制兩點，比如控制了利率和匯率，就無法控制CPI；中國的現(xiàn)狀正是如此，利率和匯率被高度管制，所以通脹系數(shù)就比較高，以至于溫總理都在本屆政府工作報告上坦承去年沒有完成價格宏觀調(diào)控的目標。假使利率掛鉤CPI，那匯率就無法控制，顯然中國在相當長的一段時間里還不可能讓匯率放任自流。所以負利率在2月消失之后，只要利率和匯率還在高度管控之中，遲早還會階段性出現(xiàn)。
總之，要實現(xiàn)利率市場化的目標，先得有中國金融制度的重大改革，這是一項宏大而復(fù)雜的工程。對此央行的態(tài)度是積極的，也是務(wù)實的。胡副行長這次在答記者問時就強調(diào)，未來利率市場化肯定會繼續(xù)向前推進，并談到四個具體方向，其一，“只有在其中的主要條件，比如說金融機構(gòu)的公司治理、自我約束、財務(wù)的硬約束能力都滿足后，才能在利率市場化之后保持一個公平的競爭環(huán)境�！逼涠适袌龌粋�比較重要的條件是“要考慮存款保險制度的建立”；其三，是綜合考慮國內(nèi)國外的形勢，選擇恰當?shù)臅r機；其四，具體進展是選擇“對于批發(fā)性業(yè)務(wù)的利率市場化可能會推進得更快一些，我們可能會通過增加新的金融產(chǎn)品來使得利率更具靈活性。”
從這兩天的市場反響看，這個回答深得好評。因為這反映了央行能做到的都開始做了。