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注冊制下的中介機構(gòu)及相關(guān)法律
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在上一期，我們討論了股票發(fā)行注冊制下的證券交易場所，現(xiàn)在我們再來討論一下各類證券中介機構(gòu)。
股票發(fā)行一旦實行注冊制，具有股票承銷資格的證券公司將在市場上扮演引人矚目的角色。企業(yè)不再去證監(jiān)會排隊了，排隊的場所會不會又轉(zhuǎn)移到證券公司呢？我認為這是很有可能的；證券公司的老總屆時又將會成為利益輸送的對象，新的利益鏈又會形成。由此可見，證券發(fā)行制度的改革其實是一個系統(tǒng)工程，它必然要求證券市場方方面面都要來一個根本性的變革。具體到證券公司方面來說，它必然要求監(jiān)管機構(gòu)不得限制證券承銷服務(wù)的市場供應(yīng)，也就是說，證券公司的設(shè)立必須在實質(zhì)上是自由的。
需要說明的是，這絕不是說從事證券公募業(yè)務(wù)的券商的成立不需要任何條件，任何人都可以隨意開設(shè)證券公司；而是說，設(shè)立證券公司的條件必須是公開的、明確的和有限的；任何申請者，只要符合這些條件，監(jiān)管機關(guān)就應(yīng)當(dāng)立即予以頒發(fā)許可證，而不應(yīng)當(dāng)再“酌情處理”。“酌情處理”是一種極為巨大的、灰色的超級權(quán)力，它施加于市場的影響往往要比正式法律條文厲害得多，它意味著審查者可以對特定審批事項設(shè)置近乎無限的條件，并且不需要詳細說明理由。長期以來，這一權(quán)力被非正式地授予政府行政部門。在這一慣例之下，政府官員僅憑自己或少數(shù)人的主觀印象來調(diào)節(jié)市場供求關(guān)系。例如，官員們認為金融機構(gòu)太多了，就會“收緊”審批步伐，只有一批老券商倒閉了以后，往往才又會頒發(fā)一批新的牌照�？墒�，怎么判斷目前的金融機構(gòu)數(shù)量是多還是少呢？難道已有的金融機構(gòu)就都應(yīng)當(dāng)存活下去嗎？即使供求相對平衡，難道市場競爭過程就該因此而暫停嗎？在這些糊涂的做法之下，監(jiān)管機構(gòu)無形之中就會成為劣質(zhì)服務(wù)和高昂收費的保護傘。
在這些做法背后，我認為存在著一種可以稱為“金融崇拜癥”的思想意識。所謂“金融崇拜癥”，是說把金融業(yè)看得“高于”其他行業(yè)，因而給予金融業(yè)以非常特殊的、顯著不同于實業(yè)部門的地位和待遇�！敖鹑趪Y委”的創(chuàng)意可以作為這種思想傾向的一個典型代表。金融業(yè)的確需要監(jiān)管，可是，特別的監(jiān)管似乎仍然不足以突出其“特殊性”，連金融業(yè)中的資產(chǎn)似乎也要“高于”其他行業(yè)了。這是對金融業(yè)的巨大誤解，是導(dǎo)致過度監(jiān)管的一個思想根源。這絕不是金融業(yè)的福音。
過度管制如何妨礙了金融業(yè)的成長壯大，我們可以以信用評級機構(gòu)為例來進一步說明。在西方發(fā)達國家的金融市場中，信用評級機構(gòu)扮演著舉足輕重的角色�？墒�，我國的類似機構(gòu)至今卻幾乎沒有取得任何重要的發(fā)展，原因何在呢？原因顯然在于市場缺少信用評級的需求。市場之所以缺少這樣的需求，是因為政府幾乎包辦了一切。政府管制證券的供應(yīng)，企業(yè)債券數(shù)量稀少，鮮有破產(chǎn)事件出現(xiàn)，誰會在乎它的評級呢？我們可以意識到，類似穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽這樣以發(fā)表意見來收取費用的民間機構(gòu)，其實是在一個供應(yīng)充分、甚至超額供應(yīng)的買方市場背景下發(fā)展起來的；這時，由于叫賣的券種眾多，加之破產(chǎn)事件時有發(fā)生，投資者對于證券的價值普遍抱持謹慎、懷疑甚至挑剔的態(tài)度，或者不知道買哪一個好，于是評級機構(gòu)應(yīng)運而生。因為這種企業(yè)僅靠出賣意見來獲取利潤，必定有許多競爭者試圖加入，而目前市場上幸存下來的評級公司，一定是在激烈的市場競爭中經(jīng)過長期積累和演變才取得成功的。所以，越是這種成長緩慢的機構(gòu)，越要早日置于市場之中進行鍛煉，監(jiān)管只能建立在市場開放的基礎(chǔ)之上，而不能以“民間金融業(yè)不成熟”為理由，反而代之以政府包辦。這是一種極為缺乏遠見的做法。試想一下，假如我國的證券市場自從成立之初就采用了注冊制，那么包括評級公司、證券公司在內(nèi)的各類證券中介服務(wù)機構(gòu)的競爭力與服務(wù)水平以及整個市場的面貌，又將會是怎樣的呢？這個道理對于其他金融業(yè)和實業(yè)的發(fā)展都是一樣的。
迄今為止我們一直在強調(diào)放松政府監(jiān)管。然而，算法式的經(jīng)濟觀點絕不僅僅是在片面地附和市場原教旨主義。自由競爭應(yīng)當(dāng)與嚴刑峻法相互并存。證券發(fā)行由審批制向注冊制的過渡，同樣需要法律系統(tǒng)作出相應(yīng)的調(diào)整。
證券發(fā)行的放開意味著國家不再為證券的質(zhì)量提供背書，而是任由市場參與者自行解決問題，所以，法律系統(tǒng)就需要圍繞這個思路來進行調(diào)整。首先需要做到的是，法律體系本身（無論立法還是司法環(huán)節(jié)）不要妨礙當(dāng)事人自行解決糾紛，或者預(yù)先偏袒其中的一方。法院不要動輒就不受理案件，不要以缺乏某些具體規(guī)定為由而不進行判決。例如，發(fā)行人不能騙人，否則就要承擔(dān)責(zé)任，賠償損失，這是自古以來極為普通的常理和社會準(zhǔn)則的具體運用，對此并不需要有具體法律規(guī)定。即使沒有《證券法》，法院仍然應(yīng)當(dāng)可以受理相關(guān)訴訟。可是，在具體實踐中，許多有關(guān)的案件卻常常被法院拒絕受理，對法律的尊重變成了方方面面都要“有法可依”，似乎沒有法律規(guī)定，我們就不會走路了。這顯然是對司法權(quán)的不當(dāng)限制，是一種錯誤的法治觀念。此外，控辯雙方的平等對抗必然要求允許實行集體訴訟制度。一方是企業(yè)（或其高管或大股東），另一方是眾多的股民。不允許實行這一制度，實際上就是在為受害人提起訴訟設(shè)置障礙，因而實際上也就是在偏袒企業(yè)，鼓勵其違法犯罪。反之，如果政府有關(guān)部門能夠采取積極支持集體訴訟的態(tài)度，雖然案件的數(shù)量短期內(nèi)可能會有所增加，但這一措施必將有力地促使企業(yè)誠信行事，使之蔚然成風(fēng)，政府部門也就毋需總是徒勞無功地進行道德教育了，而欺詐行為以及欺詐案件的數(shù)量最終也將會下降。此等長期性的、極為良性的措施務(wù)必需要置于任何短期性政策之先，越早實行越好。
不當(dāng)法律的另一個例子是《證券法》與《刑法》中關(guān)于欺詐上市的現(xiàn)行規(guī)定：采用欺詐手段達到上市目的的，對直接責(zé)任人員的罰款額在3—30萬元之間，對企業(yè)的罰款額介于非法募集資金額的1%—5%之間，而相關(guān)的刑事責(zé)任則限于5年以內(nèi)。在注冊制之下，這種處罰顯然是過于輕微了。例如，某企業(yè)隱瞞巨額債務(wù)并實現(xiàn)上市，結(jié)果導(dǎo)致募集資金被追索一空（因債權(quán)人為善意第三方），假如發(fā)生了這樣的情況，騙子們將會遭到怎樣的懲罰呢？由于集體訴訟制的缺位，所有投資人想要拿回全部本金，將會難上加難。即使實行了集體訴訟制，騙子們賠了全部的錢，那又有什么關(guān)系呢？——這部分資金本來就是他們欠下的。幾乎可以肯定的是，假如他們有能力全部歸還所募集資金的話，區(qū)區(qū)3—30萬元以及1%—5%的罰款是肯定不會讓他們破產(chǎn)的。證券發(fā)行所募集的資金動輒以億為單位來計算，最高5年的刑期顯然也不足以嚇阻他們。
以上對企業(yè)的特殊保護顯然是審批制和國營經(jīng)濟時代的產(chǎn)物，現(xiàn)在則要務(wù)必作出修正。應(yīng)當(dāng)用下面這個在學(xué)術(shù)界早已形成廣泛共識的理念來全面指導(dǎo)我國的立法工作，即：越容易實施的犯罪，越不容易被發(fā)現(xiàn)和取證的犯罪，其懲罰力度越要成倍地加大。
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