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匯改新政：到了調(diào)整風(fēng)帆時(shí)刻
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2012-04-20 作者：張濤（中國(guó)建設(shè)銀行總行金融市場(chǎng)部） 來(lái)源：上海證券報(bào)
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在公布一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的同時(shí)，統(tǒng)計(jì)局也將2011年四季度GDP的環(huán)比增速由此前的2.0%下調(diào)至1.9%，今年一季度GDP環(huán)比增速則進(jìn)一步回落至1.8%，相應(yīng)這兩個(gè)季度GDP的環(huán)比折年增長(zhǎng)率分別為7.8%和7.4%。這是危機(jī)以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速首次出現(xiàn)連續(xù)兩個(gè)季度低于8%，表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下滑的程度已接近了決策層的承受邊際，一季度國(guó)務(wù)院經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析會(huì)對(duì)于宏觀調(diào)控的措辭由此前的“適時(shí)適度進(jìn)行預(yù)調(diào)微調(diào)”轉(zhuǎn)為“及時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)”，暗示政策向保增長(zhǎng)方向放松的預(yù)期正在積聚。作為宏觀調(diào)控政策走向排頭兵的央行則在上周末推出了匯改新政，此次匯改新政的推出時(shí)機(jī)依然讓市場(chǎng)有些意外，此前市場(chǎng)普遍預(yù)期央行會(huì)率先下調(diào)存款準(zhǔn)備金率。
而從此次匯改新政的具體措施來(lái)看，表明中國(guó)貨幣當(dāng)局承認(rèn)了人民幣匯率已達(dá)到均衡水平。市場(chǎng)對(duì)于人民幣單邊升值的預(yù)期也已經(jīng)發(fā)生逆轉(zhuǎn)。
由此可見(jiàn)此次匯改新政的推出應(yīng)該屬于水到渠成，同時(shí)結(jié)合國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速的回落和通脹壓力的趨緩，央行在時(shí)機(jī)的把握上亦符合決策層的“及時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)”的要求。但這一次匯率制度的重大變化之后，央行的貨幣調(diào)控究竟會(huì)如何變化，就成為今后市場(chǎng)走向的一個(gè)重要影響因素，而觀察2005年匯改啟動(dòng)以來(lái)前三次的大動(dòng)作，央行都會(huì)隨之啟動(dòng)一輪密集的調(diào)控。
第一次：2005年7月21日，央行宣布“實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元”之后，隨即按照“一月一調(diào)”的節(jié)奏，相繼采取了上調(diào)境內(nèi)商業(yè)銀行外幣存款利率上限、調(diào)整執(zhí)行差別存款準(zhǔn)備金率、加息、發(fā)行1年期定向央行票據(jù)、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率等一系列措施。
第二次：2007年5月21日，央行在將銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣兌美元交易價(jià)浮動(dòng)幅度由千分之三擴(kuò)大至千分之五之后，再次按照“一月一調(diào)”的節(jié)奏，相繼采取了發(fā)行3年期定向央行票據(jù)、加息、上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、發(fā)行“可質(zhì)押”定向票據(jù)、吸收部分非公開(kāi)市場(chǎng)一級(jí)交易商的資金作為特種存款等一系列措施。
第三次：2010年6月19日，央行宣布將進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增強(qiáng)匯率彈性，即停止了2008年9月份雷曼破產(chǎn)之后執(zhí)行的釘住美元的匯率安排，之后又一次按照“一月一調(diào)”的節(jié)奏，相繼采取了上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、加息、上調(diào)再貼現(xiàn)和再貸款利率、將銀行承兌匯票、信用證以及保函相關(guān)的保證金存款納入一般性存款計(jì)交存款準(zhǔn)備金等一系列措施。
前三次的宏觀背景均是經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)過(guò)熱苗頭、通脹壓力不斷增加，外匯占款流入金額巨大，而其背后的一個(gè)重要原因就是人民幣單邊升值預(yù)期下的貨幣供給內(nèi)生性增長(zhǎng)過(guò)快，相應(yīng)央行在堅(jiān)持市場(chǎng)化人民幣匯率形成機(jī)制的取向下，以密集調(diào)控的方式來(lái)對(duì)沖上述壓力。
而當(dāng)前的宏觀環(huán)境與上述三次存在方向性的不同：經(jīng)濟(jì)增速快速放緩、通脹壓力趨緩、貨幣供給的內(nèi)生性趨弱、人民幣單邊升值預(yù)期逆轉(zhuǎn)，而按照《中國(guó)人民銀行法》中“貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值的穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”的規(guī)定，以及前三次央行的慣例，預(yù)計(jì)這一次匯改之后，央行仍會(huì)啟動(dòng)一輪密集調(diào)控。
由此筆者預(yù)計(jì)央行4月份開(kāi)始恢復(fù)將存款準(zhǔn)備金率下調(diào)的節(jié)奏由“兩月一調(diào)”（央行已經(jīng)分別于2011年12月和2012年2月下調(diào)存款準(zhǔn)備金率）提高為“一月一調(diào)”，同時(shí)還可能采取單邊下調(diào)貸款利率的價(jià)格手段來(lái)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求，甚至有可能采取擴(kuò)大貸款利率下限的方式來(lái)同時(shí)加快利率市場(chǎng)化進(jìn)程。
無(wú)獨(dú)有偶的是，伴隨每一次央行匯改新政的推出，A股市場(chǎng)均迎來(lái)了一輪上漲，如果此次央行還會(huì)延續(xù)前三次的調(diào)控模式，那么此次匯改仍會(huì)促發(fā)A股市場(chǎng)的一次大調(diào)整，而作為投資者，“盡管你不能改變風(fēng)的方向，你卻可以調(diào)整你自己的風(fēng)帆”。
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