全球資本大規(guī)模流向新興經(jīng)濟體的趨勢可能正在悄然發(fā)生改變。
近期，外儲縮水、外匯占款連月減少、實際利用外資金額持續(xù)下滑等一系列信息，均傳遞出跨境資本流出中國的跡象。
據(jù)廣東社會科學(xué)院“境外資金在中國大陸異常流動研究”課題組的跟蹤研究，自2011年下半年以來，原來從境外流進的資金和國內(nèi)各種性質(zhì)不明的資金有加大流出的跡象，尤其2011年三季度以后，流動速度和總量都在顯著加大，今年4月，中國吸引外商直接投資（FDI)連續(xù)6個月同比下滑再次印證了這一點。
中國的情況在新興經(jīng)濟體中并非特例，一向為資本流入洼地的新興市場正在遭遇資本流出。多年來，全球貿(mào)易分工、金融全球化以及新興經(jīng)濟體的高增長，推動了國際資本大規(guī)模流向新興經(jīng)濟體。從歷史數(shù)據(jù)看，過去20年內(nèi)新興市場國家經(jīng)歷了兩次大規(guī)模資本流入。一次是上世紀90年代初，另一次是本世紀初直到金融危機爆發(fā)終止。而2008年金融危機以后，隨著全球超低利率以及發(fā)達國家量化寬松政策釋放的流動性，追逐經(jīng)濟增長與高額回報的全球資本再次流向新興經(jīng)濟體，新興經(jīng)濟又迎來了第三輪資本的大規(guī)模流入。根據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）的估計，本輪國際金融危機以來，跨境資本向新興市場國家的流入已積累了巨大規(guī)模。
然而，歐債危機惡化以及美國等發(fā)達國家的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，促使國際資本從新興經(jīng)濟體回流發(fā)達國家。去年7月以來，印度、巴西、俄羅斯等新興經(jīng)濟體貨幣一改以往持續(xù)升值的態(tài)勢而轉(zhuǎn)向大幅貶值，同時伴隨著發(fā)達國家與新興經(jīng)濟體利差的縮小、新興市場國家貨幣升值預(yù)期的削弱甚至逆轉(zhuǎn)、資產(chǎn)價格溢價預(yù)期下降，短期國際資本遂開始流出新興市場國家，盡管今年以來又有資本回流新興經(jīng)濟體，但規(guī)模并不大。
從中長期看，影響國際資本流動的主要因素正在發(fā)生趨勢性的改變。以往經(jīng)濟全球化中的過度消費、過度借貸、過度福利、過度出口的失衡關(guān)系正在被打破。
首先，發(fā)達國家主權(quán)債務(wù)危機正在開啟一場曠日持久的“去杠桿化”進程，這使海外資本持續(xù)回流；其次，發(fā)達國家主導(dǎo)的全球總需求不斷萎縮，中國出口部門超高速增長的黃金窗口已過去，將大量勞動力等資源配置于勞動密集型出口部門的效率開始下降；再次，原來沉淀于房地產(chǎn)市場的熱錢，在中國政府堅定的房地產(chǎn)調(diào)控，主動擠出房地產(chǎn)泡沫面前退潮。從長期來看，奢侈需求、投資需求等非基本住房需求必定受到限制，政府近期幾度表態(tài)鞏固調(diào)控成果的政策立場，也意味著對房地產(chǎn)市場非理性上漲的決心不動搖，這將大大壓縮跨境資本在中國房地產(chǎn)市場中逐利的空間。
與此同時，一直靠低價格補貼全球化紅利的中國也正在走上一條要素價值重估的調(diào)整之路�？梢哉f，多年來中國以低勞動力成本、低土地成本、低環(huán)境成本和較好的產(chǎn)業(yè)配套體系抵消了資本邊際收益遞減的規(guī)律，使中國成為全球的價值洼地。然而，隨著中國推進工資收入分配、資源價格等一系列制度性改革，生產(chǎn)要素價格也開始重估，這必然壓縮FDI的利潤空間。
金融危機后，美國政府發(fā)現(xiàn)只有通過新能源、新材料、新技術(shù)帶動新一輪產(chǎn)業(yè)繁榮周期，吸引全球資本回流美國，才有可能使美國成功回到“再工業(yè)化”正途，于是近期以“投資美國”為口號，正在通過一系列優(yōu)惠政策努力促進資本回流。
此外，原有的全球資金循環(huán)已不可持續(xù)。本輪全球經(jīng)濟失衡下資金大規(guī)模流動具備以下條件，比如發(fā)達的美元計價資本市場，亞洲新興國家超量儲蓄流向美國以及全球儲蓄與計劃投資平衡下較低的長期利率等。然而，未來這些情況會發(fā)生改變，隨著全球失衡的糾正和真實利率的上升，美國國債等債券融資的成本必定上升：由于歐債危機急劇惡化，全球資金流入美債市場，包括美國國債、其他機構(gòu)債券在內(nèi)的美元資產(chǎn)大受追捧，這也使得美國國債收益率持續(xù)下行，使美國對外融資成本較低，然而，美國債務(wù)依存度已高達67%，債務(wù)規(guī)模的持續(xù)飆升必然導(dǎo)致未來風(fēng)險貼水升高，從而抬升對外融資成本。而另一方面，真實利率的提高意味著資產(chǎn)價格大幅度攀升的趨勢會受到影響。從資產(chǎn)價格的角度講在全球儲蓄——投資結(jié)構(gòu)的再平衡過程中，真實利率將更充分地反應(yīng)資金供求狀況，這也意味著全球資產(chǎn)價格難以呈現(xiàn)危機前的短期快速上升趨勢。
綜合以上這些因素分析，中國當(dāng)前要防范的不僅僅是熱錢的大規(guī)模流出，更是長期資本的流出。靠資源廉價、利潤豐厚吸引全球資本的年代已漸漸遠去，在新歷史條件下吸引資本，要靠快速提高的人力資本、勞動生產(chǎn)率和市場容量，以及更加公平的投資環(huán)境所營造的經(jīng)濟的新優(yōu)勢。