什么決定市場？流行的說法是基本面的預期。在筆者看來，這種說法只說對了大概三分之一。
　　從大類上來分，決定市場的基本因素可以分成兩類：一類是預期，而預期又可以分為相對正確的和相對扭曲的預期。之所以在這兩種預期之前加上“相對”兩個字，是因為預期之間存在互相影響、亦即索羅斯所指出的反身性作用。反身性作用會導致正確的預期變得不那么正確，而錯誤的預期也會通過影響事實與預期的發(fā)展而變得靠近正確。
　　另一類則是不可逆轉(zhuǎn)的力量，比如在股票下跌時使用保證金的投資者被迫清盤、公募基金在市場上漲時由于申購資金的涌入而不得已的買入股票、原始產(chǎn)業(yè)股東在上市后對金融資產(chǎn)的估價遠高于產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)時所作出的必然拋售等等。
　　正確的預期、扭曲的預期、不可逆轉(zhuǎn)的力量，這三種力量大多數(shù)時都混雜在一起，從而形成了趨勢、反轉(zhuǎn)、震蕩等市場格局。需要注意的是，在這三種力量中，只有第一種可以算勉強理性，而后兩種基本上都與理性無關。這就導致了當我們用理性的思維去試圖理解市場的時候，就會出現(xiàn)以下的最近市場流行邏輯中的問題。
　　“城投債因為‘信用風險減小、風險偏好上升’而上漲了，但銀行板塊因為‘地方政府債務與房地產(chǎn)債務風險加大’而下跌了，不過同時房地產(chǎn)因為‘銷售回暖和放松預期’企穩(wěn)了，但機械板塊卻因為‘預計需求下降’又下跌了；不過還好，白酒板塊因為‘消費升級預期(主要是投資帶動)’上漲了�！�
　　很多時候，市場的價格波動只是由正確、或者扭曲的見解與無意識的盲從、或者有意識的被迫合力產(chǎn)生。從現(xiàn)在的市場來看，這種合力主要來自于幾個方面。
　　最顯著的問題來自于小股票的泡沫。目前A股小公司的重置成本估值大概是藍籌股的2到3倍，而在幾乎全球任何一個主要市場，小公司的重置成本估值都比藍籌股要低。這個泡沫起始于2009年的天量信貸與當時鋪天蓋地的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型預期，價格的上漲與預期的結(jié)合導致投資者開始向更容易上漲、同時恰好也是概念更多的小公司靠攏：他們以為自己買入的股票的價格上漲的理由是更好的基本面、至少是基本面的預期，而在絕大多數(shù)情況下價格上漲的事實動力是它們更小的市值導致的更大的價格彈性，而這種彈性在正向表現(xiàn)反過來錯誤、但有效地佐證了投資者關于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的預期，導致這種預期被更加強化。一個顯著的數(shù)據(jù)關系可以證明這段時間內(nèi)股票價格與資金、而非實際的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型之間密不可分的聯(lián)系：在2009年的絕大多數(shù)月份里，當月市場指數(shù)環(huán)比變動的幅度與當月新增貸款總量高度相關。
　　但這種偏見現(xiàn)在遭到了幾個不可逆轉(zhuǎn)的力量的挑戰(zhàn)。一是資金的枯竭，A股股票指數(shù)同比增速與M1同比增速在過去15年里呈現(xiàn)了5個高度相關的周期；二是監(jiān)管層對IPO制度的改革帶來的大量的新股發(fā)行，這種發(fā)行直接導致已上市公司稀缺性的降低；三是小公司估值與產(chǎn)業(yè)資本估值之間的高度落差，以至于原始股東上市后在財富效應的驅(qū)動下“不得不賣”；四是小公司股價從2010年10月份開始長期盤整，而這也是最重要的一點：在賺錢效應的驅(qū)使下，無論多么大的泡沫都可以繼續(xù)膨脹，直到?jīng)]有人繼續(xù)能夠賺錢為止。
　　在小公司泡沫之下，我們可以看到的很多似乎可以用基本面解釋的邏輯，其實都來自于整體板塊公司平均市值的大小、而不是板塊的基本面屬性。現(xiàn)在，在A股一些兼具藍籌股和小公司的板塊里，我們可以看到藍籌股的估值較低、而小公司的估值普遍較高：一些典型的行業(yè)包括地產(chǎn)、券商、鋼鐵等等。而事實上，在印度、中國香港等市場，在同一問題上、同一板塊里我們觀察到的數(shù)據(jù)恰恰與A股相反。不過，A股投資者并沒有必要為這種偏見感到驚異，因為即使在美國這樣的成熟市場，小公司價格彈性帶來的兩個陣營之間的周期性相對波動也頻繁存在(這種波動甚至催生了一些以此為生的基金)：只是沒有當前的A股這樣顯著罷了。
　　在流行偏見催生小公司泡沫的同時，也對藍籌股產(chǎn)生了反向作用。從2006年、2007年的追捧滬深300成份股到現(xiàn)在的擯棄藍籌股，投資者認知上的改變在很大程度上并不來自于藍籌股的業(yè)績(它們的業(yè)績甚至更好)，而主要來自于藍籌股價格在小公司價格泡沫下的被動低估：就像火箭的發(fā)射會帶來向下的氣流一樣。
　　在這些由市值大小導致的價格波動與偏見之間的互相促進、這種促進的崩潰、以及隨之而來的無意識的盲從、或者有意識的被迫相互作用下，A股市場最終變成了今天我們看到的這個樣子，于是，周一（7月16日）的再創(chuàng)新低，也有理可循了。