監(jiān)管部門最近表示，ST公司通過市場(chǎng)化方式進(jìn)行重組仍可行。對(duì)于保留借殼上市做法，筆者有過多次評(píng)論，今天還想再補(bǔ)充一些看法，歸納起來就是，不管怎么樣，都不能引發(fā)劣質(zhì)公司的重組預(yù)期，不然，市場(chǎng)就難真正走向健康發(fā)展之路。
　　借殼上市的保留，使得即使上交所推出風(fēng)險(xiǎn)警示板制度， ST股短期整體下跌，投資于ST股的隊(duì)伍也未必萎縮。有報(bào)道稱，一些超級(jí)散戶仍在豪賭ST股，持有單只ST股市值達(dá)幾千萬元甚至上億。另外，投資ST股還可采取分散投資策略，只要ST股跌到低位，就可買入所有那些低價(jià)ST股，將來只要有一只借殼成功，總體上就可能有盈利。
　　保留借殼上市的一個(gè)主要理由，是境外成熟市場(chǎng)對(duì)借殼上市均不予禁止，但這沒有考慮A股市場(chǎng)與境外市場(chǎng)發(fā)展階段的不同，以及制度上的根本區(qū)別。A股市場(chǎng)發(fā)審機(jī)制名為核準(zhǔn)制，實(shí)際上需要獲得行政許可，得到“許可”就等于獲得權(quán)責(zé)不對(duì)等的“特權(quán)”，這是當(dāng)前投資者反對(duì)新股繼續(xù)發(fā)行、企業(yè)卻對(duì)上市地位求之若渴的主因。美國股市也有借殼上市，但納斯達(dá)克每年大約有8％的公司退市、而這些公司退市前都沒有賣殼。其中的關(guān)鍵是，美國新股發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制，獲得上市資格相對(duì)比較容易，加上發(fā)行人、大股東造假成本極高，權(quán)責(zé)比較對(duì)等，這樣上市資格的“殼”價(jià)值很低。有些企業(yè)與現(xiàn)有上市公司業(yè)務(wù)相近，可能會(huì)有業(yè)務(wù)整合類的借殼上市；但對(duì)于那些經(jīng)營慘淡、價(jià)格跌得比較低的上市公司，就沒有人去買殼、炒殼，而任其退到OTCBB等場(chǎng)外市場(chǎng)。
　　要在美國市場(chǎng)買殼，只需花費(fèi)較少成本，在OTCBB等市場(chǎng)通過反向收購一家公司就可成了。當(dāng)然，企業(yè)反向收購借殼后，要到紐交所、納斯達(dá)克全國市場(chǎng)等上市，需通過轉(zhuǎn)板機(jī)制，借殼歸借殼、上市歸上市，借殼不等于上市；在經(jīng)歷了中概股財(cái)務(wù)違規(guī)、信息披露違規(guī)等事件后，借殼上市門檻更嚴(yán)苛。去年11月，SEC批準(zhǔn)紐交所等三家交易所提出的新規(guī)定，反向并購公司除必須滿足其他上市公司所適用的上市要求外，還需滿足其他額外的條件才能向交易所申請(qǐng)首次上市，比如在反向收購以后必須經(jīng)歷一年的“成熟期”、即需在場(chǎng)外交易市場(chǎng)或其他受監(jiān)管的美國或海外證券交易所交易滿一年等等�？傊�，兩國市場(chǎng)的“殼”，很多時(shí)候并非同一概念，這從兩者“殼”價(jià)值的不同也可見一斑，OTCBB空殼公司的價(jià)格一般也就幾十萬美元，而A股市場(chǎng)空殼公司價(jià)格動(dòng)不動(dòng)就幾億元甚至幾十億元，相差懸殊。
　　A股市場(chǎng)企業(yè)借殼上市，需要承擔(dān)巨大的買殼成本，而買殼方所有的付出都要設(shè)法從市場(chǎng)“撈”回來，很多時(shí)候是通過提前埋伏的內(nèi)幕交易、或從市場(chǎng)再融資。為控制借殼上市中的內(nèi)幕交易，證監(jiān)會(huì)6月初發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)與上市公司并購重組相關(guān)股票異常交易監(jiān)管的暫行規(guī)定》（征求意見稿），并將擇機(jī)出臺(tái)。
　　《暫行規(guī)定》第十條規(guī)定，如上市公司、或占本次重組總交易金額的比例在20％以上的交易對(duì)方，及上述主體的實(shí)際控制人因本次重大資產(chǎn)重組相關(guān)的內(nèi)幕交易被證監(jiān)會(huì)行政處罰或被司法機(jī)關(guān)依法追究刑事責(zé)任的，證監(jiān)會(huì)終止審核。但對(duì)于這之外的主體參與內(nèi)幕交易而受罰的，卻可接著繼續(xù)重組進(jìn)程。事實(shí)上，由于借殼門檻的提高，民營企業(yè)借殼上市意愿一定程度在減低，國企已成借殼上市主體，一個(gè)不可排除的原因是，個(gè)別官員等內(nèi)幕知情人可利用其中的內(nèi)幕信息牟取暴利，而這些主體主要是個(gè)人、恰恰不是第十條規(guī)定的主體，并不會(huì)觸及“終止審核”規(guī)定。就比如ST高陶，雖然南京市經(jīng)委原主任劉寶春、中國電子科技集團(tuán)原總會(huì)計(jì)師杜蘭庫由于有內(nèi)幕交易行為而被法院終審判決，而重組后續(xù)審核程序卻得以重啟。
　　筆者非常認(rèn)同前深圳市證監(jiān)局局長張?jiān)茤|說過的一句話：“只有熄滅劣質(zhì)公司的重組預(yù)期，才能完善我國的退市制度”。若繼續(xù)允許借殼上市的做法，那么無論退市標(biāo)準(zhǔn)多么嚴(yán)苛、多么剛性，在真正觸及這些標(biāo)準(zhǔn)前，企業(yè)就可通過借殼上市規(guī)避退市，那所有的嚴(yán)苛退市標(biāo)準(zhǔn)就有可能成為擺設(shè)。