零售是商品流通體系的末梢環(huán)節(jié)，其本質(zhì)是一種商業(yè)渠道。最常見的業(yè)態(tài)，就是我們?nèi)粘Ｋ�見的銷售門店，典型的如百貨、超市、購(gòu)物中心、專業(yè)店以及如火如荼的網(wǎng)絡(luò)零售。
　　收入提升、消費(fèi)升級(jí)、政策利好不斷的背景下，大消費(fèi)類行業(yè)始終是投資市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)。而2012年初至今，商業(yè)零售類上市公司的行情走勢(shì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)遜于其他消費(fèi)類行業(yè)，在證監(jiān)會(huì)分類的24個(gè)行業(yè)中列第19位。如果我們把時(shí)間周期拉長(zhǎng)，2000年至今，排除近兩年來A股整體估值水平下行的因素，觀察估值溢價(jià)指標(biāo)，零售行業(yè)估值溢價(jià)(零售行業(yè)估值/滬深300估值)最高時(shí)點(diǎn)為2010年9月底，約為2.75倍；最低時(shí)點(diǎn)為2007年11月初，約為1.33倍。而2010年9月底至今的兩年時(shí)間內(nèi)，最為明顯的一段下跌是2011年9月至2012年年初，期間，零售行業(yè)的估值溢價(jià)從接近約2.59倍驟降至2.0倍，之后繼續(xù)小幅回落至目前的1.8-1.9倍。
　　從投資時(shí)鐘的角度來看，零售行業(yè)是弱周期行業(yè)，對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的敏感程度高于醫(yī)藥、食品飲料等消費(fèi)類行業(yè)。零售行業(yè)在經(jīng)濟(jì)繁榮、過熱階段獲取超額收益的時(shí)段更多；在經(jīng)濟(jì)衰退、復(fù)蘇的階段，獲取超額收益的時(shí)段較少。如果我們以超額收益來定義零售行業(yè)的“牛市”和“熊市”，與既往投資時(shí)鐘影響下的強(qiáng)弱走勢(shì)不同，2011年9月至今的這段時(shí)間，股市中的零售行業(yè)是“哀鴻遍野”。投資人表示，不太愿意去看零售股，找不到增持的理由。那么，為什么在消費(fèi)升級(jí)的背景下，最為接近消費(fèi)者的零售行業(yè)卻成了燙手山芋？
　　細(xì)數(shù)2011年9月至今宏觀經(jīng)濟(jì)及行業(yè)的一些重點(diǎn)事件：2011年四季度上市公司增速開始出現(xiàn)放緩；2011年11月淘寶“光棍節(jié)”促銷一日創(chuàng)下33.6億元的交易額(為2010年同期4倍)；2012年初開始社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速由上年17%-18%降至13%-14%的區(qū)間；2012年上半年零售行業(yè)銷售收入增速約為17%(去年同期增速約29%)，凈利潤(rùn)下滑約12%(去年同期增速近40%).
　　零售行業(yè)為弱周期行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)下行的環(huán)境下，所有與收入相關(guān)的指標(biāo)出現(xiàn)下滑是情理之中，2011年四季度、2012年上半年上市公司收入增速放緩、2012年以來社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速放緩都是正常經(jīng)濟(jì)周期的結(jié)果。但另外兩個(gè)事件就不是單純經(jīng)濟(jì)周期那么簡(jiǎn)單了。
　　自2011年底開始，零售行業(yè)投資最為關(guān)心的話題之一就是網(wǎng)購(gòu)對(duì)實(shí)體零售的影響。一邊是實(shí)體零售不斷下滑的銷售數(shù)據(jù)，一邊是網(wǎng)絡(luò)零售驚人的成長(zhǎng)速度，自然容易讓人認(rèn)為實(shí)體零售受了網(wǎng)購(gòu)巨大的沖擊，從而質(zhì)疑實(shí)體零售還有沒有未來。
　　從數(shù)據(jù)來看，2011年我國(guó)網(wǎng)絡(luò)零售規(guī)模7735.6億元，同比增速67.8%，占社會(huì)消費(fèi)品零售總額比例4.28%，艾瑞咨詢預(yù)計(jì)2015年這一比例達(dá)到8%左右，而其增速將逐步回落至20%-30%的相對(duì)穩(wěn)定區(qū)間。
　　從網(wǎng)購(gòu)發(fā)展較早的歐美各國(guó)數(shù)據(jù)來看，網(wǎng)購(gòu)在社會(huì)消費(fèi)中所占比例為2%-13%不等(2011年數(shù)據(jù))，但可以確定的是，經(jīng)過初期的高速發(fā)展，最終會(huì)步入相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)狀態(tài)。其對(duì)傳統(tǒng)零售渠道的影響，更多集中在部分典型品類的分流，而不是致命性打擊。網(wǎng)購(gòu)對(duì)零售二級(jí)市場(chǎng)的影響，更多反映在高度發(fā)展階段對(duì)傳統(tǒng)零售估值的壓制，但這種壓制在其步入平穩(wěn)發(fā)展區(qū)間后將逐步淡化。
　　2012年上半年零售行業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)12%的負(fù)增長(zhǎng)，下滑超過50個(gè)百分點(diǎn) ，而收入增長(zhǎng)僅僅下滑了11個(gè)百分點(diǎn)。行業(yè)的毛利率僅下滑了約0.6個(gè)百分點(diǎn)，但凈利率下滑了超過1個(gè)百分點(diǎn)，行業(yè)整體凈資產(chǎn)收益率下滑了24.3%。這說明零售行業(yè)盈利空間越來越窄，投資回報(bào)下降。成本上升尤其是人工、租金成本的穩(wěn)步上升、供應(yīng)鏈管理水平較低，是導(dǎo)致這一結(jié)果的主要原因。與此同時(shí)，基于“通路”的商業(yè)模式?jīng)]有發(fā)生根本改變，毛利水平難以獲得實(shí)質(zhì)性提升。伴隨經(jīng)濟(jì)放緩而導(dǎo)致收入預(yù)期放緩，零售業(yè)盈利空間只會(huì)每況愈下。這才是零售行業(yè)成為燙手山芋的最重要原因。
　　分紅率相對(duì)較低的市場(chǎng)，成長(zhǎng)性是主流的投資依據(jù)，而估值水平往往反映了成長(zhǎng)性預(yù)期。在宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩趨穩(wěn)的大背景下，期待零售業(yè)在既有商業(yè)模式下保持較高成長(zhǎng)性幾無可能。
　　相對(duì)于國(guó)外商業(yè)運(yùn)營(yíng)、商業(yè)模式、管理效率，我國(guó)零售業(yè)仍有較大改進(jìn)空間。如西方百貨行業(yè)的買手制、連鎖行業(yè)的供應(yīng)鏈管理、自有品牌開發(fā)等，都值得我國(guó)零售從業(yè)人員學(xué)習(xí)。在商業(yè)模式?jīng)]有發(fā)生實(shí)質(zhì)變革的前提下，成長(zhǎng)性的瓶頸往往通過并購(gòu)、重組來突破，而整合前后基于對(duì)規(guī)模效益的良好預(yù)期，往往會(huì)帶來較高的估值溢價(jià)。2011年至今，國(guó)內(nèi)零售行業(yè)的并購(gòu)整合案例頻現(xiàn)，在行業(yè)經(jīng)營(yíng)難度增大的背景下，集中度提升將是必然趨勢(shì)。