企業(yè)效益大幅滑坡，用電量增速屢創(chuàng)新低，資金鏈出現(xiàn)嚴重困難……這些微觀層面的表現(xiàn)與宏觀面的溫和回落形成強烈反差。這一現(xiàn)象或許意味著，在經(jīng)歷艱苦的去庫存化進程同時，中國企業(yè)將經(jīng)歷漫長的去杠桿周期。這應該是上一輪刺激時企業(yè)加杠桿的后遺癥。但是，在經(jīng)濟下行周期，在資產(chǎn)估值縮水的背景下，企業(yè)消化債務的壓力恐怕要比消化庫存壓力大很多。
當前，企業(yè)部門杠桿率位于歷史高位。二季度，非金融類上市公司整體的資產(chǎn)負債率達59.9%，較2007年四季度上升8個百分點，尤其是房地產(chǎn)行業(yè)，2012年二季度資產(chǎn)負債率達到73.7%，較2007年四季度上升近12個百分點。
有關專家測算，目前中國企業(yè)負債占GDP的比例已經(jīng)高達107%，甚至高于日本、英國，略低于西班牙。而OECD國家的經(jīng)驗顯示，這一比例在90%已經(jīng)很危險。由此可見，在微觀經(jīng)濟層面，企業(yè)面臨著政策調(diào)控、外部需求下滑等不利因素，由于財務杠桿過高，這些不利因素被大大強化，企業(yè)經(jīng)濟效益的順周期反應被顯著放大。最終表現(xiàn)就是宏觀溫和減速、微觀企業(yè)驟冷。
眼下多種跡象顯示，企業(yè)去杠桿壓力在逐漸增加。首先，中國經(jīng)濟仍處在一個筑底階段，由于復蘇回升的時間窗口連續(xù)后移，市場悲觀情緒強于預期。其次，企業(yè)債權融資需求減弱，股權融資需求上升，可能是試圖降低杠桿率的一種表現(xiàn)。今年以來，新增貸款低于預期，部分反映企業(yè)的貸款需求偏弱。同時，上市公司定向增發(fā)預案個數(shù)和預計募資金額去年四季度以來顯著上升，顯示企業(yè)股權融資需求上升。第三，貸款人“惜貸”情緒上升。
雖然私人部門去杠桿有利于經(jīng)濟結構調(diào)整，擠壓泡沫成分，收縮曾經(jīng)的過度擴張，但去杠桿過程具有順周期和通過“金融加速器”自我強化的特征，企業(yè)資產(chǎn)凈值縮水的負面影響會經(jīng)由金融市場放大，對國內(nèi)總需求可能產(chǎn)生較大的負面沖擊。
為了幫助企業(yè)加速去杠桿，財政政策是否可以考慮適度減稅、調(diào)整稅制或改善支出結構？在貨幣政策方面，隨著外部資金的重新回流，繼續(xù)調(diào)降準備金率的概率不斷收窄，但考慮到債券市場已經(jīng)成為企業(yè)融資主要工具之一，貨幣政策工具應以適度降低市場融資成本為目標，同時避免進一步使用信貸擴張的刺激政策。
在稅收政策方面，就目前情況而言，針對企業(yè)稅收體制并沒有起到“自動穩(wěn)定器”的功能，甚至可能加劇企業(yè)經(jīng)營狀況惡化。根據(jù)國家統(tǒng)計局工業(yè)企業(yè)財務數(shù)據(jù)，2012年7月工業(yè)企業(yè)利潤累計同比增速為-2.7%，但工業(yè)企業(yè)的稅金總額累計同比增速為8.8%。一邊是利潤同比增速為負，一邊則是稅金的可觀增長。這種現(xiàn)象與目前稅源過于依賴間接稅有關，因此需要在稅收改革方面加快推進營改增；在條件成熟的情況下，也要把稅源的重心轉(zhuǎn)向直接稅。
政府投資增加，也有利于彌補去杠桿導致的私人部門投資減少。我國中央和地方政府負債相當于GDP的38%，顯著低于國際公認的警戒線水平，還有一定擴張空間。