與二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告相比，央行上周五（11月2日）發(fā)布的三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告出現(xiàn)了一些新的變化：央行這次提出了“加強(qiáng)預(yù)調(diào)微調(diào)”，而不是之前的“適時(shí)適度預(yù)調(diào)微調(diào)”；另外，提出要把握好經(jīng)濟(jì)增長、物價(jià)穩(wěn)定和風(fēng)險(xiǎn)防范三者的平衡，重在保持貨幣環(huán)境的穩(wěn)定。
　　央行貨幣政策的這些新變化意味深長，傳達(dá)了多種積極信號(hào)。
　　強(qiáng)調(diào)“加強(qiáng)預(yù)調(diào)微調(diào)”，意味著貨幣政策依然是為了穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長。當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)觸底回升態(tài)勢(shì)已基本確認(rèn)，工業(yè)企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)機(jī)；10月PMI指數(shù)從收縮狀態(tài)再次進(jìn)入擴(kuò)張區(qū)間；固定資產(chǎn)投資以及工業(yè)增加值走出了觸底回升態(tài)勢(shì)；9月出口增長率也從8月的2.7%上升至9.9%，這些都是中國經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)能企穩(wěn)回升的跡象。但是，外在情勢(shì)變化對(duì)明年出口仍存在不利因素。在市場(chǎng)需求方面，歐洲經(jīng)濟(jì)仍不樂觀，歐債危機(jī)根本解決遙遙無期；美國經(jīng)濟(jì)的溫和復(fù)蘇因總統(tǒng)大選結(jié)束及明年初財(cái)政懸崖很可能中斷甚至反轉(zhuǎn)。因而明年歐美兩大出口市場(chǎng)較今年更不樂觀。更何況，自美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)QE3以來，國際熱錢再次涌向國內(nèi)，人民幣重回升值趨勢(shì)，10月人民幣對(duì)美元升值幅度近1%。QE3可能引發(fā)的后續(xù)熱錢效應(yīng)，再加上美國總統(tǒng)大選辯論再次激起美國主張應(yīng)施壓人民幣升值的情緒，預(yù)料明年人民幣升值壓力將加大，對(duì)我國出口的負(fù)面影響將隨之升高。正是考慮到這些復(fù)雜因素的存在，中國經(jīng)濟(jì)回升力度可能不會(huì)很大，且充滿不確定性，所以央行強(qiáng)調(diào)“加強(qiáng)預(yù)調(diào)微調(diào)”意在穩(wěn)增長。這也就是周小川此前所說的，貨幣政策必須保持彈性，在應(yīng)對(duì)嚴(yán)峻外部環(huán)境時(shí)，必須具有前瞻性。
　　提出“保持貨幣環(huán)境的穩(wěn)定”，意味著央行可能在接下來會(huì)更多地考慮實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)貨幣的需求。此前原央行副行長吳曉靈不止一次地表示，中國眼下不缺錢，缺少的是如何將資金引入實(shí)體經(jīng)濟(jì)中去。眼下，“穩(wěn)增長”所需要的資金已得到滿足，9月社會(huì)融資總量增加1.65萬億元，固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資金來源顯著改善，實(shí)體經(jīng)濟(jì)所需要的資金還是能得到滿足的，而且這樣定向性更好。
　　由當(dāng)前的形勢(shì)出發(fā)，筆者認(rèn)為，年內(nèi)以至未來一段時(shí)間內(nèi)，我國貨幣政策依然會(huì)保持穩(wěn)健，政策微調(diào)將主要由公開市場(chǎng)操作來承擔(dān)，通過靈活的逆回購操作來取代降息、降準(zhǔn)的方式調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性。央行為何堅(jiān)持選擇謹(jǐn)慎的貨幣政策操作？易綱副行長的一番表態(tài)可能有助于我們理解央行的思路。10月14日，在日本東京舉行的IMF秋季年會(huì)“Per Jacobson講座”上，易綱引用周小川的文章《2000年以來中國的貨幣政策》闡釋了中國央行的四大政策目標(biāo)，依次是控制通脹風(fēng)險(xiǎn)、支持經(jīng)濟(jì)增長、促進(jìn)就業(yè)以及維持經(jīng)濟(jì)內(nèi)外平衡，其中控制通脹為首要任務(wù)。由此來看，正是因?yàn)槌鲇趯?duì)未來通脹的憂慮，央行的貨幣政策才會(huì)顯得如此保守。9月CPI同比上漲1.9%，PPI同比下跌3.6%，從廣義上看，中國經(jīng)濟(jì)正處于經(jīng)濟(jì)減速所帶來的通縮區(qū)間。但若考慮到一些長期通脹因素，以及玉米及大豆價(jià)格上漲向下游傳導(dǎo)至豬肉價(jià)格，中國經(jīng)濟(jì)所面臨的“滯脹”壓力并不可掉以輕心。
　　事實(shí)上，更為重要的原因可能在于，中央與地方的關(guān)系以及各級(jí)政府的投資饑渴癥對(duì)央行構(gòu)成的約束。各地的地方政府當(dāng)下正熱切地想要推動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)增長，都希望能盡可能地加大投資和出口。易綱對(duì)此表示，作為央行，需要隨時(shí)提醒中央和地方政府注意通脹隱患，提醒他們有資源制約、產(chǎn)能制約、環(huán)境制約以及能源制約。央行有必要提醒所有人“高質(zhì)量的增長才是最好的、最可持續(xù)的增長”。由是觀之，將“調(diào)結(jié)構(gòu)”與“穩(wěn)增長”綜合考慮，可能是央行謹(jǐn)慎從事的真實(shí)原因。周小川行長在近期出版的新著《國際金融危機(jī)：觀察、分析與應(yīng)對(duì)》中就指出，中國貨幣政策是多目標(biāo)的，有些目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)也需與政府部門密切配合�！翱傮w看，不管未來會(huì)怎么發(fā)展，至少在現(xiàn)階段，當(dāng)前這個(gè)體制是符合中國國情的，也是被實(shí)踐證明行之有效的�！�
　　還有一個(gè)細(xì)節(jié)不容忽視，就是外匯占款的動(dòng)向也使得中國貨幣調(diào)控力度正發(fā)生微妙變化。央行的數(shù)據(jù)顯示，9月我國金融機(jī)構(gòu)外匯占款在7月、8月連續(xù)兩月負(fù)增長后首次正增長，且月增長規(guī)模達(dá)1306.79億元，創(chuàng)出今年以來的月度次高。顯然，如果外匯占款未來繼續(xù)保持大幅正增長態(tài)勢(shì)，那在逆回購規(guī)模持續(xù)縮減后，為回收市場(chǎng)過于充沛的流動(dòng)性，正回購或?qū)⑷〈�逆回購重新登�?chǎng)；如果外匯占款在9月高增長后重回低位運(yùn)行狀態(tài)，貿(mào)易順差繼續(xù)收窄，那么，小幅逆回購將繼續(xù)在增加市場(chǎng)流動(dòng)性上扮演重要角色。
　　如此看來，央行三季度報(bào)告的變化主調(diào)其實(shí)是不變：當(dāng)前的貨幣政策不能因?yàn)閯傆辛艘恍┐嗳醯膹?fù)蘇信號(hào)就掉頭轉(zhuǎn)向，下一步的宏觀政策只能穩(wěn)健。可以這樣說，在國內(nèi)短期向好和外圍環(huán)境持續(xù)堪憂的情況下，貨幣政策或?qū)ⅰ鞍矁?nèi)以攘外”。