美國“財政懸崖”是短期增長和長期可持續(xù)發(fā)展路線之間的博弈。雖然短期內(nèi)財政優(yōu)惠政策大部分都能得以延續(xù)，但財政緊縮不可避免。筆者預(yù)計，“寬貨幣緊財政”政策組合可能于2013年再次出現(xiàn)，美元有效匯率或?qū)⒊霈F(xiàn)趨勢性反轉(zhuǎn)。這將對新興市場，尤其是債務(wù)沉重和財政脆弱的國家造成沉重打擊。
　　自上世紀(jì)七十年代以來，美元走出了五個階段的升值和貶值周期。除了八十年代中期開始的貶值持續(xù)10年之久外，其他周期基本在4至6年。概括起來，40年來美元匯率走勢受美國貨幣政策尤其是利率政策的影響較大，美元匯率的重大調(diào)整往往與金融危機(jī)相生相伴。在利率和匯率的關(guān)系上，美元低利率一般均出現(xiàn)在美元貶值周期或即將進(jìn)入貶值周期之時，美元周期拐點一般出現(xiàn)在利率大幅度調(diào)整一年后，而在升值周期或貶值周期內(nèi)，利率會可能雙向波動。
　　1980年，美元名義有效匯率比1975年貶值10.4%，實際有效匯率貶值13.5%。期間，美國實行寬松的貨幣政策。美國和全球貨幣供應(yīng)量急增，觸發(fā)石油、黃金等貴金屬、基礎(chǔ)原材料價格飛漲。世界經(jīng)濟(jì)陷入“滯脹”，石油美元滾滾流入拉美國家。
　　從1979年開始，聯(lián)邦基金利率大幅度提高，到1981年達(dá)到前所未有的16%。美元也結(jié)束近10年的持續(xù)弱勢。1981年美元名義和實際有效匯率比上年均升值10%。此后逐年上升，到1985年，美元名義有效匯率和實際有效匯率分別比1980年升值44%和36%。期間，供給學(xué)派所倡導(dǎo)的減稅政策，刺激了美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長。同時，政府急劇增加軍事開支，造成巨額經(jīng)常賬戶赤字和財政赤字。對外借債導(dǎo)致拉美債務(wù)危機(jī)，危機(jī)波及墨西哥、巴西、阿根廷等國。拉美國家顯然沒料到美國加息周期從1977年起竟延續(xù)了10年，使整個20世紀(jì)80年代以利潤和債務(wù)等形式流出拉美的資金，比以援助和投資形式流入該地區(qū)的資金多1860億美元，同期拉美資本外逃高達(dá)1810億美元。從1982年開始，拉美國家陸續(xù)爆發(fā)債務(wù)危機(jī)。此后10年，拉美人均國內(nèi)生產(chǎn)總值平均每年下降了1.2%。
　　經(jīng)歷了這個美元升值周期，美國經(jīng)常賬戶赤字和財政赤字成為強(qiáng)迫日元和歐洲貨幣升值的借口，1985年9月，五國集團(tuán)簽署《廣場協(xié)議》，要求“其他主要貨幣相對美元進(jìn)一步有序升值”。之后，美聯(lián)儲通過公開市場操作多次直接干預(yù)外匯市場。1986年，美元名義和實際有效匯率比1985年大幅度貶值17.5%和17.3%。到1995年，美元名義有效匯率比1985年貶值36%。實際有效匯率貶值幅度更達(dá)43%。美國強(qiáng)迫日元持續(xù)大幅度升值，日本股市跌幅超過70%，房地產(chǎn)跌幅超過50%。與此同時，強(qiáng)勢美元向弱勢美元的轉(zhuǎn)換對美國金融市場造成巨大沖擊，大量資本從資本市場撤出，觸發(fā)1987年10月19日的股災(zāi)。此外，這個周期也造成了歐洲匯率聯(lián)動機(jī)制的一系列矛盾，最終英國退出了歐洲貨幣體系。
　　1996年美元再次進(jìn)入升值周期。到2002年，美元名義有效匯率比1995年大幅升值28%，實際有效匯率升值31.5%。這一時期，盡管經(jīng)常項目赤字仍持續(xù)增加，但克林頓政府致力于改善財政赤字的政策取得了顯著效果，1998年至2000年連續(xù)三年實現(xiàn)財政盈余。美國的信息科技革命吸引大量資金流入，也支撐了強(qiáng)勢美元政策。全球跟隨美元加息經(jīng)歷了一個漫長的加息周期，全球資本涌入美國。但弱勢美元向強(qiáng)勢美元的轉(zhuǎn)換，也成了亞洲金融危機(jī)的重要誘發(fā)因素。弱勢美元政策向強(qiáng)勢美元政策的調(diào)整導(dǎo)致大量國際資金流回美國參與股市和其他資產(chǎn)投機(jī)，投機(jī)熱錢迅速流出亞洲各國，使亞洲各國資產(chǎn)價格泡沫加速破滅。
　　但到了2000年下半年，隨著網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)泡沫破滅，美元的加息周期又逆轉(zhuǎn)為減息周期。2001年的“9·11”事件后，美聯(lián)儲連續(xù)13次減息，聯(lián)邦基金利率達(dá)到了46年來的最低水平。2003年美元名義有效匯率和實際有效匯率分別大幅貶值12%和10%。到2007年，美元名義有效匯率和實際有效匯率分別比2002年貶值25.7%和25.3%。低利率使金融體系的流動性急劇增加，房地產(chǎn)市場的信貸迅速擴(kuò)張，觸發(fā)了美國房地產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，助長了美國經(jīng)濟(jì)的泡沫。這種非正常的“應(yīng)急利率”勢難持久，從2004年下半年開始，美國加息周期漸漸降臨，此輪加息引爆了美國地產(chǎn)泡沫，也成了2008年全球金融危機(jī)的導(dǎo)火線。美元貶值周期遂延續(xù)至今。
　　由于在實施QE3過程中美聯(lián)儲的證券購買行動并未明顯擴(kuò)大基礎(chǔ)貨幣，QE3購買對象主要是MBS而非國債，美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表事實上是在收縮。據(jù)此判斷，美元最遲在明年下半年將出現(xiàn)趨勢性走強(qiáng)。從中國經(jīng)歷的美元周期來看，中國的通脹通縮周期正對應(yīng)了美元的貶值和升值周期。美元一旦走強(qiáng)對中國的資產(chǎn)價格和通脹將產(chǎn)生極大壓力。