非信貸融資快速增長(zhǎng)導(dǎo)致前11月社會(huì)融資規(guī)模同比增加，隨之而來(lái)的是信用風(fēng)險(xiǎn)日漸積累，年末已開(kāi)始在多個(gè)領(lǐng)域暴露。出于審慎監(jiān)管考慮，監(jiān)管層可能及時(shí)出手加以調(diào)控。非信貸融資增長(zhǎng)節(jié)奏可能放緩，將引發(fā)明年流動(dòng)性變局。
　　從融資方式來(lái)觀察，社會(huì)融資規(guī)模今年出現(xiàn)一個(gè)新特點(diǎn)，即非信貸融資發(fā)力是社會(huì)融資規(guī)模同比多增主因，其中又以信托貸款和企業(yè)債券融資前11個(gè)月增長(zhǎng)最為顯著�？梢哉f(shuō)，來(lái)自銀行信貸之外的融資快速增長(zhǎng)，是支持四季度經(jīng)濟(jì)反彈的重要力量。若這部分資金明年出現(xiàn)變化，將影響流動(dòng)性格局，沖擊今年以來(lái)“融資先行”經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)模式。
　　事實(shí)上，非信貸融資增長(zhǎng)“變奏”11月已初現(xiàn)端倪：當(dāng)月企業(yè)債券凈融資1817億元，同比少260億元，比10月大減1175億元。與規(guī)模巨減相對(duì)應(yīng)的是信用債融資利率抬升。企業(yè)債券融資趨冷，與監(jiān)管層和投資者對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂不無(wú)關(guān)聯(lián)。盡管信托貸款11月仍保持較快增長(zhǎng)，但監(jiān)管層對(duì)其態(tài)度轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎，不排除明年政策出現(xiàn)大變化的可能。
　　首先，今年以來(lái)，企業(yè)債券迅速增長(zhǎng)，其中相當(dāng)一部分來(lái)自地方融資平臺(tái)公司基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資。為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、配合新批投資項(xiàng)目融資需求，有關(guān)部門放寬企業(yè)債準(zhǔn)入門檻，使6月后企業(yè)融資出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。隨著債市規(guī)模迅速擴(kuò)張，風(fēng)險(xiǎn)不斷積累，部分項(xiàng)目缺乏現(xiàn)金流和還款能力，局部、個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)突出。在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整過(guò)程中，債券市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)明年可能進(jìn)一步積累，不排除出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約情況。債券市場(chǎng)擴(kuò)容節(jié)奏可能會(huì)放緩。
　　業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，四部委日前出臺(tái)的關(guān)于地方土地儲(chǔ)備規(guī)范意見(jiàn)明確，縣級(jí)以上政府只能有一個(gè)事業(yè)性法人作為土地儲(chǔ)備統(tǒng)一主體。如果土地收儲(chǔ)功能被剝離，一些城投公司便失去獲取信用的基礎(chǔ)，這也可能對(duì)這些城投公司未來(lái)發(fā)債能力形成限制。
　　其次，信托融資面臨的不確定性可能更大。今年以來(lái)，信托融資成為平臺(tái)基建、房地產(chǎn)投資主要融資渠道。由于信托融資成本較高，在地方政府負(fù)債結(jié)構(gòu)發(fā)生變化后，急速增長(zhǎng)的融資成本負(fù)擔(dān)造成的風(fēng)險(xiǎn)逐漸累積。時(shí)值年末“討賬高峰”，關(guān)于理財(cái)產(chǎn)品違規(guī)銷售“飛單”、銀行托底礦產(chǎn)信托、地方政府托底基建信托等消息不斷傳出，信托和理財(cái)產(chǎn)品融資中的不規(guī)范問(wèn)題頻頻暴露，信托“剛性兌付”底線屢被挑戰(zhàn)，部分項(xiàng)目無(wú)法兌付，已引起監(jiān)管層關(guān)注。未來(lái)，信托信用風(fēng)險(xiǎn)日益增大、監(jiān)管層可能將出臺(tái)相關(guān)政策，都會(huì)對(duì)信托融資增長(zhǎng)形成制約。
　　傳統(tǒng)的信貸融資進(jìn)一步擴(kuò)大的空間也受到限制，今年新增信貸可能突破8萬(wàn)億元，明年繼續(xù)大幅擴(kuò)張可能性不大。一是明年我國(guó)銀行將執(zhí)行巴塞爾新資本協(xié)議，受資本約束將影響銀行放貸能力。二是金融脫媒導(dǎo)致存款流出現(xiàn)象長(zhǎng)期存在，銀行業(yè)受制于存貸比紅線，難以擴(kuò)大貸款投放力度。
　　在傳統(tǒng)信貸融資增長(zhǎng)有限，信托、企業(yè)債券面臨的政策調(diào)控不確定性增大情況下，明年流動(dòng)性可能難見(jiàn)較寬松行情。受此影響，傳統(tǒng)“融資驅(qū)動(dòng)式”經(jīng)濟(jì)回升的持續(xù)性可能會(huì)受到挑戰(zhàn)。