匯率是一國經(jīng)濟運行中最為重要的價格信號之一。近年來，隨著內(nèi)外部經(jīng)濟環(huán)境的深刻變化，人民幣匯率管理政策和實際匯率走勢也做出了相應(yīng)調(diào)整。準確把握人民幣匯率的歷史、現(xiàn)狀和未來，有助于國內(nèi)企業(yè)對未來經(jīng)濟發(fā)展趨勢和行業(yè)前景做出客觀判斷，從而有助于選擇恰當?shù)陌l(fā)展策略，規(guī)避市場風險。
從改革開放后我國匯率政策的演變歷史看，大體可分為四個階段，而每個階段的基本經(jīng)濟特征，從根本上決定了當時的匯率政策選擇。
1.匯率政策的歷史沿革及各階段的人民幣匯率走勢
�。�1）1980年以前：嚴格管制－固定不變－幣值高估。這一階段，匯率政策的目標是維持人民幣堅挺。具體做法是，國家根據(jù)參考國內(nèi)外物價對比關(guān)系及美元等西方主要貨幣的走勢，定期公布人民幣的官方牌價，計劃供給外匯，嚴格限制用途。人民幣匯率的實際走勢是逐步升值。1980年，美元對人民幣匯率是1.498，相比1971年貶值39%，人民幣匯率明顯高估。
�。�2）1981－1993：兩個市場－雙重匯率－不斷貶值。這一階段，匯率政策的目標是扶持出口。具體做法是，對人民幣匯率形成機制進行市場化取向的改革，在國家計劃供給外匯以外，又設(shè)立了外匯調(diào)劑市場，官方牌價與外匯調(diào)劑價格并存。人民幣匯率的實際走勢是持續(xù)大幅貶值，1993年，美元對人民幣匯率是5.762，相比1980年升值285%，人民幣匯率高估的情況得到大幅度緩解。
�。�3）1994－2005：單一市場－盯緊美元－穩(wěn)中有升。這一階段，匯率政策的目標是維持人民幣與美元之間的比價關(guān)系基本穩(wěn)定。具體做法是，建立統(tǒng)一的外匯交易市場，在國家公布的外匯指導(dǎo)價基礎(chǔ)上，人民幣匯率根據(jù)市場交易情況上下浮動。人民幣匯率的實際走勢是穩(wěn)中有升。1994年，美元對人民幣匯率一次性升值49.5%，在此之后人民幣匯率基本保持不變。2005年，美元對人民幣匯率為8.0702，人民幣11年間僅升值6.4%，升值壓力不斷累積。
（4）2005年至今：市場調(diào)節(jié)－管理浮動－不斷升值
這一階段，匯率政策的目標是保持人民幣匯率在合理、均衡的基礎(chǔ)上基本穩(wěn)定。具體做法是，放寬企業(yè)和居民的用匯限制，逐步放寬人民幣匯率的波動幅度，允許人民幣匯率向均衡水平回歸，減輕升值壓力。人民幣匯率的實際走勢是不斷升值，2011年美元對人民幣匯率為6.4588，自2005年以來累積升值20%，升值壓力基本得到釋放。
2.匯率政策的變化特點
（1）從匯率政策安排的深層次原因來看，經(jīng)歷了“注重進口－注重出口－注重進出口平衡”的變化過程。在1980年以前，由于國內(nèi)經(jīng)濟較弱，生產(chǎn)能力不足，我國的出口產(chǎn)品以農(nóng)產(chǎn)品和部分輕工產(chǎn)品為主，出口創(chuàng)匯規(guī)模較小，國家外匯支出主要用于進口一些國內(nèi)所需的關(guān)鍵設(shè)備，因此，防止進口成本過高成為匯率調(diào)節(jié)的主要目的。
1981－1993年，隨著改革開放進程的推進，國內(nèi)經(jīng)濟實力逐步增強，出口部門增長較快，特別是在輕工業(yè)部門，我國的勞動力成本比較優(yōu)勢突出，外商投資增長較快，外匯儲備持續(xù)增加，為扶持出口，匯率需要不斷向下浮動，以保持出口產(chǎn)品的國際競爭力。
1994－2005年，我國外貿(mào)出口進入“黃金”發(fā)展期，在市場經(jīng)濟改革、加入WTO這兩大“紅利”的支撐下，我國出口部門呈現(xiàn)全面開花、多元發(fā)展的增長格局。除了原有的輕工業(yè)產(chǎn)品繼續(xù)保持高速增長外，機電產(chǎn)品出口后來居上，占出口產(chǎn)品的比例迅速上升。我國也因此成為“世界工廠”，外匯順差連年擴大。在這一階段，出口對GDP增長的貢獻率平均為35%，保持出口產(chǎn)品的國際競爭力對于維持高速增長至關(guān)重要，需要把匯率穩(wěn)定在較低水平上。
2005年后，我國外貿(mào)高順差的格局繼續(xù)保持，經(jīng)濟發(fā)展的“內(nèi)外不平衡”帶來了兩方面的負面影響，使得中國必須調(diào)整人民幣匯率形成機制，促進外貿(mào)平衡。一是外匯對沖壓力增大，為消化巨額外貿(mào)順差，需要大量投放人民幣，造成國內(nèi)通脹壓力上升；二是連年的外貿(mào)順差引起美國等對華貿(mào)易逆差國的不滿。
金融危機后，奧巴馬在多種場合表示將“讓中國認識到人民幣升值符合他們的利益”，美國智庫更是得出“人民幣被低估41%，需升值30%”，國際貨幣基金組織總裁也聲稱，人民幣匯率被大大低估，而人民幣升值將能促使世界經(jīng)濟恢復(fù)平衡。
�。�2）從匯率調(diào)控的方式來看，經(jīng)歷了“直接定價－深度干預(yù)－逐步放開”的變化過程。在正式的、大規(guī)模的外匯市場形成前，人民幣匯率由外匯管理局綜合考慮主要貨幣匯率走勢、國內(nèi)外物價對比、外貿(mào)形勢等因素后直接給出，屬于政府直接定價。
銀行間外匯市場的出現(xiàn)，使得人民幣匯率根據(jù)市場供求調(diào)整成為可能。我國于1996
年4
月建立了銀行間外匯市場，外匯指定銀行每天買賣外匯的差額形成外匯周轉(zhuǎn)頭寸，外匯管理局對各個外匯指定銀行所持有的外匯頭寸設(shè)定上限,超過上限的外匯出售給其他沒有達到上限的外匯指定銀行或央行，買賣雙方根據(jù)實際供求確定外匯交易價格，形成人民幣的市場匯率。
為保持人民幣匯率穩(wěn)定，央行不得不頻繁干預(yù)外匯市場。一是大量買賣外匯，由于外貿(mào)順差、大量引進外資、企業(yè)被強制結(jié)匯、外匯指定銀行外匯頭寸有上限,央行必須在銀行間外匯市場買進外匯,同時為了使人民幣匯率維持在波動幅度之內(nèi),央行也必須買賣外匯,央行入市買賣外匯就成了經(jīng)常行為。二是設(shè)定匯率漲跌幅限制，在2005年以前，人民幣匯率以央行公布的匯率為基礎(chǔ),被限制在一個很小的幅度內(nèi)波動(上下0.3%)
。
總體來講，改革開放以來，特別是2005年新一輪人民幣匯率改革開始以后，央行對于外匯市場的干預(yù)力度呈現(xiàn)趨勢性減弱的態(tài)勢，而市場對于匯率的影響日漸增強。一是人民幣匯率日波動幅度限制逐步放寬。2007年，中國人民銀行將人民幣匯率日波動幅度限制從上下0.3%放寬至0.5%，2012年進一步放寬至1%。二是央行外匯買賣量明顯減少。2003年初至2011年9月，央行月均在外匯市場上凈購入2075億元人民幣等價的美元；2011年10月份以來，央行在外匯市場上月均凈干預(yù)量只有100億人民幣等價的美元。
（3）從匯率調(diào)控的參考貨幣來看，經(jīng)歷了“釘住一攬子貨幣－釘住單一美元－釘住一攬子貨幣”的變化過程�？傮w來看，人民幣匯率調(diào)控參考貨幣的選擇原則是，釘住幣值穩(wěn)定貨幣，保持進出口環(huán)境的相對穩(wěn)定，避免大起大落。
1980年以前，由于石油危機的發(fā)生以及美國經(jīng)濟增長停滯，美元不再與黃金掛鉤，布雷頓森林體系宣告瓦解，人民幣匯率調(diào)控由釘住美元改為釘住一攬子貨幣。
1980－1993年，人民幣匯率調(diào)控又改為釘住出口換匯成本，以保證企業(yè)的出口積極性。1994－2005年，隨著我國市場化改革的推進以及美國經(jīng)濟逐步企穩(wěn)向好，我國經(jīng)濟的外向程度進一步增加，美元大幅貶值的趨勢得到遏制，為維持人民幣匯率的相對穩(wěn)定，進一步提高出口產(chǎn)品的國際競爭力，吸引外商對華投資，我國又重新選擇釘住單一美元。
2005年以后，美國經(jīng)濟出現(xiàn)下滑趨勢，貿(mào)易赤字連年擴大，釘住美元帶來了一些消極影響。美元的不斷貶值拉低了人民幣對其他主要貨幣的比價，增加了進口成本，在大進大出的貿(mào)易增長模式下，加重了企業(yè)的成本負擔。在此背景下，2005年的匯率改革提出，人民幣匯率調(diào)控將逐步轉(zhuǎn)向參考一攬子貨幣。
據(jù)測算，近年來美元在人民幣匯率的參考貨幣籃子中的比重趨于下降。但由于國際金融危機持續(xù)發(fā)酵，美元仍是世界上最為強勢的貨幣，美元對人民幣匯率形成的影響很大。人民幣匯率調(diào)控完全轉(zhuǎn)向釘住一攬子貨幣尚需時日。
2011年年底以來，在我國經(jīng)濟持續(xù)放緩、外部經(jīng)濟環(huán)境持續(xù)惡化的大環(huán)境下，人民幣匯率的演變趨勢也發(fā)生了相應(yīng)變化，匯率波動呈現(xiàn)出一些新特點，關(guān)于匯率政策調(diào)整也提出了一些新思路，對于未來人民幣匯率將產(chǎn)生深遠影響。
1.2011年底以來人民幣匯率的波動情況分析
�。�1）單邊升值趨勢明顯弱化。2011年下半年以來，中國經(jīng)濟增速逐步回落，加上2005年－2011年人民幣匯率不斷走高，人民幣單邊升值的趨勢開始弱化。一是人民幣對美元匯率出現(xiàn)較長時間的走低態(tài)勢。二是人民幣實際有效匯率反復(fù)走低。三是單向波動向雙向波動轉(zhuǎn)變。
�。�2）人民幣匯率已接近均衡水平。從貿(mào)易狀況、資本流動、市場預(yù)期、管理層態(tài)度四個維度來綜合判斷，人民幣匯率目前已經(jīng)接近均衡水平。一是進出口貿(mào)易趨于均衡。二是跨境資本流動呈現(xiàn)雙向波動的均衡態(tài)勢。三是市場預(yù)期趨向均衡。四是管理層認為人民幣匯率已經(jīng)接近均衡水平。
2.未來我國匯率管理制度的改革方向
�。�1）逐步推進匯率自由化。無論從必要性還是從可能性上，人民幣匯率都有進一步自由化的要求。一是從理論上講，根據(jù)著名的“克魯格曼三元悖論”，中國未來如果要實行獨立的貨幣政策和推進人民幣資本項目可兌換，必須要減少對外匯市場的干預(yù)，增強人民幣匯率的自由度；二是從現(xiàn)實可能性上講，目前人民幣匯率接近均衡水平，是放松干預(yù)、提高自由度的有利時機，且中國目前外匯儲備充足，具備足夠的調(diào)控實力。
按照金融發(fā)展“十二五”規(guī)劃的提法，未來中國將穩(wěn)步推進人民幣匯率形成機制改革。一是增強人民幣匯率的雙向浮動彈性。二是保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。三是協(xié)調(diào)推進外匯市場發(fā)展，豐富匯率風險管理工具。四是進一步研究建立人民幣對新興市場貨幣的雙邊直接匯率形成機制，積極推動人民幣對新興市場經(jīng)濟體和周邊國家貨幣匯率在銀行間外匯市場掛牌。
�。�2）逐步推進人民幣國際化。金融發(fā)展“十二五”規(guī)劃明確提出，逐步實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換，主要通過“內(nèi)外直接投資可兌換、內(nèi)外證券投資可兌換、跨境融資可兌換、個人用匯可兌換”四個方面的改革來推動，這意味著，人民幣國際化的最關(guān)鍵一步有可能在未來取得突破。
人民幣成為國際貨幣可以為中國帶來三方面的好處：一是降低企業(yè)持有外匯帶來的匯兌風險；二是降低國家外匯儲備貶值的風險；三是獲得國際鑄幣稅。而人民幣國際化不可避免地會加劇人民幣匯率的波動，國際環(huán)境的任何風吹草動將通過資金的大進大出傳導(dǎo)給國內(nèi)經(jīng)濟，增加宏觀調(diào)控的難度。
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人民幣匯率走勢展望及其對產(chǎn)業(yè)的影響 |
目前，人民幣匯率雖然已經(jīng)接近均衡水平，但從長期來看，未來人民幣匯率仍將有持續(xù)小幅升值的空間，在中國經(jīng)濟與世界經(jīng)濟高度融合的今天，將不可避免對上、中、下游各個行業(yè)的供需、價格、利潤率產(chǎn)生影響。
1.從長期來看，人民幣匯率仍將維持小幅升值的走勢
三方面的因素支持人民幣匯率在未來繼續(xù)走強。一是宏觀經(jīng)濟的平穩(wěn)較快增長。預(yù)計未來五年，中國GDP的增長率仍將維持在7.5%以上的水平，遠遠超過其他發(fā)達國家經(jīng)濟體，這意味著，中國仍具有較強的外資吸引力，國際資本的流入有助于提升人民幣匯率水平；二是對外貿(mào)易將呈現(xiàn)基本平衡、略有盈余的格局。雖然2012年中國外貿(mào)進出口明顯放緩，但世界經(jīng)濟一旦復(fù)蘇，將支持中國對外貿(mào)易持續(xù)穩(wěn)定增長；三是人民幣國際化要求人民幣保持相對堅挺，增強市場對人民幣的信心；四是全球貨幣流動性充裕，主要發(fā)達國家為刺激經(jīng)濟，紛紛采取寬松貨幣政策，短期內(nèi)未見明顯的退出跡象，外圍金融環(huán)境支持人民幣走強。
2.人民幣走強將對上游行業(yè)造成一定負面影響
原油、煤炭、有色金屬開采等上游行業(yè)將受到一定影響。由于人民幣相對于美元升值，在其他條件不變的情況下，以美元、歐元、英鎊等西方主要貨幣計價的國際大宗商品進口價格相應(yīng)下跌，拉低國內(nèi)同類產(chǎn)品的價格和行業(yè)利潤率。
當然，由于各個行業(yè)的組織結(jié)構(gòu)不同，企業(yè)層面的影響也不盡相同。石油行業(yè)中，中石油、中石化兩大巨頭均采取煉化一體化發(fā)展策略，原油開采業(yè)務(wù)利潤率的下降將由煉化業(yè)務(wù)利潤率的上升來彌補。煤炭企業(yè)利潤主要來源于煤炭開采，進口煤炭量逐年攀升，2011年煤炭對外依存度已達14%，如果進口煤炭價格走低，對于目前備受煤價走低困擾的國內(nèi)煤炭企業(yè)來講猶如雪上加霜。與煤炭行業(yè)類似，有色金屬開采企業(yè)利潤率也將受到進口產(chǎn)品價格走低的進一步?jīng)_擊。
3.人民幣走強將對中游行業(yè)的影響偏向正面
一方面，化工、鋼鐵等中游行業(yè)的原材料成本將會下降。目前，有機化工產(chǎn)品中，石油下游產(chǎn)品和煤化工產(chǎn)品大約各占半壁江山，無論是原油價格還是煤炭價格的下降，都有利于降低生產(chǎn)成本；鋼鐵行業(yè)80%的成本來自鐵礦石和焦炭，因此生產(chǎn)成本下降也是大概率事件。
另一方面，化工產(chǎn)品市場價格可能會受到小幅沖擊，而鋼鐵市場價格不受影響。如果人民幣升值，來自沙特等國的低價乙烯和甲醇、來自美國的天然氣化工產(chǎn)品將更具價格優(yōu)勢，不利于化工產(chǎn)品價格走強，但考慮到化工產(chǎn)品自2011年年底以來調(diào)整比較充分，進口產(chǎn)品的沖擊應(yīng)當比較有限。鋼鐵市場價格更多受供需面影響，與進口產(chǎn)品關(guān)聯(lián)度不大。
綜合成本、價格兩方面的影響，預(yù)計人民幣升值對中游行業(yè)有一定正面影響。
4.人民幣升值使內(nèi)需型消費品工業(yè)和服務(wù)業(yè)受益明顯
直接得益于人民幣走強的消費品行業(yè)包括汽車、建材和醫(yī)藥等。以上行業(yè)以內(nèi)需為主，人民幣走強對內(nèi)需來講意味著兩方面的含義，一是居民實際購買力提高，在一定程度上有利于內(nèi)需，二是產(chǎn)品價格的國際競爭優(yōu)勢下降，國內(nèi)經(jīng)濟增長將更多地依賴于內(nèi)需，國內(nèi)市場的擴大將拉動這些行業(yè)的規(guī)模擴張。
服務(wù)業(yè)發(fā)展也將受益于人民幣升值。以日本為例，自1970年以后，伴隨著日元的升值，服務(wù)業(yè)占比不斷提高，除了結(jié)構(gòu)性因素以外，日元升值造成的實際收入上升也是服務(wù)業(yè)加快發(fā)展的一個原因。
5.人民幣升值對利潤率較低的外向型部門較為不利
人民幣走強將對家電、紡織等外向型產(chǎn)業(yè)造成兩方面的不利影響。一是出口市場萎縮，人民幣走強將提高產(chǎn)品國內(nèi)價格，削弱這些行業(yè)的國際競爭力，拉低市場份額；二是利潤進一步壓縮，以上行業(yè)成本主要以人民幣結(jié)算，收入主要以美元結(jié)算，人民幣走強意味著成本增加或收入下降，以紡織業(yè)為例，根據(jù)一些機構(gòu)的測算，人民幣升值5%將造成全行業(yè)平均利潤率降至盈虧平衡點。