千呼萬喚“新三板”終于落地，沒有在深圳開設，而是落戶北京。
新三板尚有三大問題未解。第一個問題是市場規(guī)則。北京證券交易所需要大力度培育市場，尤其是培育市場需求。經驗告訴我們，任何大力度的培育，都會伴隨著各式各樣的底線被破以及對違規(guī)的容忍。比如300萬元開戶資金的要求，恐怕就是第一個被破掉的市場規(guī)則。
第二個問題是理念。盡管“新三板”上市公司絕大部分都是中小民營公司，但那只是表面。其公司背景實際如何？很難說。我們擔心的是，許多公司侵害投資者權益的事情再次被“扶持科技企業(yè)”的旗號掩蓋。當然，如果這個市場的投資者大都是機構投資者也就無所謂了，因為它們對上市公司的把控能力高于中小投資者。不過，從“新三板”更加嚴苛的信息披露要求看，這個市場還是希望更多的中小投資者參與。
第三個問題是交易制度�，F(xiàn)在所采用的交易制度依然是“按照時間優(yōu)先、價格優(yōu)先，自由報價、自動撮合”的、最簡單、最傳統(tǒng)的交易方式。早在創(chuàng)業(yè)板還在討論階段的時候，我們就反復重申一個極其重要但卻往往被忽視的問題，傳統(tǒng)交易制度根本不支持小市值公司的市場交易。用這樣的交易制度，只會導致股價大起大落，根本談不上資本定價的有效性，無助于創(chuàng)業(yè)投資者退出。不能成為創(chuàng)業(yè)投資者投資的有效參照系，將意味著市場建設的失敗。
為什么會出現(xiàn)這樣的問題？因為小市值公司股份過少，持有者人數(shù)也少，買賣雙方在市場中每時每刻、每一個價位都能達成交易的概率就會很低。于是，市場就會經常出現(xiàn)在一個價格上，有賣家卻找不到買家，有買家找不到賣家的情況。于是股價就會因很少的買盤而大幅上漲，因很少的賣盤而大幅下跌。仔細觀察創(chuàng)業(yè)板市場就會發(fā)現(xiàn)，原本一分錢一個價位的股價，結果中間會出現(xiàn)大量空價位(一些價格上沒有報價)。這從理論上說，嚴重違背了交易連續(xù)性原則。市場定價原理認為，市場交易越連續(xù)，單一價位交易越充分，定價越準確。
它的另一個危害是，個別大戶投資者的買賣行為，嚴重干擾股價預期，侵害其它投資者利益。比如，一個大戶拋售，會把股價壓得過低，其它投資者利益受損。
解決這個問題的方式是“競爭性做市商交易制度”，這是納斯達克成功的重要基礎。我們也說要搞“做市商交易制度”，但單一做市商毫無意義，因為它的報價必然帶有嚴重的“利己傾向”，抑制與自己看法不一致的交易行為。比如，當做市機構認為股價低估，而自己又沒有很多能力吞下其它投資者所拋出的股票時，它勢必采用說服其它客戶接盤，或阻止賣出的行為，這有違市場公平。
比如紐約交易所，其場內有一種專家經紀人，他們其實就在執(zhí)行做市商交易職能。但當股市活躍的時候，他們也沒有能力滿足客戶意愿，從而使每天都會出現(xiàn)大量無法完成的交易，而這部分交易不得不在每天收盤后，轉移到納斯達克完成。通常，這部分在紐交所無法完成的交易，到了納斯達克，幾分鐘就完成了。
為什么會有如此之大的差異？就是因為紐交所交易制度的先進性不夠，只有競爭性交易制度，才可能為市場提供巨大的流動性。尤其對于小市值公司，競爭性做市商交易制度所提供的競爭性報價，才是保護持股人利益，保障市場交易順利進行的基本要素。所以，我們一直強調把競爭性做市商交易制度附之于創(chuàng)業(yè)板和“新三板”。自動撮合交易和單一做市商制度，都不適合小市值公司的股份交易。