關于資本項目開放的必要性，已經(jīng)基本形成共識，下一步的主要問題是應該如何規(guī)劃資本項目開放的具體步驟，才能做到既推動中國參與金融全球化，又能控制住每一個階段中宏觀經(jīng)濟和金融市場所面臨的風險。
　　我們建議采用一系列放松對人民幣跨境流動管制的改革措施，包括擴大企業(yè)跨境人民幣貸款，允許境外參加行在境內(nèi)銀行間市場融得短、中、長期人民幣資金并匯出境外，允許個人和企業(yè)在一定額度內(nèi)匯出人民幣等措施，來推動人民幣離岸市場發(fā)展和提升人民幣國際化的程度。具體建議如下：
　　1.擴大企業(yè)跨境人民幣貸款的試點范圍。最近上海對若干跨國公司試行的在一定額度內(nèi)允許向境外關聯(lián)企業(yè)提供跨境人民幣貸款，是人民幣資本項目進一步放開的積極政策。它不僅能幫助跨國公司更有效地管理自有資金，同時有助于彌補境外市場人民幣流動性的不足。我們建議，上海的試點項目應該擴展至境內(nèi)其它省份和地區(qū)。同時，試點的范圍應該擴大到中資企業(yè)和金融機構(gòu)。對金融機構(gòu)（如銀行）來說，應該允許同一母行下的分支機構(gòu)之間提供跨境人民幣貸款，貸款額度由人民銀行制定管理辦法。同一母行下分支機構(gòu)間的跨境人民幣貸款的好處在于它不涉及到對手風險，因此比較容易操作。
　　2.允許境外市場的人民幣業(yè)務參加行以商業(yè)票據(jù)（包括人民幣信用證）向境內(nèi)商業(yè)銀行轉(zhuǎn)貼現(xiàn)，獲取短期融資。這在境外市場人民幣流動性緊張的狀況下，有助于銀行為境外企業(yè)提供人民幣貿(mào)易融資及其他短期融資。
　　3.允許境外參加行通過境內(nèi)代理行從境內(nèi)銀行間同業(yè)市場上拆借人民幣，并匯出境外。應該免去對此項交易的真實貿(mào)易背景的要求。短期內(nèi)可以延用目前銀行間拆借不超過代理行存款1%的規(guī)定，以后可以逐步將限制放寬到2%或以上。另外，應該將拆借的期限上限從一個月提高到6個月、12個月。
　　4.對已經(jīng)獲得境內(nèi)銀行間債券市場投資額度的參加行，允許這些機構(gòu)用持有的境內(nèi)債券進行債券質(zhì)押式回購交易，從而使這些參加行能獲得額外的人民幣流動性，并匯出境外，以增加境外離岸市場的流動性。
　　5.對持有點心債的境外參加行， 允許其用所持點心債到境內(nèi)銀行間市場進行質(zhì)押式回購交易，并允許將借入的人民幣資金匯出境外，以提升境外的人民幣流動性。PBOC、HKMA、中債登、CMU、CFETS等機構(gòu)應該就允許跨境質(zhì)押回購做法律和技術上的安排。
　　6.允許境外參加行在境內(nèi)銀行間債券市場發(fā)行大額可轉(zhuǎn)讓存單（CD），并允許將融得的人民幣匯出境外。CD業(yè)務在國內(nèi)還沒有啟動，但可以從境外參加行開始試點，因為這些機構(gòu)已經(jīng)有在香港發(fā)行和交易人民幣CD的經(jīng)驗。開始階段，可以采用一定的審批程序來控制規(guī)模。
　　7.允許境外參加行在境內(nèi)銀行間債券市場發(fā)行熊貓債，并允許將融得的人民幣匯出境外。設置一定的審批程序來控制規(guī)模和速度。
　　8.提高香港居民個人按CNY匯價兌換人民幣的額度，比如可從每天2萬元提高到10萬元。
　　9.允許境內(nèi)個人和企業(yè)向境外匯出與目前的美元額度相應的人民幣。比如，目前個人已經(jīng)可以每年匯出5萬美元，就應該允許其匯出32萬人民幣（匯率×5萬美元）。再如，假設某一企業(yè)已經(jīng)獲批可匯出100萬美元，就應該允許其匯出625萬人民幣。
　　10.建議由人民銀行、香港金融管理局和中國銀行香港分行協(xié)調(diào)，提供在離岸市場出現(xiàn)突發(fā)性人民幣流動性不足的情況下為金融機構(gòu)提供短期流動性（當天）的安排。
　　總體來說，我們認為擴大人民幣跨境流動渠道的改革條件正在趨于成熟，即一旦這些新的跨境人民幣流動渠道被打通，將會有效地引導更多的流動性進入離岸市場。具體來說，香港的人民幣利率已經(jīng)開始與內(nèi)地趨同，在某些時點香港的某些產(chǎn)品的人民幣利率會高于內(nèi)地，構(gòu)成了上述資本項下人民幣流入離岸市場的動機。另外，香港之外的人民幣離岸市場普遍抱怨缺乏流動性，也有向香港拆借人民幣的需求。臺灣地區(qū)對人民幣的新增需求將是一個推動改革的契機。此外，由于人民幣升值預期減弱，ＣＣＳ成本下降，第三方使用人民幣的需求也在上升。
　　我們同時認為，由于外匯流出境外的許多渠道已經(jīng)打通或正在打通，允許相應規(guī)模的人民幣匯出境外不會導致資金流出總量的大規(guī)模變化，因此國內(nèi)金融和貨幣政策所面臨的沖擊是有限和可控的。另外，從宏觀層面上來看，在人民幣匯率基本均衡和境內(nèi)外人民幣利率基本趨同的前提下，人民幣跨境流動應該是比較穩(wěn)步的，突然出現(xiàn)明顯沖擊境內(nèi)銀行間利率的大規(guī)模流動的可能性很小。 （馬駿為德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟學家、劉立男為德意志銀行固定收益策略師）