由于美聯(lián)儲堅持實行量化寬松（QE）計劃，而美國國會暫停實行國債上限規(guī)定，現(xiàn)在看起來有必要重溫一下貨幣政策、財政政策與通貨膨脹之間的宏觀經(jīng)濟聯(lián)系。
　　作為一個傾向通貨膨脹財政理論的宏觀經(jīng)濟學(xué)家，我認為，量化寬松本身一般不會改變公共或私營部門的資產(chǎn)負債表。量化寬松的效果在于，使政府可以不受約束地將資金花費于潛在低產(chǎn)出率（負凈現(xiàn)值）的項目上。采用債務(wù)融資的公共開支，會使政府的資產(chǎn)負債表顯著惡化；隨后，由于過度的支出遭遇生產(chǎn)放緩而推動通貨膨脹。到目前為止，由量化寬松提供資金的開支，還沒有導(dǎo)致實質(zhì)性的通貨膨脹，但明顯造就了產(chǎn)生通貨膨脹的環(huán)境。
　　此外，巨額赤字開支實際上是在透支未來，把本應(yīng)屬于未來納稅人的福利轉(zhuǎn)移支付到當(dāng)下，而美國家庭對此的回應(yīng)則是更傾向于肆意消費而不是投資于未來，這無疑使情況變得更加危險。我有一個悲觀的預(yù)測：在響應(yīng)政客們不負責(zé)任的政策方面，美國人將選擇效仿南歐人而不是日本人。在這種情況下，通貨膨脹壓力只會被放大。
　　首先，“印鈔票”這個輕率的表達方式具有誤導(dǎo)性，暗示創(chuàng)造“儲備信用”和“紙幣”與發(fā)行國債不是一回事。但實際上，“儲備信用”和現(xiàn)金皆是政府債務(wù)形式，前者有利息，后者無利息。美聯(lián)儲發(fā)行 “儲備信用”并在公開市場上購入國債的行為，既不會改變政府的資產(chǎn)負債表，也不會改變投資者的資產(chǎn)負債表，理解這一點很重要。沒有財政方面的協(xié)同措施，量化寬松不會導(dǎo)致通貨膨脹，可被視為一項資產(chǎn)互換計劃。在這項計劃中，公共部門誘使私人部門持有期限更短而不是長期的國債。美聯(lián)儲實施量化寬松的主要影響是：將短期利率壓在幾乎是零的水平上，再透過大規(guī)模的資產(chǎn)互換拉平收益率曲線，從而降低政府融資總成本。這樣的行為不會也未曾引起通貨膨脹。
　　那么，為什么對印鈔票帶來通貨膨脹風(fēng)險，會有如此多的討論？人們通常錯誤地認為，通貨膨脹是貨幣政策方面的問題。自1990年代末以來，經(jīng)濟學(xué)界已接受這樣的觀點：通貨膨脹主要是財政方面的問題，在沒有財政擴張的情況下不會發(fā)生。那又是什么將貨幣政策及美聯(lián)儲的行為，與通貨膨脹如此緊密的聯(lián)系在了一起？當(dāng)可以大量發(fā)行零利率的債務(wù)時（正是量化寬松或者說印鈔票達到的效果），政府花起錢來當(dāng)然比不得不以高利率融資債務(wù)時更加無所顧忌。主權(quán)債券的利率應(yīng)被用作向民眾傳達政府財務(wù)能力的信號，同時幫助政府加強其財政自律以控制赤字。債券投資者則是為那些在財政上保守的政治家保駕護航的義務(wù)警察，使其不致被選民和那些鼓吹用明天的負債來為今日的社會福利融資的平民主義政客排擠出局。一旦失去這一市場控制機制，公共部門將滑落至過度支出的深淵，把私人部門排擠在外，并使經(jīng)濟變得更加缺乏生產(chǎn)率。如果不是有國債上限這一個控制美國不可持續(xù)赤字開支的最后手段，美聯(lián)儲可能會成為負實際利率之美國國債的唯一熱心買家，并使得美國政府發(fā)行無限量的國債成為可能。
　　當(dāng)然，通貨膨脹從根本上來說產(chǎn)生于過多的名義財富對過少的商品的追逐中。不過，即使這個對通貨膨脹產(chǎn)生原因的傳統(tǒng)理解（過多的名義財富），也在很大程度上考慮了商品方面的因素（過少的商品）。正如上世紀災(zāi)難性的中央計劃經(jīng)濟充分證明的那樣，政府對于制造那些消費者所希望得到的商品和服務(wù)的產(chǎn)出能力，通常表現(xiàn)得很差。在一個高生產(chǎn)率的經(jīng)濟體內(nèi)，消費者的需求是由私人部門來滿足的。然而，透過雇用大量不必要的人員來提供充足的就業(yè)機會，政府可以輕易創(chuàng)造出大量的名義財富。 在西方世界，過去20年政府機構(gòu)的擴張，已導(dǎo)致越來越多人為政府工作，或者因為政府補助而不工作；且證據(jù)顯示，大政府的政策做法已對生產(chǎn)率的提升產(chǎn)生負面的影響。政府支出的越多，就越有可能將私人部門排擠在外，并降低經(jīng)濟的實際生產(chǎn)率。如果政府透過印鈔票的方式為赤字開支提供便利，通貨膨脹就會接踵而至，因為受政府刺激和社會福利推動的財富創(chuàng)造過程，將最終遭遇商品生產(chǎn)與服務(wù)提供不足的問題。
　　如果上述分析是正確的，那么為什么日本這樣一個公共債務(wù)高達GDP的200%，且因資助揮霍無度的政府而實行了多年量化寬松政策的國家，卻沒有經(jīng)歷高通貨膨脹呢？有兩個原因：盡管政府部門臃腫不堪，日本經(jīng)濟還是保持了難以置信的高生產(chǎn)率；與借款消費相反的，日本家庭一直小心謹慎地為退休存錢，并為國內(nèi)外的政府和公司提供資金。換句話說，日本通過在私人部門大幅勒緊腰帶，完全抵消了公共開支增長的影響。結(jié)果，日本對世界其他國家持續(xù)保持強勁的貿(mào)易盈余，而國外資產(chǎn)凈額接近GDP的60%；與此相反的是南歐各國的情況，這些國家普遍有巨額的貿(mào)易赤字，而平均對外債務(wù)凈額高達GDP的80%。雖然政府不斷地嘗試透過浪費和低效來損害生產(chǎn)率，日本仍然勤奮工作并保持了高生產(chǎn)率。
　　然而，如果繼續(xù)實行量化寬松，美國可能無法指望得到日本那樣的結(jié)果；由于在文化上更像歐洲人而不是日本人，美國家庭的儲蓄可能不足以緩沖大幅增加的政府債務(wù)。相反的，隨著政府部門不斷擴張、花費增多，公共部門的雇員及接受社會福利補助的人數(shù)也會增長，用在他們身上的開銷也會增加。與此同時，私人部門的產(chǎn)出將降低——這還不包括美國人口老化導(dǎo)致勞動生產(chǎn)率下降的影響。而隨著家庭收入和國內(nèi)消費的快速增長，中國人不會永遠為美國人提供廉價的勞動力和資源。這是一條通向未來通貨膨脹之路的因果鏈：政府創(chuàng)造名義財富，但沒有實際產(chǎn)出；家庭——出于沒有考慮政府債務(wù)后果的幼稚或響應(yīng)負實際利率的理智——熱衷于消費，且很少儲蓄或者壓根就沒有儲蓄；最終將無可避免的出現(xiàn)過多的“財富 ”，追逐過少的“商品”的情況。