在后國際金融危機(jī)時期，中國等新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)需要在去泡沫、去杠桿和去產(chǎn)能的過程中尋找平衡，這正是當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)面對的三大難題，而這會大大制約未來經(jīng)濟(jì)的增長空間，影響宏觀經(jīng)濟(jì)回升力度。
　　2003年至2012年，我國熱點(diǎn)城市房價上漲十倍以上，而同期全國名義GDP增長不到五倍，這還沒有剔除30%以上的物價漲幅因素影響；全國城鎮(zhèn)居民年人均收入增長不到四倍。國際上通常用房價收入比和租售比來衡量房價合理性程度。一般認(rèn)為，發(fā)展中國家房價收入比在4至6以內(nèi)較為合理，房屋租售比在200到300以內(nèi)表明區(qū)域房產(chǎn)運(yùn)行狀況良好。若按此標(biāo)準(zhǔn)計算，我國部分城市的房價收入比遠(yuǎn)超過8，而房屋租售比已在500以上。
　　從資產(chǎn)負(fù)債表觀察經(jīng)濟(jì)周期運(yùn)行，經(jīng)濟(jì)杠桿率及其調(diào)整過程，一定程度上反映了經(jīng)濟(jì)周期的波動和潛在運(yùn)行風(fēng)險。這是因為，負(fù)債擴(kuò)張和收縮與投資同向變化；資產(chǎn)質(zhì)量及債務(wù)償還方式則反映債務(wù)風(fēng)險。雖然我國全社會杠桿率總體水平并不高，但在過去十年多時間里，經(jīng)濟(jì)杠桿率大約上升近40個百分點(diǎn)，且主要集中在2008年至2010年這段時間。近日，據(jù)前財政部長測算，去年中央及地方政府債務(wù)30多萬億元，債務(wù)率在40%左右。雖然債務(wù)風(fēng)險總體不高，但部分地區(qū)政府融資平臺貸款風(fēng)險較大，債務(wù)償還期較為集中，債務(wù)形成及償還可持續(xù)性較差。2008年以來我國經(jīng)濟(jì)杠桿率明顯提高，主要與各項貸款超常規(guī)增長密切相關(guān)。截至去年末，全國人民幣各項貸款余額達(dá)62.99萬億元，是2003年末的3.96倍。2008年至2012年期間，新增貸款規(guī)模超過2007年以前的全部新增額。
　　加入世界貿(mào)易組織后，中國產(chǎn)品面向全球供應(yīng)，帶動了社會投資高速增長。中國廉價商品行銷全球，避免了發(fā)達(dá)國家不斷吹大的消費(fèi)泡沫不致破滅，但埋下了產(chǎn)能過剩的種子。截至2008年末，我國粗鋼產(chǎn)能達(dá)到6.6億噸，而國內(nèi)需求不到5億噸；水泥產(chǎn)能18.7億噸，而國內(nèi)需求不到15億噸。盡管出口規(guī)模巨大，超過德國成為全球第一出口大國，但在全球產(chǎn)業(yè)分工鏈條上，我國制造業(yè)總體仍處于中低檔環(huán)節(jié)。當(dāng)外部需求在國際金融危機(jī)沖擊下急劇下降時，國內(nèi)產(chǎn)能過剩問題就格外突出了。特別是產(chǎn)能過剩與重復(fù)建設(shè)交織在一起，進(jìn)一步加大了去產(chǎn)能的難度。我國鋼鐵生產(chǎn)能力已大于市場需求1.2億噸，但還有在建能力7000萬噸。“十一五”期末，我國汽車產(chǎn)能超過實際需求一倍以上，已過剩200萬輛，但還有在建能力220萬輛，正在醞釀和籌劃的新上能力達(dá)800萬輛。
　　毫無疑問，去房地產(chǎn)泡沫、去經(jīng)濟(jì)杠桿率和去過剩產(chǎn)能的過程本身就蘊(yùn)涵了巨大的金融風(fēng)險。房價高位運(yùn)行，使得政府決策受到很多掣肘。若房地產(chǎn)調(diào)控力度過大，房價崩盤，導(dǎo)致貸款抵押率下降，危及宏觀金融穩(wěn)定性。特別是房地產(chǎn)關(guān)聯(lián)行業(yè)很多，房地產(chǎn)市場低迷，帶動多個行業(yè)產(chǎn)值下降，影響宏觀經(jīng)濟(jì)增速。而去經(jīng)濟(jì)杠桿率，必然要涉及企業(yè)債務(wù)償還問題，容易引發(fā)連鎖風(fēng)險事件。去年以來不斷出現(xiàn)的擔(dān)保圈風(fēng)險事件就是明證。去過剩產(chǎn)能則涉及企業(yè)轉(zhuǎn)型和升級，但實物機(jī)器設(shè)備對應(yīng)著金融債權(quán)，所以轉(zhuǎn)型也往往意味著金融機(jī)構(gòu)金融債權(quán)的落空。
　　事實上，房地產(chǎn)價格暴漲是社會投資高增長可以繼續(xù)延續(xù)的基礎(chǔ)。當(dāng)前我國社會投資主要還是依靠政府投資拉動，其主要資金來源仍是土地出讓收入。房地產(chǎn)市場調(diào)控將會顯著降低房地產(chǎn)交易活躍度，影響到地方政府土地出讓計劃實施。不僅如此，我國企業(yè)習(xí)慣于借債投資，去經(jīng)濟(jì)杠桿率意味著投資項目的資金約束增強(qiáng)，勢必也會影響到企業(yè)投資的積極性。此外，去經(jīng)濟(jì)杠桿率需要降低銀行信貸增速，這勢必也會減少投資項目資金供應(yīng)。
　　產(chǎn)能過剩的行業(yè)唯有尋求外部市場方能化解過剩產(chǎn)能。而要去過剩產(chǎn)能，就必須要加快企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，淘汰落后產(chǎn)能。這樣一來，繼續(xù)通過出口退稅政策鼓勵產(chǎn)能過剩行業(yè)出口的政策需要進(jìn)一步檢討。因為它很難向企業(yè)施加外部經(jīng)營壓力，通過壓力傳導(dǎo)促進(jìn)企業(yè)加快轉(zhuǎn)型。相當(dāng)部分企業(yè)盈利主要還是依靠出口退稅，而不是本身產(chǎn)品在國際市場的競爭力。
　　去房地產(chǎn)泡沫、去經(jīng)濟(jì)杠桿和去過剩產(chǎn)能，已經(jīng)制約了當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)回升的力度。雖然2013年3月中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)PMI為50.9%，創(chuàng)出近11個月來的新高，但原材料庫存指數(shù)為47.5%，環(huán)比上月下降2個百分點(diǎn)，連續(xù)2個月位于臨界點(diǎn)以下，表明制造業(yè)企業(yè)去庫存進(jìn)程要慢于預(yù)期。據(jù)媒體報道，2013年3月全社會用電量同比接近零增長，火車貨運(yùn)量同比下降2.2%，顯示“克強(qiáng)指數(shù)”偏冷，一季度宏觀經(jīng)濟(jì)開局要弱于預(yù)期。盡管如此，為了能換來中國經(jīng)濟(jì)未來較長時間的健康平穩(wěn)發(fā)展，哪怕可能出現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)暫時性的困難，我們也仍需要把去房地產(chǎn)泡沫、去經(jīng)濟(jì)杠桿率和去過剩產(chǎn)能繼續(xù)推進(jìn)。