國家外匯管理局上周一宣布將要出臺更為嚴厲的管理措施，重點打擊假借出口貿(mào)易引進國際熱錢的企業(yè)和單位，同時要求銀行加大外匯交易頭寸的監(jiān)管力度，嚴防熱錢借助不當渠道進入我國市場。據(jù)報道，有關(guān)部門對今年前四個月國家進出口和外匯買賣數(shù)據(jù)作了評估，僅以3月為例，對外貿(mào)易出現(xiàn)了8.84億美元逆差，但出口外匯占款卻持續(xù)上升，據(jù)此可斷定，熱錢的確在涌入，而且是通過虛假出口提供的渠道。因此，對于一個資本賬戶并未對外放開的經(jīng)濟體，采取必要管制措施是十分必要的。
　　我現(xiàn)在只擔心一個問題，以常規(guī)的監(jiān)管手段嚴查、處理，是否能堵塞熱錢涌入渠道。從純粹的技術(shù)角度看，以虛假出口“掩護”熱錢涌入是幾乎沒有技術(shù)含量的手段，也是通過常規(guī)檢查能輕易發(fā)現(xiàn)的。估計外匯管理局的措施只要稍加細致，以這種方式非法進入的熱錢和單位基本就無處藏身了，估計第一階段的戰(zhàn)果會比較喜人。但緊接著，熱錢涌入的方式就會轉(zhuǎn)向隱蔽，這也是監(jiān)管和違規(guī)博弈的必然規(guī)律。
　　那么，這些更加隱蔽的方式會是怎樣的呢？不妨借助類似于福爾摩斯偵探似的思維方式，站在企圖違規(guī)者的角度來分析，看看究竟有哪些手段可能被使用。盡管這樣做不是常規(guī)的“刑偵”手段，但作為一種邏輯推理，至少可以為我們提供一些有益的思路和線索。
　　首先，熱錢要做的就是把虛假貿(mào)易真實化，也就是說做一些實物貿(mào)易，這就可以逃過此輪對虛假貿(mào)易的嚴查。他們可以通過虛高的價格與實際價格之差作掩護，把熱錢帶進來。盡管這樣做，比純粹的虛假貿(mào)易效率要低很多，但畢竟有路總比無路強，所以對熱錢來說也是可行的。不過，這仍然不能逃脫監(jiān)管的規(guī)則，在現(xiàn)行市場價格如此公開、如此透明有效的情況下，如此明目張膽的做法顯然也很容易落入監(jiān)管法網(wǎng)。因此，看似不大可能。但我們不要忘記，這些人可以借助衍生工具把這種看似明顯非法的做法“漂白”了。
　　比如雙方先簽訂一份遠期合約，以一個事先定好的高價作為交易價格，于是到期成交價就不再是市場交易價格，而是約定價格，這就比生硬提高價格合理許多。但這也不會逃過監(jiān)管者的法眼，既然是遠期價格，至少要和期貨市場價格一致吧，假如交易的商品的確存在期貨交易，這招依然不靈。就算沒有相應(yīng)的期貨交易存在，但遠期價格還有一個必須滿足的條件，那就是合同本身在簽訂之初必須價值為零。這就是說，在遠期合約簽訂時，在無風(fēng)險利率、標的物即期價格以及合同價格之間必須滿足某種關(guān)系，否則，即便合同簽了也是欺詐。
　　如此看來熱錢操作者似乎無路可走了，但問題遠沒這么簡單。比這更為隱蔽的手段依然存在，這就是場外市場交易的期權(quán)。貿(mào)易賣方可以通過一個賣權(quán)多頭和一個相同執(zhí)行價格的買權(quán)空頭，構(gòu)造出一個與遠期合約效果完全相同的頭寸組合，而這個組合的隱蔽性顯然遠遠好于遠期合約，即便被發(fā)現(xiàn)也有很多看似合理的解釋。如果是這樣，監(jiān)管難度顯然增高了許多，更糟糕的是，由于這些衍生工具的交易多發(fā)生在海外市場，我們監(jiān)管的觸角無法觸及，這會給熱錢操作者帶來更多投機可能。
　　而且，上述分析仍在一個淺顯層面，無法觸及更隱晦、更高級、更復(fù)雜層面的金融手段，這就給我們的監(jiān)管者提出了一個很嚴肅的問題：我們現(xiàn)有的手段儲備和技術(shù)儲備能及時發(fā)現(xiàn)并且破解這些層出不窮、打著創(chuàng)新旗號的違規(guī)行為的實質(zhì)嗎？如果不能，請盡快完善；如果能，那么我們的監(jiān)管目光就不能僅局限在國內(nèi)市場和企業(yè)賬目這樣的狹隘視野里面，而應(yīng)注意海外市場，甚至是場外交易市場的蛛絲馬跡，以防止更高級別的手段應(yīng)用在熱錢的涌入領(lǐng)域。
　　說到這兒，我想起一個離題稍遠的小段子。國家外匯管理局的英文簡寫是SAFE，意思是“安全”，我想，一個真正安全的外匯管理機構(gòu)的起碼備件，應(yīng)該是管理手段的與時俱進，尤其要及時了解、敏捷應(yīng)對各種可能具有潛在危險的創(chuàng)新手段，那些企圖通過違規(guī)實現(xiàn)套利的手段這才無處藏身。
　　不過，監(jiān)管得再嚴，也不能保證漏洞被徹底堵塞，正如我在上周本欄中提到的，堵塞漏洞更該從市場制度建設(shè)層面著手。熱錢之所以要在各個分割的市場間想方設(shè)法地跑來跑去，其根本目的還是在于尋求市場間的投機套利機會，一旦市場間的開放度達到一定程度，熱錢現(xiàn)象就會逐漸消失。市場的事情交還給市場去辦，這是市場經(jīng)濟的本質(zhì)。在這方面，我們?nèi)杂幸豁楅L期而艱巨的工作要做，這就是資本賬戶的開放。
　　我注意到，前不久的一次國務(wù)院常務(wù)會議對此也給予了高度重視，特別指出了要構(gòu)想出一個可操作的資本賬戶人民幣可轉(zhuǎn)換方案，實際上就是要實質(zhì)性開啟資本賬戶的改革試點。這對于一個開放性的經(jīng)濟體，是遲早的事，也是打通市場間隔閡的重要步驟。除了盡量開放之外，必要的匯率制度改革同樣要提上議事日程，讓匯率定價更加市場化，熱錢的投機活動不就失去生存的土壤了么？