進入5月以來，人民幣兌美元的匯率劇烈波動，先是連續(xù)或間斷10多個交易日觸及漲停，接著又開始回落。本來，貨幣匯率漲漲跌跌是很正常之事，我們正期望人民幣能雙向變化，而非單邊升值，以此改變國際熱錢對人民幣升值的預(yù)期。但劇烈波動就不太正常了，那會刺破中國的房地產(chǎn)泡沫，會給國際游資創(chuàng)造狙擊中國經(jīng)濟的契機，進而影響中國經(jīng)濟穩(wěn)定健康發(fā)展。近期，中國的金融市場起落較大，國際游資頻繁異動，4月外匯占款大幅增加，5月又急劇回落，試圖做空中國經(jīng)濟的宏觀對沖基金虎視眈眈。在這種情形下，我們不能不保持不保持高度警惕，密切關(guān)注影響人民幣匯率劇烈波動的風(fēng)向指標(biāo)，以防患于未然。
　　從歷史經(jīng)驗看，影響當(dāng)前人民幣匯率逆轉(zhuǎn)的，主要有美聯(lián)儲可能加息、美元指數(shù)持續(xù)上漲、中國房地產(chǎn)價格持續(xù)下跌、中國地方債務(wù)及影子銀行風(fēng)險可能失控、中國信貸緊縮這幾個風(fēng)向指標(biāo)。
　　美元利率升降直接影響美元的強弱。美元弱化可以幫助美國降低債務(wù)負擔(dān)；美元強勢有利于資金回流，收緊世界其他國家的流動性，打擊競爭對手。調(diào)節(jié)利率，伸縮美元，從而實現(xiàn)美國經(jīng)濟利益和政治利益的最大化。歷史上美元利率變化大幅上漲都會帶來新興市場國家經(jīng)濟的劇烈波動。2008年美國降低聯(lián)邦基金利率，向世界釋放流動性，制造新興市場國家資產(chǎn)泡沫；美元加息則又有可能刺破泡沫，引起金融市場波動，國際對沖基金的套利活動推波助瀾，從而放大影響，形成金融市場的劇烈動蕩。如上世紀(jì)80年代初的拉美債務(wù)危機、1994年和2002年的墨西哥金融危機，2002年阿根廷金融危機。1997年的東南亞金融危機和俄羅斯金融危機，導(dǎo)火索都直接或間接與美聯(lián)儲提高聯(lián)邦基金利率有關(guān)。美國從2007年9月為應(yīng)對金融海嘯開始降息周期，聯(lián)邦基金利率從5.25一直降至0-0.25, 利率也降無可降了，時機成熟肯定會加息。
　　美元指數(shù)月線從2008年以來始終在71至88的大箱體內(nèi)運行，從2009年9月底開始美元指數(shù)抬高運行下軌，經(jīng)過了三次探底回升，在78至83附近盤整，酷似1997年前的狀況。從1994年11月至1997年到亞洲金融危機，美元指數(shù)一直在78至97平行盤整，經(jīng)過三次探底后上升，一直突破97一線，直沖160大關(guān)。國際對沖基金瘋狂套匯最后釀成東南亞金融危機。近期美元強勢上攻，是否可能繼續(xù)上升，突破88一線，必須高度警惕。
　　目前要說中國房地產(chǎn)價格會持續(xù)回落，有人會覺得不太可能，但以只相當(dāng)于歐美國家八分之一左右中國人均收入水平，是難以長期支持高于歐美國家的房地產(chǎn)價格的，這一點也是毋庸置疑。房地產(chǎn)價格的持續(xù)回落必然會導(dǎo)致避險資金的外流，出現(xiàn)人民幣匯率逆轉(zhuǎn)。
　　據(jù)瑞銀測算，截至去年底，中國非金融部門的債務(wù)占GDP的比重超過210%，政府債務(wù)占GDP的55.2%，其中，中央政府占14.8%，地方政府占32%，鐵道部占5.3%，資產(chǎn)管理公司債券占2.7%，政府對外負債占0.4%。這其中沒有考慮政府其他部門的債務(wù)、政策性銀行債務(wù)、養(yǎng)老金債務(wù)，因此總體規(guī)模還要大。保守估算，中國地方政府的債務(wù)余額為32萬億。一方面稅收增長放慢，另一方面與土地財政相關(guān)的收入減少，據(jù)權(quán)威機構(gòu)估計占地方財政收入的比重達到80%以上，不少地方政府財政壓力驟增。另外，地方融資平臺、城投債、信托貸款等各種影子銀行業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，成為地方政府債務(wù)融資及房地產(chǎn)業(yè)的重要融資渠道之一。去年，中國城投債增長75%、信托貸款增長73%。而游離在政府監(jiān)管之外的影子銀行問題是國內(nèi)外投資者擔(dān)憂的兩個重要因素，一旦遇到風(fēng)吹草動，隨時可能引起資本外逃，造成人民幣匯率逆轉(zhuǎn)。
　　這些年來，中國經(jīng)濟高度依賴信貸。恰如曾準(zhǔn)確預(yù)測2008年金融危機的美國經(jīng)濟學(xué)家理查德?鄧肯所言，信貸已成中國經(jīng)濟增長核心動力。自1978年以來，中國信貸年均增長率達22%，大大高于9.92%的經(jīng)濟年均增速。中國的M２與GDP的比例從1978年25%增長到2012年230%左右，而且還有加速趨勢，2008年至2010年，信貸余額占GDP的比例提高了50%。如果保守一點，按2011年和2012年M2平均14%的增速，有人預(yù)計20年后中國的貨幣供應(yīng)量將超過1200萬億的天文數(shù)字，這是非常可怕的。信貸不可能持續(xù)高速增長。而只要信貸萎縮，經(jīng)濟就會衰退。據(jù)鄧肯的研究，美國在從1946年到2007年的62年間，信貸規(guī)模由不足1萬億美元增至52.6萬億美元，沒有哪一年是下降的。如剔除通脹因素，1974、1975、1980、1981年是下降的，而恰好那幾年美國經(jīng)濟出現(xiàn)了嚴(yán)重衰退。中國也不例外，剛公布5月信貸數(shù)據(jù)有所回落，就出現(xiàn)了資金外流，人民幣兌美元匯率遂由升轉(zhuǎn)降。