一項媒體調(diào)查研究表明，剔除金融類的上市公司，2007年上市的116家公司在上市前的2004年至2006年，整體的全面攤薄凈資產(chǎn)收益率分別為 21.7% 、22.3%和21.4%。但在上市后，全面攤薄凈資產(chǎn)收益率不斷下滑，此后6年從未高于20%。特別是2012年的這一數(shù)據(jù)甚至低于10%，比遭受金融危機影響較為嚴重的2008年更低。

　　媒體之所以對2007年的IPO進行樣本分析研究，因為通常5年是募投項目的收獲期。調(diào)查同時顯示，這116家公司剔除募集資金投資項目與公司經(jīng)營無關(guān)或無法單獨核算的項目，僅有27%的IPO項目符合預期，而有170個項目未達標，超過七成不是業(yè)績不符合預期，就是建設(shè)進度延遲。

　　顯然，募投項目不達標的比例偏高與企業(yè)上市后賺錢難存在因果關(guān)系。IPO募集獲得資金，本該產(chǎn)生的效益變成“水中月，鏡中花”，中小投資者難免遭遇“竹籃打水一場空”。

　　A股市場上，上市后盈利能力“開倒車”歷來并非個別現(xiàn)象。 2007年3月至2007年12月中小板首發(fā)的80家公司中，在2008年一季度有7家虧損，20家公司凈利潤同比下滑，合計占比為33.75%。有的大企業(yè)同樣沒能幸免。

　　2007年11月上市的中國石油，在2008年一季度出現(xiàn)了28.6%的凈利潤同比滑坡。該公司帶著“亞洲最賺錢公司”的美譽回歸A股市場，但上市后的盈利增長步伐戛然而止。其2004年至2006年的凈利潤連續(xù)增長，2007年上市當年攀至頂峰，上市次年的 2008年滑坡22.02%，2009年再下降9.7%。 2010年之后的凈利潤有升有降，沒能重新超越2008年�？梢�，中國石油A股IPO后的盈利水平不升反降，帶給中小投資者的負面影響不遜于高價發(fā)行。

　　對于上市后的盈利能力沒 “做加法”而是“做減法”，不少公司歸咎于“生不逢時”。不可否認，上市公司經(jīng)營業(yè)績與宏觀經(jīng)濟環(huán)境之間關(guān)聯(lián)度日益緊密，宏觀經(jīng)濟環(huán)境帶來的影響不可低估。 2007年IPO的項目，隨之遭遇2008年金融危機的“煎熬”，客觀上加劇了募投項目進展慢和賺錢難�？蓡栴}在于，外部環(huán)境的變化并非全部因素，更不是部分企業(yè)圈錢與包裝上市的 “遮羞布”。導致上市前后的盈利能力“判若兩人”，還與部分企業(yè)刻意包裝有很大關(guān)系。這些企業(yè)過會前“濃妝艷抹”甚至“整容”，以此來達到上市的目的。包裝上市非但透支了公司未來若干年的成長性，使得上市后盈利能力露出原形，而且有的還為上市前粉飾財務(wù)報表付出了代價。

　　扭轉(zhuǎn)企業(yè)上市后反倒賺錢難的怪相，是提高A股投資價值及提振投資者信心的當務(wù)之急。如果聽任IPO繼續(xù)成為圈錢的游戲，業(yè)績變臉不受約束的話，很難從根本上消除IPO恐懼癥。新股發(fā)行制度改革最大限度保護中小投資者權(quán)益，既要提高信息披露的質(zhì)量，確保IPO的真實性，還有必要采取措施來遏制業(yè)績變臉。

　　此前的IPO改革方案意見征求中，有保薦代表人建議實施新股業(yè)績承諾補償機制。按其建議，發(fā)行前持股5%以上的股東及所有股權(quán)投資者均對該業(yè)績預期做出承諾，并按鎖定期長短和持股比例，在承諾業(yè)績未實現(xiàn)時實施差異化的股份補償機制，補償方式可以選擇股份無償贈送、回購方式和以現(xiàn)金替代股份等。

　　類似的業(yè)績承諾補償機制，在并購重組中已經(jīng)廣泛實施。若IPO改革引入該做法，將迫使不誠信的控股方承擔失信成本。IPO改革方案征求意見稿擬把控股方及高管的減持與發(fā)行價掛鉤，一定程度上使這些重要股東為業(yè)績變臉導致的股價破發(fā)付出代價。相比之下，引入業(yè)績承諾補償機制的建議，對約束新股業(yè)績變臉的作用更為直接�；蛟S有人認為業(yè)績承諾或利潤補償都是發(fā)行市場化的倒退，IPO改革應(yīng)該體現(xiàn)“買者自負”，但不可忽視的是，業(yè)績承諾補償機制針對IPO弊病，是保護中小投資者權(quán)益的有益之舉。