時(shí)隔8個(gè)月，央行首次啟動(dòng)正回購回籠市場資金。2月18日，央行在公開市場上展開28天期480億正回購操作。
近期市場流動(dòng)性較為充裕
收緊流動(dòng)性是意料之中的事情。一方面，從業(yè)已公布的數(shù)據(jù)看，出口按美元計(jì)價(jià)增長10.6%，消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)(CPI)同比增長2.5%，生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)(PPI)則為-1.6%，都較預(yù)期為好，尤其是1月超預(yù)期的信貸和社會(huì)融資在一定程度上降低了市場對經(jīng)濟(jì)減速的擔(dān)憂。另一方面，近期銀行間中短期資金利率持續(xù)回落，表明市場流動(dòng)性較為充裕。17日，上海銀行間拆放利率顯示，隔夜利率品種已經(jīng)跌破3%至2.951%，7天品種大跌55.7個(gè)基點(diǎn)至3.879%，三個(gè)月來首次跌破4%，其余中短期品種均有不同程度回落。
在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)趨穩(wěn)的前提下，經(jīng)濟(jì)去杠桿和防范與化解風(fēng)險(xiǎn)毫無疑問是貫穿全年的主要命題。央行仍將保持穩(wěn)中趨緊的政策取向，管住貨幣這只“老虎”。這樣的政策基調(diào)已經(jīng)從央行日前公布的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告可見一斑：“綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具組合，保持適度流動(dòng)性，實(shí)現(xiàn)貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長;在市場深化和金融創(chuàng)新快速發(fā)展的背景下，流動(dòng)性閘門的調(diào)控和引導(dǎo)作用更加重要”。這體現(xiàn)了央行對經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長之下的貨幣政策預(yù)期，釋放出當(dāng)局將握緊“流動(dòng)性閘門”的政策訊號，希望通過審慎的貨幣政策能夠維持經(jīng)濟(jì)增長和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的平衡。
狹義貨幣增長失速值得警惕
央行近期公布的一些金融數(shù)據(jù)令人關(guān)注。1月末，廣義貨幣(M2)余額同比增長13.2%，分別比去年末和去年同期低0.2個(gè)和2.7個(gè)百分點(diǎn)。M2增速緩和，顯示今年將進(jìn)一步向13%的目標(biāo)靠攏。中國政府去年制定的M2增長目標(biāo)即為13%，最終全年增長了13.4%，預(yù)計(jì)今年的目標(biāo)仍將維持不變，實(shí)際增速則進(jìn)一步回落。事實(shí)上，央行在去年四季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中即稱，受2013年年初貨幣總量擴(kuò)張較快的影響，2014年年初M2同比增速可能出現(xiàn)一定回落，言下之意，13%的M2目標(biāo)將可在2014年完成。
1月末，狹義貨幣(M1)余額同比增長1.2%，分別比去年年末和去年同期低8.2個(gè)和14.1個(gè)百分點(diǎn)。M1由現(xiàn)金和活期存款構(gòu)成，與經(jīng)濟(jì)活力的關(guān)系比M2更為密切，同比只增1.2%令市場感到意外。M1突然失速這么多值得警惕。相比之下，企業(yè)存款的大幅減少可能更讓人介懷。1月人民幣存款減少9402億元，同比少增2.05萬億元。其中，非金融企業(yè)存款減少2.44萬億元，是存款流出的最主要部門。結(jié)合1月外貿(mào)數(shù)據(jù)看，企業(yè)存款的減少更難理解。1月貿(mào)易順差1948.5億元，同比擴(kuò)大11%，相應(yīng)地，外匯占款也應(yīng)呈現(xiàn)流入狀態(tài)，使得企業(yè)存款增加。當(dāng)前這樣的情況，只能理解為實(shí)際利率市場化影響下，金融脫媒加速，流入到了影子銀行系統(tǒng)。這一方面，社會(huì)融資規(guī)模中的委托貸款及未貼現(xiàn)票據(jù)增加，可以作為一定印證。1月委托貸款增加3965億元，同比多增1904億元，未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票增加4901億元，同比少增897億元。如果存款減少的趨勢繼續(xù)下去，銀行面臨的壓力將隨之加大。而如果持續(xù)失血，必然影響到銀行的放貸能力和盈利能力，無助于市場資金供給緊張局面的緩解。
社會(huì)融資結(jié)構(gòu)有望加速優(yōu)化
令人擔(dān)憂的是，經(jīng)濟(jì)中很大一部分實(shí)體如國企和地方平臺(tái)，對利率并不敏感，而政府管理信貸的方法主要是通過額度控制。這樣的話，一是來自地方平臺(tái)和房地產(chǎn)部門的信貸需求十分強(qiáng)勁且對利率并不敏感，隨著這部分信貸需求越來越多地通過同業(yè)和其他表外渠道得到滿足，這可能會(huì)擠出本應(yīng)流向經(jīng)濟(jì)其他部門的信貸資源;二是鑒于不同信用市場之間錯(cuò)綜復(fù)雜的內(nèi)在聯(lián)系，央行已經(jīng)越來越難以維持穩(wěn)定的流動(dòng)性條件。
這一因素可能會(huì)在2014年帶來雙向風(fēng)險(xiǎn)：一方面，政府對金融創(chuàng)新和資產(chǎn)證券化的鼓勵(lì)可能會(huì)導(dǎo)致信貸擴(kuò)張快于預(yù)期，當(dāng)中有些可能未被反映在社會(huì)融資規(guī)模之中;另一方面，對銀行同業(yè)業(yè)務(wù)和信托產(chǎn)品監(jiān)管收緊則可能導(dǎo)致流動(dòng)性乃至全社會(huì)信用出現(xiàn)意料之外的緊縮，從而對經(jīng)濟(jì)增長帶來沖擊。
如此情況下，一個(gè)可能有效的途徑或許是想辦法降低民間高利貸的誘惑。一方面是加大實(shí)施針對中小企業(yè)的定向?qū)捤桑尳栀J者能夠從正常渠道合理融資;另一方面則要著眼于結(jié)構(gòu)調(diào)整。社科院金融所金融實(shí)驗(yàn)研究室主任劉煜輝就認(rèn)為，隨著政府經(jīng)濟(jì)活動(dòng)逐步弱化，即便現(xiàn)行鎖定資金的政策不松動(dòng)，企業(yè)部門融資高度緊張狀態(tài)也會(huì)出現(xiàn)相對松弛。
而且，2014年1月社會(huì)融資規(guī)模中，人民幣貸款依然是重頭。社會(huì)融資過分依靠銀行信貸會(huì)導(dǎo)致投融資渠道狹窄，既不利于風(fēng)險(xiǎn)的分散，同時(shí)因無法滿足不同投融資主體的個(gè)性需求會(huì)降低資金的利用效率。加大債券、股票、信托等銀行貸款以外的融資方式在社會(huì)融資規(guī)模中的比重，豐富投融資品種是金融改革的一大方向。
目前來看，中國的社會(huì)融資結(jié)構(gòu)的改善已呈現(xiàn)出加速跡象�？梢哉J(rèn)為，隨著金融改革的深化，相關(guān)領(lǐng)域會(huì)進(jìn)一步松綁，再加上金融創(chuàng)新的提升和投融資需求的釋放，中國社會(huì)融資結(jié)構(gòu)這種加速優(yōu)化的勢頭仍有望延續(xù)。
綜上分析可見，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)整體趨穩(wěn)的背景下，央行短期重啟正回購操作，只是對資金面波動(dòng)的平滑措施，并非意味著貨幣政策收緊。不過，鑒于化解產(chǎn)能過剩、治理地方債、規(guī)范銀行同業(yè)業(yè)務(wù)等的需要，央行保持穩(wěn)中趨緊的政策取向?qū)⒉粫?huì)輕易改變。由此而言，市場資金面的適度偏緊，仍將是未來的主調(diào)。當(dāng)然，從1月下旬央行主動(dòng)投放流動(dòng)性，緩解市場緊張的動(dòng)作看，像去年6月及12月那樣的“錢荒”應(yīng)不會(huì)重演，而是會(huì)出臺(tái)一系列更加嚴(yán)格的規(guī)定，將影子銀行納入到常態(tài)化的監(jiān)管之中。