新興經(jīng)濟(jì)體貨幣競(jìng)相大幅貶值

　　全球金融沖擊猶如漣漪一般，一波一波向外傳遞，2008年風(fēng)險(xiǎn)漩渦在美國，2010年風(fēng)險(xiǎn)漩渦在歐洲，而自2013年起，風(fēng)險(xiǎn)漩渦轉(zhuǎn)向新興經(jīng)濟(jì)體。2013年5月，美聯(lián)儲(chǔ)準(zhǔn)備著手回收金融危機(jī)以后釋放出的巨額流動(dòng)性，這一過程引發(fā)了新興經(jīng)濟(jì)體的金融大動(dòng)蕩。特別是2014年初以來，“脆弱五國”(“Fragile Five”，巴西、南非、印度、土耳其和印尼)受到更大的沖擊。

　　2014年，以阿根廷比索為代表的新興國家貨幣受到重創(chuàng)。大規(guī)模資產(chǎn)拋售在阿根廷、土耳其和南非等新興市場(chǎng)國家再度上演，這是繼2013年5、6月間新興市場(chǎng)出現(xiàn)的第二波劇烈震蕩。阿根廷比索1月跌幅22%高居榜首。幾乎同一時(shí)期，土耳其里拉貶值幅度超過9%，烏克蘭里夫尼亞貶值6.1%，印尼盾貶值4%，巴西雷亞爾貶值3%;在過去兩周內(nèi)，印度盧比貶值超過0.5%。此外，長(zhǎng)期債券、高風(fēng)險(xiǎn)或低流動(dòng)性資產(chǎn)溢價(jià)逐漸消失也導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)遭遇拋售，新興市場(chǎng)信用違約互換(CDS)出現(xiàn)大幅飆升。

　　本質(zhì)而言此次新興市場(chǎng)金融動(dòng)蕩和資產(chǎn)拋售是美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松(QE)對(duì)新興市場(chǎng)沖擊的延續(xù)，但與去年5、6月份相比，本次動(dòng)蕩的直接觸發(fā)因素是部分新興市場(chǎng)國家自身的問題。而去年5、6月份金融市場(chǎng)動(dòng)蕩的直接觸發(fā)因素是美聯(lián)儲(chǔ)宣布開始考慮縮減QE的預(yù)期驟升。

　　過去十年，一些新興市場(chǎng)國家經(jīng)濟(jì)的較快增長(zhǎng)受益于全球流動(dòng)性寬裕、政府支出擴(kuò)張和新興市場(chǎng)的整體繁榮。在連續(xù)多年強(qiáng)勁經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下，一些新興經(jīng)濟(jì)體也逐漸積累了內(nèi)部的宏觀失衡，表現(xiàn)為財(cái)政赤字上升，貨幣增長(zhǎng)過快和信貸過熱，經(jīng)常賬戶赤字上升，通貨膨脹也逐漸抬頭。當(dāng)外部需求強(qiáng)勁時(shí)，一些必須的結(jié)構(gòu)改革也被拖延。這些問題往往被較高的增長(zhǎng)速度所掩蓋，而一旦外部需求疲軟，內(nèi)部宏觀失衡的問題立即暴露，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步下滑�？梢�，廉價(jià)資金掩蓋了新興市場(chǎng)國家存在的結(jié)構(gòu)性缺陷。金融危機(jī)后發(fā)達(dá)國家實(shí)施的量化寬松貨幣政策為資本市場(chǎng)提供了大量廉價(jià)資金，且這些資金多流入新興市場(chǎng)國家，人為制造了新興市場(chǎng)國家較早復(fù)蘇的假象，掩蓋了深層次的結(jié)構(gòu)性問題。

　　周期“錯(cuò)配”成為全球經(jīng)濟(jì)重要特征

　　2008年以來，在全球金融危機(jī)的沖擊下，各國經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度顯著上升，經(jīng)濟(jì)周期呈現(xiàn)同步化特征。然而，與以往不同的是，新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體周期“錯(cuò)配”卻成為全球經(jīng)濟(jì)重要的趨勢(shì)特征。目前，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期存在與美國經(jīng)濟(jì)周期脫鉤的現(xiàn)象，發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇引領(lǐng)了全球經(jīng)濟(jì)自2012年底以來的復(fù)蘇，而新興市場(chǎng)多數(shù)經(jīng)濟(jì)仍在下行。根據(jù)國際貨幣經(jīng)濟(jì)組織的最新數(shù)據(jù)，2013年以金磚五國為代表的主要經(jīng)濟(jì)體平均增速已經(jīng)從2010年的7.4%下滑至2013年的5.1%。而這一趨勢(shì)很可能在2014年繼續(xù)呈現(xiàn)收斂態(tài)勢(shì)。新興市場(chǎng)國家與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的雙速增長(zhǎng)將呈收斂態(tài)勢(shì)。2010年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與新興經(jīng)濟(jì)體增速相差4.5個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)2013年和2014年這一差距將分別縮小為3.3個(gè)和3.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　美國作為率先走出金融危機(jī)的國家也將率先啟動(dòng)貨幣政策的常態(tài)化進(jìn)程，導(dǎo)致全球流動(dòng)性大幅收緊，這對(duì)于仍處于“加杠桿”過程中的新興經(jīng)濟(jì)體而言，無異于“釜底抽薪”。與發(fā)達(dá)國家不同的是，新興經(jīng)濟(jì)體在金融危機(jī)之后有明顯的“加杠桿”趨勢(shì)。2008年以來，全球總需求水平不足明顯降低對(duì)發(fā)展中國家的進(jìn)口需求，導(dǎo)致以出口為導(dǎo)向的新興經(jīng)濟(jì)體外部盈余大幅減少，意味著新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體從外部獲得的流動(dòng)性出現(xiàn)緊縮。在這樣的大背景下，新興經(jīng)濟(jì)體要么吸收國外融資，要么通過內(nèi)部融資彌補(bǔ)從外部獲得流動(dòng)性的不足，這導(dǎo)致了從國際收支或是國內(nèi)各經(jīng)濟(jì)部門來看，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的杠桿普遍上升。

　　新興經(jīng)濟(jì)體自身調(diào)整能力堪憂

　　在QE退出的全球宏觀背景下，新興經(jīng)濟(jì)體自身的調(diào)整能力堪憂。無奈，那些經(jīng)常賬戶赤字較大、對(duì)外融資依賴程度高的國家開始以加息應(yīng)對(duì)資本外流和本幣貶值，今年1月份以來，巴西央行加息50個(gè)基點(diǎn)至10.5%，印度央行加息25基點(diǎn)至8%，土耳其央行將隔夜貸款利率從7.75%大幅上調(diào)至12%，南非央行加息50個(gè)基點(diǎn)至5.5%。然而，加息也許并不是應(yīng)對(duì)資本流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)本國資產(chǎn)形成保護(hù)的最好措施。以泰國為例，根據(jù)瑞穗證券的數(shù)據(jù)，外國投資者自去年10月以來已經(jīng)從泰國撤出了40億美元資金，造成泰銖兌美元的匯率下跌了5%。另一方面，加息舉措勢(shì)必會(huì)壓制新興經(jīng)濟(jì)體國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，引發(fā)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，金融市場(chǎng)動(dòng)蕩又會(huì)進(jìn)一步影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速下滑。

　　事實(shí)上，新興經(jīng)濟(jì)體的規(guī)模和貢獻(xiàn)已今非昔比，新興經(jīng)濟(jì)體占全球國內(nèi)生產(chǎn)總值的份額已較1997~1998年翻了將近一倍。誠然，中國經(jīng)濟(jì)崛起在這其中發(fā)揮了至關(guān)重要的作用，不過剔除中國后，其他新興經(jīng)濟(jì)體份額仍然由1997~1998 年時(shí)的15%左右攀升至目前的25%。從對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)作用來看，新興經(jīng)濟(jì)體近年來更是貢獻(xiàn)了高達(dá)3/4的全球增長(zhǎng)。如果投資者持續(xù)快速、大幅從新興市場(chǎng)撤資，導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)出急劇下滑，并拖累全球經(jīng)濟(jì)。

　　2014年將是全球金融新周期的開始，隨著全球貨幣潮水開始退去，新興經(jīng)濟(jì)體受到的尾部沖擊將進(jìn)一步顯露出來。由于美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊而引發(fā)的新興經(jīng)濟(jì)體貨幣收緊周期(為抑制資本外流和本幣貶值而采取的政策對(duì)沖)將會(huì)以經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期的錯(cuò)配而加劇新興經(jīng)濟(jì)體的風(fēng)險(xiǎn)。