本周前三天，國開行獲得央行萬億再貸款的報(bào)道引爆了媒體熱情。但一個(gè)蹊蹺的現(xiàn)象是，與媒體認(rèn)為國開行實(shí)質(zhì)上獲得了央行抵押補(bǔ)充貸款(PSL)工具注資不同的是，主要的市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)卻不敢做出這個(gè)判斷。機(jī)構(gòu)審慎的直接原因，是國開行與央行兩頭的資產(chǎn)負(fù)債表所披露信息并不完全，其中存在諸多疑點(diǎn)。

　　疑點(diǎn)之一，無論央行是通過再貸款抑或是PSL的方式向國開行注資，都將直接導(dǎo)致央行資產(chǎn)負(fù)債表的同步擴(kuò)張。而從央行目前公布的5月份資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)可以看到，當(dāng)月末央行“對(duì)其他存款性金融公司的債權(quán)”僅比3月末擴(kuò)張了1517.49億元，數(shù)據(jù)與市場(chǎng)傳聞1萬億款項(xiàng)4月份即已到國開行賬上相差極遠(yuǎn)。

　　疑點(diǎn)之二，比對(duì)央行公布的“中資全國性大型銀行人民幣信貸收支表”和“中資全國性四家大型銀行人民幣信貸收支表”可知，4月份兩張表“同業(yè)往來(來源方)”項(xiàng)下的差額從3月份的6512.03億元擴(kuò)張到17645.44億元，但這僅能證明國開行在4月份有可能獲得了一筆萬億級(jí)別的資金，但這筆資金是否源自央行?我們無法做出最后判斷。況且疑點(diǎn)一的問題依然存在，如果是央行向國開行注資，這筆資金在央行資產(chǎn)負(fù)債表上如何處理?

　　疑點(diǎn)之三，獲得央行再貸款和PSL，對(duì)于國開行而言其資產(chǎn)負(fù)債表的變化應(yīng)該是不一樣的。如果是獲得再貸款，國開行負(fù)債端和資產(chǎn)端將同步擴(kuò)張，也即從央行獲得可供放貸的資金來源。但如果是獲得PSL，國開行的負(fù)債端是不會(huì)有變化的，只會(huì)在資產(chǎn)端將相關(guān)的信貸資產(chǎn)變成了現(xiàn)金頭寸。也就是說，PSL實(shí)際是一種貼現(xiàn)窗口，銀行將資產(chǎn)折價(jià)賣給央行，從而獲得現(xiàn)金資產(chǎn)。這也是為什么PSL利率可以引導(dǎo)市場(chǎng)中期利率的原因，因?yàn)橥ㄟ^PSL利率和折價(jià)率兩個(gè)指標(biāo)，央行可以引導(dǎo)機(jī)構(gòu)向相關(guān)領(lǐng)域投放信貸資源。

　　而從實(shí)際情況來看，目前的結(jié)果更讓人覺得無從琢磨。從媒體報(bào)道和央行公布的大型銀行人民幣信貸收支表可知，國開行在二季度總資產(chǎn)規(guī)模確實(shí)有相當(dāng)程度的擴(kuò)張。但在同期，央行的資產(chǎn)負(fù)債表則擴(kuò)張有限。盡管因?yàn)闀r(shí)滯原因，還看不到6月末的央行資產(chǎn)負(fù)債表詳情，但從部分研究機(jī)構(gòu)反饋的信息來看，6月末的結(jié)果與4、5兩月雷同的概率將比較高。

　　疑點(diǎn)之四，如果國開行獲得的確實(shí)是PSL，那么央行此筆注資的利率又是多少?又如何去引導(dǎo)市場(chǎng)中期利率?從市場(chǎng)零散信息來看，這筆資金的利率應(yīng)該低于6%，低到多少則尚未可知。而筆者翻閱國開行2013年年報(bào)看到，該行當(dāng)年平均負(fù)債成本為3.59%，而平均的資產(chǎn)生息率則是5.44%。

　　值得注意的是，國開行主要的籌資渠道“發(fā)行債券及次級(jí)債券”的籌資成本并不低，平均成本達(dá)到4.07%。而主要的生息資產(chǎn)“發(fā)放貸款和墊款”，收益率則穩(wěn)定在5.85%，接近6%的水平。如果此筆資金正如市場(chǎng)所說的那樣投向棚戶區(qū)和保障房建設(shè)，并且要起到撬動(dòng)增量資金進(jìn)入，資金成本高于國開行平均發(fā)債成本，以推高資產(chǎn)收益率，也是符合情理的事情。

　　但是，這會(huì)與目前市場(chǎng)的實(shí)際需求形成矛盾。因?yàn)槭袌?chǎng)的實(shí)際需求是要進(jìn)一步降低融資成本，以刺激投資復(fù)蘇，如果PSL能夠有效引導(dǎo)市場(chǎng)中期利率，取向也應(yīng)該一致。只是如若收益率過低，保障房建設(shè)又難以吸引社會(huì)增量資金進(jìn)入。如何平衡政策性目標(biāo)和市場(chǎng)性目標(biāo)，恐怕將是PSL要面臨的直接考驗(yàn)。