國務(wù)院再出招解決“融資難、融資貴”。
　　11月19日的國務(wù)院常務(wù)會議提出了十項舉措，其中以“增加存貸比指標(biāo)彈性”和“改進合意貸款管理”最為有力，可以直接提高市場的流動性供給，主流機構(gòu)預(yù)期將提供數(shù)萬億資金。
　　民生證券研究院執(zhí)行院長管清友判斷，若將非存款類金融機構(gòu)同業(yè)存款納入一般性存款，理論上的最大值是釋放7.4萬億人民幣信貸，但考慮銀行資產(chǎn)端業(yè)務(wù)相應(yīng)調(diào)整、實體信貸需求疲軟以及央行信貸額度控制，實際可釋放的人民幣信貸或不及預(yù)期。
　　觀察近期的數(shù)據(jù)，也支持資金面寬松的預(yù)期。11月20日，匯豐公布數(shù)據(jù)顯示，匯豐中國11月制造業(yè)PMI初值回落至50.0，為六個月以來最低值。分項指數(shù)中，受出新口訂單回落影響，產(chǎn)出指數(shù)由上月的50.7回落至49.5，為自今年四月以來最低。11月原材料庫存指數(shù)明顯回落，采購量指數(shù)落入收縮區(qū)間，顯示庫存需求仍在下行。
　　此前的經(jīng)濟和信貸數(shù)據(jù)也不樂觀。10月份的經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示國內(nèi)通脹壓力仍較溫和且經(jīng)濟依然較疲軟，10月份，新增人民幣貸款出現(xiàn)較大下降，拖累社會融資規(guī)模低于預(yù)期，Ｍ２增速放緩至12.6％。
　　在這一數(shù)據(jù)背景下，市場普遍預(yù)期，貨幣政策放松壓力大，后期流動性仍將維持較寬松格局。但是，政策寬松將以何種方式體現(xiàn)？究竟是以引導(dǎo)利率下行的方式，還是在流動性層面釋放？
　　前期，央行不斷引導(dǎo)貨幣市場利率下行。在監(jiān)管層的角度，引導(dǎo)正回購利率下行的意圖是，通過降低銀行同業(yè)融資成本，進而降低資產(chǎn)端利率。但實際上，一方面，沒有短期流動性的注入，只是調(diào)低正回購利率并不能持續(xù)壓低貨幣市場利率，另一方面，即便貨幣市場利率切實降低，由于同業(yè)在銀行資金來源中占比較低，對于降低銀行總體負債成本貢獻有限，也就難以有效傳導(dǎo)到資產(chǎn)端利率的下行上。
　　在筆者看來，既要解決“融資難”、又要解決“融資貴”，需要價格型政策工具盒數(shù)量型政策工具的配合使用。不僅僅需要SLF、MLF這類創(chuàng)新工具，還可以考慮相應(yīng)調(diào)整準(zhǔn)備金率。同時，不僅貨幣市場利率要下行，基準(zhǔn)利率下行才能更好引導(dǎo)政策。
　　觀察央行今年以來的工具創(chuàng)新，無論是SLF、PSL和MLF，其實質(zhì)內(nèi)涵都是再貸款，區(qū)別則在于創(chuàng)新工具更具指向性，這也是中國貨幣供給從外部貨幣占款向內(nèi)部派生轉(zhuǎn)變的實質(zhì)。但是，這一貨幣供給方式難以滿足中長期的流動性需求。同時，如果監(jiān)管層調(diào)整存貸比指標(biāo)，將同業(yè)存款納入貸存比指標(biāo)的存款分母，這將擴大銀行存款基數(shù)，要求商業(yè)銀行補繳存款準(zhǔn)備金。中金公司判斷，由于當(dāng)前央行不可能收緊貨幣政策，因此可能通過降存準(zhǔn)的方式對沖存款準(zhǔn)備金繳納范圍擴大的影響，可能將存款準(zhǔn)備金率下調(diào)2-3次。
　　觀察明年的政策取向，筆者認為，一方面，政策將依舊著力解決“融資難、融資貴”，這不僅僅需要引導(dǎo)貨幣市場利率下行，而且也有必要在基準(zhǔn)利率方面有所調(diào)整，才能更好地達到政策引導(dǎo)的目的。另一方面，就流動性預(yù)期而言，在通縮壓力堅強、房地產(chǎn)再泡沫基本無虞的背景之下，央行不僅會繼續(xù)運用多種創(chuàng)新性的政策工具定向釋放流動性。同時，調(diào)整存款準(zhǔn)備金率也應(yīng)該在決策層考慮的范圍之內(nèi)。